2023年1月全球经济月报：美国衰退的时点与欧日危机的概率

请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 1 [table_page] 宏观月度报告 求的持续恢复，全球需求在上半年恢复有限，这样会直接影响到下半年的工业生产。我国工业生产与房地产运行联系更为紧密，而我们预计房地产下半年保持平稳，工业生产持续上行的概率不大。 宏观月度报告 2023年01月04日 [table_main] 宏观点评报告模板 美国衰退的时点与欧日危机的概率 ——2023年1月全球经济月报 核心内容： 分析师 美国通胀：2023年上半年会有更明显回落，这也将促使美联储放缓、停止加息。但紧凑劳动市场种的工资上行、美国家庭相对健康的资产负债表、消费信贷较高增速，都意味着核心通胀向2%目标靠拢还有相当的难度。 美国经济：三季度GDP上修；劳动力市场延续韧性，工资仍在上升；零售增速仍然高于趋势，消费者信心改善；房地产销售下行速度有所放缓；制造业PMI浅度收缩但非制造业PMI保持扩张。商业银行信贷派生仍然较强，12月同比6.4%，快于疫情之前。总体而言美国经济边际下行但并未失速。 美联储：2023年政策引导仍然保持鹰派，大滞胀时代“双峰”通胀的教训、鲍威尔“矫枉过正”态度预示着政策利率在2023年难以大幅下降。预计2月加息50bps，3月放缓至25bps，5月停止加息。降息则需要进一步关注劳动市场和经济衰退，从目前经济运行情况推测，技术性衰退（同比连续负值）可能要等到2023Q4。 美债：近期CPI连续回落以及美联储加息幅度见顶等信息已经被定价。明年核心通胀难以回归2%，利率中枢上移可能较大。但美国财政部潜在的美债置换行动将进一步改善市场流动性。 美股：调整没有结束，虽然利率风险降低，CPI回落也在改善风险偏好，但美股的信用和流动性风险更值得关注。经济景气度趋于下行显示美股的盈利底和潜在的破产潮还没有被充分定价，美股尚不会迎来反转。 美元：预计在震荡中小幅下行，但不会快速回落。从利差角度考虑，美联储当前预期利率终值仍是发达经济体中最高的。从基本面来看，美国经济仍有消费和非地产投资支撑，相对好于欧洲。从金融市场来看，全球紧缩一番的金融风险并未退去，美联储大规模缩表的影响也不容忽视。 欧元区：恐慌情绪平复、能源问题缓解、生产成本回落，都带动欧洲的衰退有所缓解。欧元区三季度GDP增速从2.1%上修至2.3%，前三季度同比增速接近4%。但PMI生产与新订单等分项都暗示四季度负增长的概率较大。未来欧央行的加息空间仍有至少75bps，这可能引发南欧高债务国家的重大风险。 日本：日央行对收益率曲线控制（YCC）做出超预期调整，2023年3月黑田东彦卸任可能引发货币政策进一步正常化，这可能带来金融冲击。同时日本疫后复苏程度不及预期，消费和居民工资增速仍相对不足，制造业PMI也已进入收缩区间。 总体而言，当前全球能源冲击与通胀压力有所缓解，美联储、欧央行都调低加息幅度，但全球经济衰退预期仍然明显。这对中国有两方面影响：从经常账户来看，中国出口增速加速下行，叠加国内消费与房地产都还处在复苏初期，明年上半年经济下行压力仍然较大。从金融账户来看，随着美联储退出加息，中美利差倒挂程度将持续缓解，有利于人民币资产的重估。 高明 ：18510969619 ：gaoming_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522120001 许冬石 ：（8610）8357 4134 ：xudongshi@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130515030003 詹璐 ：（86755）8345 3719 ：zhanlu@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522110001 特别感谢：于金潼 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 2 [table_page] 宏观月度报告 风险提示：全球经济衰退、疫情持续期加长 目 录 一、美国能否如期衰退？ ............................................................................................................................................................ 4 （一）预计降息不会早于2023Q4，同时按计划推进QT ........................................................................................................ 4 （二）通胀率下行趋势进一步确认 ............................................................................................................................................ 6 （三）劳动力市场延续韧性，工资仍在上升，有助于维持消费 ............................................................................................ 7 （四）三季度GDP上修，消费韧性较强，房地产下行速度放缓........................................................................................... 8 （五）美国商业银行信贷派生仍然较强 .................................................................................................................................. 11 二、欧元区：通胀有所缓解，加息开始放缓，但高债务国家面临风险 .............................................................................. 13 （一）欧央行放缓加息，高债务国家仍面临利率上行风险 .................................................................................................. 13 （二）欧元区通胀与能源问题有所缓解 .................................................................................................................................. 14 （三）欧元区经济收缩程度有一定缓解 .................................................................................................................................. 15 三、日本：初步开始货币政策正常化，疫后复苏不及预期 .................................................................................................. 16 （一）日央行调整超常规货币政策 .......................................................................................................................................... 16 （二）日本疫后恢复程度不及预期 .......................................................................................................................................... 16 四、当前海外环境对中国经济的可能影响 .............................................................................................................................. 18 （一）出口增速趋于下行，不利于上半年工业经济 .............................................................................................................. 18 （二）中美利差倒挂缓解，有利于人民币资产重估 .............................................................................................................. 19 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 3 [table_page] 宏观月度报告 图1：美国经济数据概览：更新至2023年1月3日 资料来源：Wind、BEA、BLS、Fred,中国银河证券研究院 图2：欧元区经济数据概览：更新至2023年1月3日 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 图3：日本经济数据概览：更新至2023年1月3日 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 4 [table_page] 宏观月度报告 一、美国能否如期衰退？ （一）预计降息不会早于2023Q4，同时按计划推进QT 12月14日美联储FOMC会议依然保持较鹰派基调，内容较11月份变化不大，但美联储最鹰派的时刻可能已经过去，目前仍然存疑的主要是首次降息的时点。会议如期放缓加息至50bps，联邦目标基金利率达到4.25%-4.50%。量化紧缩（QT）计划继续执行，上限为950亿美元/月，12月预计实际缩减760亿美元。 美联储主席鲍威尔表示，未来的不确定性导致当下无法对利率终点和衰退的时间和深度等问题做出明确判断，意在留出灵活空间。美联储预计的2023年末联邦基金利率终值为5.1%，比9月的4.6%增加50bps。19位委员中有17位认为利率终值应在5%以上。目前，市场预计美联储在2023年2月加息50bps，3月放缓至25bps，5月停止加息，利率终值5.00%-5.25%。降息要进一步关注劳动市场和经济衰退，可能在四季度甚至更晚出现。 1. 美联储难以在2023Q4以前降息 在FOMC会议声明和发布会中，通胀依然是决定货币政策路径的核心变量。目前一季度的边际缓和确定性较强，但劳动市场运行会显著影响下半年的通胀格局，美联储在“历史教训”之下难以在2023年末以前进行降息。未来主要关注四个方面： （1）通胀率：在发言稿和答记者问中，鲍威尔均表示尽管通胀连续两