2023年金融工程年度策略展望：2023年不同维度下的投资机会

量化大势研判&行业风格配置：2023年是充满机会的一年，美联储加息、地缘政治事件、政策环境预计都会出现边际好转，权益估值中枢上行趋势即将开启。行情节奏上，疫后修复是全年主线，我们预计2023Q1经济大概率仍在寻底，此阶段受益于政策放松的银行、房地产，以及受益于消费场景复苏的消费板块或将率先上行，进入Q2，待经济真正触底复苏后，金融、周期、消费等顺周期板块有望强势，随后，下半年科技行业景气周期拐点有望出现，对应科技板块有望开始有所表现。风格配置上，疫情实质放开后，市场对已有业绩表现或预期业绩会出现实质修复板块会关注度更高，基于此，我们认为2023年应以盈利风格为主线，以此选择龙头和估值修复板块。 权益产品投资：先蓝筹白马，再极致成长，高风险型固收+性价比上升。2023年，对于相对收益策略而言，我们从风格层面而言看好两条主线：蓝筹白马型基金和极致成长型基金，其中上半年相对更看好蓝筹白马型基金的表现，下半年更看好极致成长型基金的表现。对于绝对收益策略而言，我们推荐沿着权益配置占比相对较高这条脉络寻找相应产品——高风险型固收+。 量化选股：基本面因子有效性有望复苏。展望未来1年，我们认为，在有望启动的牛市行情中，市场成交活跃度将提升，带动收益分散度提高，打开量化策略的收益空间，中低频基本面因子尽管存在长期有效性降低的趋势，但中短期因子有效性有望迎来复苏；不断迭代更新的量价技术类因子仍将持续贡献超额收益。 CTA策略：CTA配置正当时。当前看好CTA产品的配置价值，原因主要有以下三点：（1）统计规律显示当下时点持有半年，获得正收益的概率达96%（2）俄乌冲突等非基本面因素的影响或逐渐消除，商品价格走势更大程度受基本面驱动（3）商品期限结构显示产业对商品价格预期改善，此环境下CTA策略表现较好。 风险提示：(1)本文相关配置建议全部基于量化模型推出，请注意相关模型失效的风险。(2)本结论仅从量化模型推导得出，与研究所策略观点不重合。有关研究所策略团队对上述板块的观点，请参考相关策略报告。 1.量化策略 1.1.量化大势研判 2023年是充满机会的一年，美联储加息、地缘政治事件、政策环境都会出现边际好转，权益估值中枢上行趋势即将开启。 分母端： 2022年3个核心压力皆出现好转，2023年估值修复势在必行。2022年3个压制权益资产的核心因素都将得到边际改善，权益估值中枢将开启系统性修复。美联储加息周期在2023年将逐渐进入末期，虽然美国3季度经济数据超预期，加息预期再次升温，但从长期来看，加息周期终将结束，而市场对于加息认知经历了2022年后也相对充分，全球权益资产估值将随加息结束逐步回升。对于A股来说，人民币汇率回升加速外资回流，有助于估值修复持续。其次，地缘政治事件本身就有较强的事件驱动属性，其对市场估值端影响具有很强的脉冲性特征，而随时间快速衰减。最终，地缘政治事件中长期影响仍主要体现在上游原材料价格上，其对权益估值端的影响将逐渐减弱。此外，A股本土政策环境不确定性大幅下降，市场对后市政策端亦抱有积极的态度，风险评价下行提升A股的配置价值。后市利好政策阶段性发布，亦会带来较强的主题性行情。总体来说，2022年压制A股估值的3个核心要素皆以充分定价，且向着边际乐观的方向发展，2023年大概率会出现估值修复行情。 分子端： 疫后修复是全年主线，行情路径沿消费场景复苏、顺周期，最终到科技、新能源。随着疫情管控政策放松，市场行情体现出投资者对经济复苏预期的大幅上修，但现实情况走弱，延缓了估值修复的速度。当前来看，预期和现实的差异不断加大，对行情走势已经产生了一定回调压力，但这不影响2023年疫后修复的大格局。从海外疫情放开情况来看，一般3-6个月餐饮、住宿等消费场景就能够回到疫情前水平，消费板块将于2023上半年率先出现盈利预期修复行情，重点可监测（中国香港、北京、石家庄）交通、酒店、消费等数据如何演绎。接下来，2季度之后可参照2020年7月顺周期行情，随着开工率回升，经济整体出现趋势性转暖，顺周期对应的板块在2，3季度会出现估值修复行情。在2023年下半年，随着市场情绪回暖，价值类权重股估值中枢上修后，科技、新能源板块大概率会启动拔估值行情。 1.2.交易机会-时间线 阶段1-2023Q1-Q2：估值修复（预期）-金融+地产，消费+医药 该阶段实际数据尚处于底部，最重要的是把握预期的反转。 一条线是地产后续政策出台，地产基本面反转预期的强化会进一步带动地产链及银行板块进入持续的估值修复行情。另一条线是疫后消费场景复苏带来的估值重塑，行情启动时点取决于消费场景相关数据的边际变化，酒店价格、航班量、客座率、餐饮等多维监测为该阶段信号的主要信息源。 为了便于监测，我们选取反映城市运行、交通运输、电影及酒店消费和疫情搜索热度的日、周频指标，以高频监测疫情修复情况。 图1疫情复苏监测指标表 将上述指标分别进行z-score标准化处理后，在各类内进行等权加总，得到五条疫情修复指数。我们通过观察各指标在疫情时期的表现来验证指标体系的有效性。 北上广深的地铁客运量可反映疫情对超一线城市运营的影响。可以看到，除春节期间人员返乡导致的客运量减小外，城市地铁客运量指数在2020年2月至6月、2022年3月至5月和2022年11月30日至今这三个疫情时段均低于-1倍标准差，并在前两个时间段的疫情影响过后迅速回升。 图2城市地铁客运量指数在三个疫情时段均低于-1倍标准差 图3上海地铁客运量在三个疫情时段均低于600万人次 交通运输指标可反映疫情对国内交通运输量的影响。可以看到，交通运输指数在2022年5月上海疫情时段、10月多地疫情爆发和12月防疫政策优化这三个疫情时段均迅速下降并触及-1倍标准差，此后一段时间内维持在-0.5倍标准差以下。在前两个时间段的疫情影响过后，指数值迅速回升。 图4交通运输指数在2022年的三个疫情时段均触及-1倍标准差 电影票房指标可反映疫情对国内娱乐消费的影响。可以看到，全国电影票房在2020年2月至6月、2022年3月至5月和2022年11月30日至今这三个疫情时段均显著低于正常水平，并在前两个时间段的疫情影响过后迅速回升。 图5电影票房指标在三个疫情时段均显著低于正常水平 酒店相关指标可反映疫情对居民出行意愿的影响。可以看到，酒店指数在2022年2-5月低于-0.5倍标准差，随后上升至2.5倍标准差高点。10月国庆假期过后，指数值维持在均值以下水平。 图6酒店指数在2022年2-5月低于-0.5倍标准差，当前仍低于均值 观察指标体系在近期的表现，结果显示，城市地铁客运量与交通运输量迅速下滑，电影票房有所恢复，疫情搜索指数高位下行，酒店入住需求（出行意愿）小幅改善但仍处低位。总体来看，疫情冲击力度仍然较大，修复尚未全面开启。 图7城市地铁客运量与交通运输量迅速下滑，电影票房有所恢复，疫情搜索指数高位下行 图8酒店入住需求（出行意愿）小幅改善但仍处低位 阶段2-2023Q2,Q3：盈利修复（现实）-顺周期 在消费复苏后，预计2023年Q2-3，经济数据整体企稳会推动顺周期行情的启动。 为了方便监测，我们沿地产、基建、制造业、能源、消费等5个维度构建了监测体系。 图9经济复苏监测指标表 我们将五个链条上的指标分别进行z-score标准化处理后，在每一组指标内部通过每个时刻的全部历史数据波动率的倒数加权，得到五个链条上的经济恢复指数。在2020年5-10月，经济在五个链条上均呈现复苏上行格局；到2020年底，房地产、制造业和消费均有所回落。2022年6-7月，除基建以外的链条都在恢复上行，呈现出经济复苏格局，之后制造业开始回落；2022年11月之后，除房地产以外的链条均呈现下行趋势，经济复苏进程有待进一步巩固提升。 图102020年5-10月经济在五个链条上均呈现复苏上行 图112022年11月之后除房地产链条以外均呈现下行趋势 阶段3-2023Q3,Q4：拔估值（预期）-新能源科技 经历上半年权重股搭台行情后，成长股拔估值行情此时大概率会展开。 从历史经验来看，资金大幅流入权益市场往往通过低估值板块，而成长股行情往往建立在场内经历资金流入后，存量资金有一定基础的背景下。 对应2023年，我们判断至少要在下半年才满足类似条件，全年将是先价值、后成长的节奏。 2.行业配置 2.1.2022行业配置回顾 2022年是充满了挑战的一年，俄乌冲突引发地缘政治风险升温，疫情反复冲击下经济复苏乏力，全球通胀升温倒逼海外步入加息周期，内外部压力均在持续冲击A股市场信心。在多重负面因素的影响下，以申万一级行业为基准，截至2022年12月23日，全年仅煤炭及综合两个行业录得正收益，近半数行业跌幅超20%。 不过，即便在如此负面环境下，每个时间段内，市场中也都存在着一条较为明确的主线： （1）1-4月：俄乌冲突大幅推升能源价格，煤炭领涨。自2022年1月起，俄乌冲突持续升温，由于俄罗斯为全球重要能源出口国，这导致了石油、天然气、煤炭等能源品价格的大幅走高。相对应地，A股市场中，煤炭等能源类股票在此期间持续领涨。 （2）5-7月：上海疫情好转后新能源产业链景气迅速修复，领涨市场。 上海自2022年3月起的全城封控对新能源产业链的供给端产生了巨大的扰动，而随着疫情的边际好转，企业复工复产有序推进，新能源产业链景气度迅速修复，2022年5月新能源汽车销量增速由前值45%显著提升至106%。在此推动下，新能源产业链相关的有色金属、电力设备、汽车等集体领涨。 图122022年月度行业涨跌幅一览（以申万一级行业为基准，其中12月数据统计至12月23日） （3）8-9月：水电缺位下煤炭需求旺盛，一枝独秀。2022年三季度，疫情反复叠加地产周期持续下行，宏观经济乏善可陈。在此期间，煤炭成为唯一景气度显著上行的行业，这主要得益于夏季干旱导致水电缺位，对火电的替代性需求提升。这也就导致了，这段时间内，煤炭涨幅近10%，而其他行业均收跌，煤炭股一枝独秀。 （4）10月：二十大提出要坚持发展与安全并重，计算机及军工大幅上涨。伴随着煤炭景气度的下滑、经济下行压力的进一步加大，此时已无景气赛道可作为市场主线，因而主题投资成为了此时市场最为显著的特征。我国在二十大中首次将安全与发展并列，刺激了计算机信创、国防军工等安全相关主题的大幅上涨。 （5）11-12月：地产政策“三箭齐发”，防疫政策持续优化，带来地产链及消费板块显著的预期修复。11月以来，对地产企业的信贷、债权、股权融资相继松绑，地产企业经营预期得到显著修复，同时防疫政策迎来持续优化，消费板块的业绩预期也有明显改善。 在此推动下，地产链相关的房地产、建材、银行，及消费相关的食品饮料、家用电器、社会服务等，在此期间都实现了优异的股价表现。 总结来看，我们可以发现，不同阶段下的领涨行业，其核心驱动力大多是景气度或景气预期，对行业未来景气度走势的判断，将直接决定我们行业配置的成败。 下面，我们就基于我们为每个行业搭建的基本面量化框架，分周期、金融、科技、消费四大板块，对部分2023年我们较为看好的行业的景气度走势进行展望。 2.2.2023展望——周期板块 根据我们构建的基本面量化模型，2023年周期板块预计将有较好表现，防控政策优化后短期经济或承压，2023Q2起预计随着经济企稳修复，周期板块业绩将迎来明显复苏。 2.2.1.煤炭 供给约束难改，行业景气有望跟随经济复苏明显提升。2022年，虽然经济整体疲弱，但由于夏季水电缺位，对火电的需求结构性旺盛，煤炭供需格局仍然偏紧。在此背景下，国家持续推进高强度保供，全年煤炭产量相较2021年明显上行。但实际上，我们可以发现，原煤单月产量在2022年3月达到最高点，随后一直处于震荡状态。这表明，在经过2021年下半年起持续高强度的保供稳价后，煤炭短期可供复产的产能已经基本开发完毕，而煤矿的产能扩张周期约为3年，这意味着后续的产能增量实际上已经非常有限，供给端仍