2023年1月策略观点：今年春季躁动会怎样演绎？

证券研究报告 今年春季躁动会怎样演绎？ ——2023年1月策略观点 2023年1月8日 分析师：张宇生 执业证书编号：S0930521030001 1 核心观点 核心问题一：历次春季躁动如何演绎？A股市场在历史上存在明显的“春季躁动”行情，历史上“春季躁动”的驱动因素主要包括景气预期和政策，2013年、2017年的“春季躁动”是比较典型的由景气驱动的，而2011年、2012年的“春季躁动”行情则是由政策驱动的。此外，“春季躁动”对全年的投资收益影响较大，大部分年份“春季躁动”期间上证指数的涨跌幅均高于其全年的涨跌幅。 核心问题二：今年市场何时会有“春季躁动”？今年的“春季躁动”行情或许将会来的稍晚一些。历史来看，春季躁动的动力或源于政策的支持，或源于实际数据的好转，但是这二者在今年1月份的时候或许都没有显著的边际改善。在2022年末的反弹中，政策对于市场的影响已经有了充分的体现，不过随着疫情之后经济的逐步修复，之后市场的上涨驱动力将逐步由政策转向经济修复的预期，随着经济数据的改善，“春季躁动”行情将逐步开启。 核心问题三：行业在春季如何“躁动”？历史来看，“春季躁动”期间，成长及周期板块表现亮眼，从风格表现来看，2010年以来的“春季躁动”期间，成长与周期风格相对消费、金融与稳定风格表现更加优异，平均收益及领涨次数均居于前列。分行业来看，行业端建筑材料、有色金属、基础化工、社会服务、轻工制造等取得超额收益的概率超过80%。 A股市场观点：春节后A股或将持续反攻。当前经济数据整体不佳，增量政策还未完全发力，并且从历史来看，春节前夕市场行情一般，因此我们预计春节之前市场将保持震荡，波动较小。而春节之后，伴随着疫情的好转，经济数据将筑底回升，之后企业盈利也将逐步的修复，市场将会迎来中期震荡上行的区间。此外，伴随着地方两会的召开，国内政策也将会进一步发力。同时，海外加息进程有望在2月份进一步放缓，海外风险因素可能逐步消除。 港股市场观点：看好港股市场后续表现。与A股情况类似，港股市场在历史上也存在明显的“春季躁动”行情，虽然四季度以来，港股市场明显反弹，但目前估值水平仍然较低，前期汇率与利率的压力在港股市场上也已经有了充分的反映。随着经济数据的稳步复苏，企业盈利有望企稳上行并支撑港股市场继续反弹。 行业配置：A股继续关注消费医药板块，港股关注科技互联网。消费复苏预期下，消费医药很可能会成为今年“春季躁动”的主旋律，且长期来看，随着未来实际数据的逐渐好转，医药消费板块今年的相对业绩优势将会凸显，并有望成为2023年的主线，当前值得积极布局。此外，随着房地产相关政策的持续刺激与发力，建筑材料、家用电器、房地产及建筑装饰等地产相关行业在“春季躁动”中或许也会有不错的表现。港股市场中，科技互联网为代表的恒生科技指数以及大消费方向或许有更好的表现。 风险提示：经济增长不及预期，导致A股市场表现不佳；中美关系波动压制市场风险偏好；新冠疫情形势变严峻。 目 录 1、三个市场关注的核心问题 2、A股市场观点：春节后A股或将持续反攻 4、12月市场回顾 5、风险提示 2 3、港股市场观点：看好港股市场后续表现 3 1.1 核心问题一：历次春季躁动如何演绎？ 表1：历史来看，“春季躁动”值得期待 资料来源： Wind，光大证券研究所 A股市场在历史上存在明显的“春季躁动”行情。2010年以来，上证指数除了2022年“春季躁动”不明显外，其余年份均发生明显的“春季躁动”行情，并且不少年份均有不错的行情。2010年以来， 在“春季躁动”行情中，上证指数有6年的收益率超过10%，特别是2013年、2015年、2019年三年，上证指数在“春季躁动”的区间收益率均超过19%，2019年一度达到31.7%。因此，从历史来看，A股市场的存在明显的“春季躁动”行情。 4 图1：当时市场对2013Q1、2017Q1经济增速保持乐观 春季躁动的驱动因素主要包括景气预期和政策。相比于其他季度，一季度特别是一月份经济数据相对缺乏，很难在一季度就把握全年的主线行情。因此，从历史来看，春季躁动的行情的驱动因素主要是景气预期和政策。景气驱动方面，2013年、2017年的“春季躁动”是比较典型的由景气驱动的。2012年随着央行两次降息以及在积极的财政政策下，经济逐步企稳回升，PMI逐步走强，GDP增速在四季度达到全年最高点，当时市场对于我国经济增速的预期也逐步上升，并且对2013年的经济增速有较强的预期，在景气预期的驱动下，于2012年12月4日开启2013年春季躁动的行情。2016年在供给侧结构性改革下，我国经济在2016年下半年开始逐步企稳回升，PMI持续上行，市场对于我国经济逐步走强也有较强的预期，“春季躁动”行情逐步开启。 资料来源： Wind，光大证券研究所，注：数据时间区间为2011/06-2017/09 图2：2012年下半年和2016年下半年PMI均逐步走强 资料来源： Wind，光大证券研究所 注：数据时间区间为2012/06-2017/06 1.1 核心问题一：历次春季躁动如何演绎？ 6.5%7.0%7.5%8.0%8.5%9.0%2011-122012-032012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-09GDP当季同比 GDP当季同比(Wind一致预期) 45464748495051525354552012-062012-092012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-06 5 表2： 政策驱动下的“春季躁动” 政策是A股市场“春季躁动”的重要驱动因素。每年一季度前有上年末召开的中央经济工作会议，而一季度末又有两会，市场的政策预期偏高。同时，由于岁末年初市场流动性一般偏紧，央行为应对春节期间的资金面的需求，一般会进行流动性投放，不少年份在一季度进行全面降准。如2011年、2012年的“春季躁动”行情是比较典型的由政策驱动的。2011年1月26日召开的国务院常务会议提出八条房地产调控措施，要求强化差别化住房信贷政策，对贷款购买第二套住房的家庭，首付款比例不低于60%，贷款利率不低于基准利率的1.1倍，对于房地产的调控使得较多楼市资金进入股市，“春季躁动”行情随即启动。2012年1月6日到7日召开的全国金融工作会议中，时任国务院总理温家宝强调要深化新股发行制度市场化改革,抓紧完善发行、退市和分红制度,加强股市监管,促进一级市场和二级市场协调健康发展,提振股市信心，2012年“春季躁动”行情同步开启。 资料来源： 新华社、光明日报、Wind，光大证券研究所整理 1.1 核心问题一：历次春季躁动如何演绎？ 日期 会议或事件 主要内容 春季躁动开始时间 春季躁动结束时间 春季躁动持续时长（交易日） 上证指数区间涨跌幅 2011年1月26日 国务院常务会议 要求强化差别化住房信贷政策，对贷款购买第二套住房的家庭，首付款比例不低于60%，贷款利率不低于基准利率的1.1倍，对于房地产的调控使得较多楼市资金进入股市，“春季躁动”行情随即启动。 2011/1/25 2011/4/18 53 13.4% 2012年1月6日-7日 全国金融工作会议 强调要深化新股发行制度市场化改革,抓紧完善发行、退市和分红制度,加强股市监管,促进一级市场和二级市场协调健康发展,提振股市信心 2012/1/6 2012/2/27 32 13.9% 2012年2月18日 降准 央行决定再次下调存款准备金率，从2012年2月24日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。 6 图3： “春季躁动”对全年的投资收益影响较大 资料来源： Wind，光大证券研究所 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2010201120122013201420152016201720182019202020212022春季躁动期间涨跌幅 全年涨跌幅 “春季躁动”对全年的投资收益影响较大。从历史来看，2010年以来，除了2014年、2017年、2020年外，其余年份“春季躁动”期间上证指数的涨跌幅均高于其全年的涨跌幅。因此，春季躁动对于全年的投资收益有较大影响。从“春季躁动”的持续时间来看，2010年以来，除2012年、2014年外，其余年份“春季躁动”的持续时间较长，均超过30个交易日，部分年份“春季躁动”时间超过了50个交易日，如2011年、2017年、2019年“春季躁动”持续时间分别达到了53、53、61个交易日。 0%5%10%15%20%25%30%0102030405060702010201120122013201420152016201720182019202020212022春季躁动持续时间(交易日) 春季躁动交易日占全年交易日比重(右) 图4： 部分年份“春季躁动”持续时间较长 资料来源： Wind，光大证券研究所 1.1 核心问题一：历次春季躁动如何演绎？ 7 1.2 核心问题二：今年市场何时会有“春季躁动”？ 图5： 2022年11月以来有关疫情防控以及地产政策陆续出台 当前经济数据整体不佳，增量政策还未完全发力。历史来看，春季躁动的动力或者来源于政策的支持，或者来自于实际数据的好转，但是这二者在今年1月份的时候或许都没有非常显著的边际变化。因此我们认为，今年的“春季躁动”行情或许将会来的稍晚一些。 政策方面，疫情与地产相关政策已经在11月份前后陆续的出台。11月以来，政策已经出现了显著的变化。我国疫情防控进入新阶段，地产的“第二支箭”与“第三支箭”也陆续出台。在中央经济工作会议制定了全年的经济目标之后，政策方面的变化已经相当明显。 资料来源： 国务院官方网站、新华社、交易商协会，光大证券研究所整理 8 图6： 2023年1-3月国内外重要事件 接下来的政策可能要等待两会的具体政策落地。在11月份以来，政策已经出现了显著拐点的情况之下，未来一段时间之内，政策的边际影响可能会逐步的趋于平缓。下一个关键的政策时间点或许将在地方两会与中央两会前后，届时可能会有各地方以及全国的具体经济目标与经济支持政策的出台。 资料来源： 新华社、Wind，光大证券研究所整理 1.2 核心问题二：今年市场何时会有“春季躁动”？ 9 图7： 北京地铁客运量2022年12月中旬开始逐步恢复 经济数据的好转还有待疫情的平复。对于经济数据而言，当前全国仍然处于疫情影响的高峰时期，整体来看，疫情对于经济的影响接近历史最为严重的时期。部分前期感染率比较高的城市数据已经出现了修复的拐点，例如北京以及广州，从数据来看，这些城市的线下出行数据已经出现了一定程度的好转。 资料来源： Wind，光大证券研究所 资料来源： Wind，光大证券研究所 020040060080010001200140001020304050607080910111220192020202120220200400600800100012000102030405060708091011122019202020212022图8： 广州地铁客运量2022年12月下旬开始逐步恢复 1.2 核心问题二：今年市场何时会有“春季躁动”？ 10 图9： 上海地铁客运量仍处低位 但多数城市可能仍然处于疫后修复的早期。除了少数之前感染高峰来的相对较早的城市之外，大多数城市可能仍然处于疫后修复的早期阶段，包括上海、深圳等城市线下出行人群的拐点可能才刚刚出现。 资料来源： Wind，光大证券研究所 资料来源： Wi