胜而后战：重演2020年白马行情？
报告摘要： 本周A股整体上涨，上证指数涨1.19%。市场结构上，大盘相对占优，价值风格持续演绎。本周恒生指数上涨3.56%，宁组合上涨3.46%，茅指数上涨3.15%。交易量上，本周全A日均成交量下降，周度日均成交量为7300亿，春节前呈现交投缩量的情况相对是正常的。对于春季躁动的评估，我们此前提出安信策略——A股“躁动”指数，由负值区间上穿0轴较大概率是行情启动信号，我们在1月6日关注到这一现象已经出现，并判断2023年春季躁动大概率已经提前启动。 近期，价值板块的上涨与北向资金大幅且持续的流入紧密相关，对应着人民币汇率升值引起投资者的广泛关注。对于人民币汇率预期，央行党委书记、银保监会主席郭树清接受采访时表示，“人民币汇率会保持双向波动，但总体上将持续走强”，市场存在当前人民币升值可能过快和预期进一步升值至6.5的争议。对于人民币汇率与价值板块（核心资产）行情的观察，如果对人民币汇率是否升值至6.5难以达成一致，我们还可以放在中美利差的视角下进行观察。虽然中美利差并不本质决定人民币汇率，但是两者的强相关性依然值得重视。中美10年期国债利差在2022年11月初触及-1.5%的低点后持续回升，1月13日已经回升至-0.59%，回升至0以上是必要的，回升至此前1.5%的中枢是可以期待的。 总结而言，从国内基本面角度来看，虽然市场核心矛盾还在“强预期+弱现实”，但是国内疫情防控优化后经济适应企稳迹象已经开始明确，若此前市场定价的是政策在相关领域的反转，那么根据各地人大和政协会议召开的情况来看，后续市场还会存在对于大力全力提振经济的定价过程，对于这点我们深信不疑。某种意义上说明新起点之后短期政策目的在于要能切实扭转居民和企业的衰退预期，政策托底经济的目标在事实和数据上一定要达成。在此，我们对市场的评估是：国内疫情防控优化后经济适应企稳迹象已经出现，2023年春季躁动或已提前开启，我们此前说的“冬日里的小阳春”开启兑现。 对于当前结构配置的投资逻辑，春季躁动的一般规律是“价值搭台、成长唱戏”，我们在近期一直强调“短期消费难言结束”，相对偏向价值。对于后续成长和价值后续空间的判断，我们认为本质上对于人民币汇率升值空间（外资持续流入）和纳斯达克中国金龙指数（平台经济政策反转带动估值修复）上涨空间的对比，过程中我们偏向以消费（含地产链）为代表的价值和以安全（含信创和国产替代）为代表的科技成长，分别呼应我们在今年上半年强调的核心资产投资和产业主题投资。短期超配行业：消费（食饮、免税、医美、消费建材）；以计算机（信创）为代表的数字经济；以数控机床和刀具、高值医疗耗材、大功率轴承为代表的国产替代； 地产（链）、储能、汽车零部件、有色（铜、金）。主题投资：关注中国特色估值体系下的国企央企。 风险提示：疫情传播超预期、政策不及预期、海外货币政策变化。 本周A股整体上涨，上证指数涨1.19%。市场结构上，大盘相对占优，价值风格持续演绎。 本周恒生指数上涨3.56%，宁组合上涨3.46%，茅指数上涨3.15%。交易量上，本周全A日均成交量下降，周度日均成交量为7300亿，春节前呈现交投缩量的情况相对是正常的。对于春季躁动的评估，我们此前提出安信策略——A股“躁动”指数，由负值区间上穿0轴较大概率是行情启动信号，我们在1月6日关注到这一现象已经出现，并判断2023年春季躁动大概率已经提前启动。 从结构视角下，我们在近期一直强调“短期消费难言结束”，相对偏向价值。（“短期消费难言结束”的三个观点：1、消费本质上今年上半年就是估值修复，当前各细分均修复至五年历史估值中枢、若后续房地产和社零符合预期，进一步修复至三年历史估值中枢；2、遵循出行链—与宏观周期相关消费-特定人群非必须消费，消费的尽头是医美，若医疗消费的自消费行情启动的区间涨跌超过出行链或者食饮，则估值轮动修复结束；3、近期披露的年报业绩预告很难阻挡消费行情，“把恢复和扩大消费摆在优先位置”足以提供估值不受影响。）。同时，短期结构轮动规律也符合我们此前的预判：短期消费内部在充分轮动修复，若后续结束后大概率向以地产、银行、非银为代表的大金融转移。同时，消费VS成长“一边倒占优”的局面会发生变化，围绕数字经济和安全链的科技成长精细布局；高景气成长超跌修复，但类比于2022年5-6月整体围绕高景气成长的大反弹仍处于酝酿的前期。 从历史规律来看，从A股“躁动”指数上穿0轴发出启动信号，到“躁动”指数见顶大约经历20-40个交易日左右，A股“躁动”指数见顶领先于市场见顶10个交易日左右，春季躁动能够持续到2月底-4月中旬，从低位起上证综指平均上涨幅度在15%左右。换句话说，春季躁动大多由政策牵引，躁动的结束更多与基本面验证相关，两个重要观察窗口是3月公布的1-2月重要经济数据披露和年报一季报（含预告）披露。 从国内基本面角度来看，虽然市场核心矛盾还在“强预期+弱现实”，但是国内疫情防控优化后经济适应企稳迹象已经开始明确，若此前市场定价的是政策在相关领域的反转，那么根据各地人大和政协会议召开的情况来看，后续市场还会存在对于大力全力提振经济的定价过程，对于这点我们深信不疑。参考建信高金多资产宏观因子模型高频增长因子从12月底持续回升至-3.45%。从目前最新的情况来看，1月14日国务院联防联控机制发布会上卫健委医政司司长焦雅辉表示，当前全国发热门诊高峰和急诊高峰已经过去；根据各省市有关部门发布的信息，当前多地的首轮疫情高峰已过，各地疫情峰值大多出现在12月下旬至1月中上旬。从最新高频基本面数据来看，1月至今尤其是春节期间的内需修复信号是较为积极的，本周随着春运的开启，线下出行和人口流动情况有明显回升，春节消费需求有超预期的较大可能。 对于后续成长和价值后续空间的判断，我们此前强调本质上对于人民币汇率升值空间和纳斯达克中国金龙指数上涨空间的对比。 近期，价值板块的上涨与北向资金大幅且持续的流入紧密相关，对应着人民币汇率升值引起投资者的广泛关注。本周北向资金累计净买入439.97亿元，本月累计净流入达640.15亿元，从2022年11月初市场底部至今流入超过1600亿，对应着从人民币汇率从2022年10月底7.3升值突破6.8。人民币汇率和沪深300近年来保持着较高的相关性，当前沪深300自底部已经上涨15.05%。对于人民币汇率预期，央行党委书记、银保监会主席郭树清接受采访时表示，“人民币汇率会保持双向波动，但总体上将持续走强”，市场存在当前人民币升值可能过快和预期进一步升值至6.5的争议。 对于人民币汇率与价值板块（核心资产）行情的观察，如果对人民币汇率是否升值至6.5难以达成一致，我们还可以放在中美利差的视角下进行观察。虽然中美利差并不本质决定人民币汇率，但是两者的强相关性依然值得重视。中美10年期国债利差在2022年11月初触及-1.5%的低点后持续回升，1月13日已经回升至-0.59%，回升至0以上是必要的，回升至此前1.5%的中枢是可以期待的。同时，从2020年人民币汇率、北向资金和核心资产行情的类比来看，当中国相对于美国的基本面预期明显占优时，北向大概率会坚决流入，即使A股下跌（如2021年2-4月）依旧会保持逆势流入。北向资金的流入对于北向重仓方向有直接带动作用，风格集中在偏向价值的龙头公司，北向的流入通常和大盘上涨是相对同步的，但市场持续上涨而北向流入放缓则是一个值得警惕的信号，此时需要关注内资的动向，是否形成接力效应。 对于近期A股成长的反弹，尤其是创业板指数和科创指数的上涨，我们此前强调这与纳斯达克中国金龙指数在新起点之后发生的认知变化紧密相关（鼓励平台经济发展支持平台企业在国际竞争中大显身手）。事实上，11月以来金龙指数开始出现迅速反弹，当前指数点位7615点附近。从时间先后顺序来看，在新起点之后纳斯达克金龙指数和创业板指、科创50整体表现非常同步。金龙指最高位是在2021年初的20893点，上一个平台价格在8500-9000点附近。根据当前全部A股披露的2022年全年业绩预告（截止1月14日披露率为5.88%），储能和汽车零部件依然是高景气成长中我们持续看好的方向。 外部因素方面：美国在今年上半年结束加息是大概率事件。美国12月CPI延续放缓趋势，核心服务通胀仍为主要支撑项。值得注意的是美联储官员最新讲话中对今年货币政策的态度依然偏鹰，并认为最近经济走好的信号增强美国经济“软着陆”可能性。事实上，美股在加息与衰退之间反反复复、来来回回、前后不一的定价已经非常多次，我们倾向于在杀估值之后还有杀盈利的过程。各大机构都预测今年美国名义GDP将低于长期趋势，这意味着企业盈利的下滑将不可避免。我们预计2023年标普500指数盈利预期持续下调，美股在2023年上半年存在回调的压力。 总结而言，从国内基本面角度来看，虽然市场核心矛盾还在“强预期+弱现实”，但是国内疫情防控优化后经济适应企稳迹象已经开始明确，若此前市场定价的是政策在相关领域的反转，那么根据各地人大和政协会议召开的情况来看，后续市场还会存在对于大力全力提振经济的定价过程，对于这点我们深信不疑。某种意义上说明新起点之后短期政策目的在于要能切实扭转居民和企业的衰退预期，政策托底经济的目标在事实和数据上一定要达成。 在此，我们对市场的评估是：国内疫情防控优化后经济适应企稳迹象已经出现，2023年春季躁动或已提前开启，我们此前说的“冬日里的小阳春”开启兑现。 对于当前结构配置的投资逻辑，春季躁动的一般规律是“价值搭台、成长唱戏”，我们在近期一直强调“短期消费难言结束”，相对偏向价值。对于后续成长和价值后续空间的判断，我们认为本质上对于人民币汇率升值空间（外资持续流入）和纳斯达克中国金龙指数（平台经济政策反转带动估值修复）上涨空间的对比，过程中我们偏向以消费（含地产链）为代表的价值和以安全（含信创和国产替代）为代表的科技成长，分别呼应我们在今年上半年强调的核心资产投资和产业主题投资。短期超配行业：消费（食饮、免税、医美、消费建材）；以计算机（信创）为代表的数字经济；以数控机床和刀具、高值医疗耗材、大功率轴承为代表的国产替代；地产（链）、储能、汽车零部件、有色（铜、金）。主题投资：关注中国特色估值体系下的国企央企。 具体而言，经过本周的收集整理，在本文我们就市场关注的几个问题进行讨论： 1.当前外资流入与2020年对比：外资持续买入的催化和影响因素是什么？ 2.内部因素：全国疫情高峰或已度过，春运期间内需修复情况如何？春节消费可以期待吗？ 3.外部因素：美国12月CPI传递了什么信号？通胀节奏如何影响美联储加息进程？ 4.2022年报业绩预告初窥：高景气成长中我们仍然持续看好的方向有哪些？ 结合近期与市场投资者的交流，复盘本周全球和A股的行情与市场环境，有以下几个特征值得关注： 第一、本周全球权益市场方面，本周全球市场迎来普涨。本周美国三大股指本周均上涨，道琼斯工业指数、标普500与纳斯达克指数分别上涨1.46%，1.45%，0.98%，美国股市的持续上涨似乎表明市场对美国衰退的担忧进一步缓解。一方面，通胀的回落使得美联储加息的路径已较为明确，下月月大概率只加息25bp；另一方面，劳动力市场仍然较为强劲，工资的上涨支撑着消费需求，延缓衰退的到来。然而，我们认为实际情况可能没有市场预期得乐观，上周公布的ISM制造业指数与ISM服务业指数均显著下滑，低于荣枯线水平，各大领先指标也均表明衰退将不可避免（OECD美国领先指数，美国咨商局领先经济指数，美国经济周期研究所ECRI领先指数）。 面对美股，我们维持中期对于美股偏向谨慎保守的态度。事实上，美股在加息与衰退之间反反复复、来来回回、前后不一的定价已经非常多次，我们倾向于在杀估值之后还有杀盈利的过程，本质上是欧美资本市场迟迟不愿意对未来经济深度衰退的进行有效评估。各大机构都预测今年美国名义GDP将低于长期趋势，这意味着企业盈利的下滑将不可避免，盈利下滑将驱动股价调整。我们预计美股在2023年上半年存在回调的压力，2023年标普500指数盈利预
