代理HPV疫苗快速放量，自研产品步入收获期

敬请参阅最后一页特别声明 1 我们于2020年12月发布上一篇智飞生物公司深度研究报告。2年来，疫苗行业和公司不断发展，公司成功把握机遇，规模体量迅速成长。在当前时点，我们认为未来公司HPV疫苗市场空间有望显著扩容，结核领域产品矩阵进入快速放量期，新冠疫苗研发推陈出新，公司即将迎来发展的新时期、新局面。在本报告中，我们特对公司主要品种和研发管线进行深度梳理和分析，为广大投资者提供投资参考。 HPV九价扩龄为9-45岁，五价轮状渗透率有望进一步提升。公司代理默沙东的四/九价HPV疫苗和五价轮状病毒疫苗均为重磅产品。2022年11月起，九价HPV扩龄疫苗已在国内多地开展“扩龄”后的首针接种，2024年收入有望超300亿元；国内轮状病毒疫苗批签发次数以及默沙东市占率呈现上升趋势。 结核病产品矩阵丰富，微卡+宜卡优势显著。宜卡具有操作简单、特异性和敏感性高等特点。微卡是全球首个预防感染人群发病的免疫疫苗，也可作为联合用药，用于结核病化疗的辅助治疗。宜卡与微卡分别于2020年与2021年上市，随着国内疫情防控不断优化，结核类产品市场推广环境改善，2024年微卡加宜卡收入有望超过10亿元。 三大研产基地稳步推进，29个在研项目提升核心竞争力。公司目前有结核产品矩阵、狂犬病疫苗矩阵等六大产品矩阵。公司两款狂犬疫苗产品上市在即。2022年流感发病率有所提升，公司四价流感病毒裂解疫苗已完成III期临床试验，未来有望成为公司新的业绩贡献点。 我们预测2022/2023/2024年公司实现营业收入340亿/443亿/523亿元，同比+11%/+30%/+18%，归母净利润69亿/99亿/127亿元，对应EPS为4.3/6.2/8.0元。考虑到公司代理/自研疫苗品种丰富，渠道销售能力突出，我们看好公司在国内疫苗行业的领先优势和增长潜力，给予2023年目标价100元，维持“买入”评级。 免疫程序变更；研发进度低于预期；与默沙东合作做出调整；产品推广及销售不及预期；政府政策调整风险；呆坏账增加风险。 医疗组 公司深度研究证券研究报告 买入维持评级 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 国产疫苗龙头，研发与销售并重 ................................................................... 5 代理业务高速放量，营收与归母净利持续高增长 ................................................. 5 代理与自研双轨并行，11款产品在售 .......................................................... 6 代理产品：HPV疫苗市场前景广阔，默沙东九价优势显著 ............................................. 6 我国HPV疫苗批签发量上升态势明显，渗透率5年上升近7个百分点 ............................... 6 默沙东九价HPV疫苗扩龄到9-45岁，将进一步打开存量市场空间 .................................. 7 HPV疫苗男性市场未来前景可观，默沙东加紧研发抢占国内蓝海市场 ............................... 8 代理产品：五价轮状产品力占优，渗透率有望进一步提升 ............................................. 9 代理产品：肺炎疫苗批签发快速增长，自研产品完成临床试验 ........................................ 10 自主产品：结核病产品矩阵丰富，微卡+宜卡双轮驱动 ............................................... 11 结核病是传染性极强的呼吸道疾病，2021年新增病例数增至640万人 ............................. 11 近10年我国肺结核发病率呈现呈现下降趋势，死亡率有所抬头 ................................... 11 宜卡产品优势显著，助力新生入学防治工作 .................................................... 12 微卡具有预防和治疗结核病的双重优势，预计2024年内快速放量 ................................. 13 自主产品：海外新冠患病人数持续增加，新冠疫苗加强针渗透率有待提升 .............................. 14 自主产品：脑膜炎AC结合疫苗市场占比逐年提升，公司市场贡献过半 ................................. 16 自主产品：Hib联苗市场空间广阔、AC-Hib处于临床III期阶段 ...................................... 16 在研产品：2020年狂犬疫苗批签发7.8千万支，公司两款产品上市在即 ............................... 18 在研产品：2022年流感接种量激增，四价流感病毒裂解疫苗完成临床III期 ........................... 18 盈利预测（此预测不包括新冠疫苗业务） .......................................................... 20 投资建议 ...................................................................................... 22 风险提示 ...................................................................................... 23 图表目录 图表1： 2017-2022Q3营收变化趋势（亿元） ....................................................... 5 图表2： 2017-2022Q3归母净利变化趋势（亿元） ................................................... 5 图表3： 代理产品比重增加使公司毛利率有所下降 .................................................. 5 图表4： 公司费用2017-2022Q3变化趋势（亿元） .................................................. 6 公司深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 3 图表5： 销售费用率与管理费用率呈现下降趋势 .................................................... 6 图表6： 公司主要有5款代理产品及6款自研产品 .................................................. 6 图表7： 2017-2020年中国HPV疫苗累计批签发量（万支） ........................................... 7 图表8： 2017-2021年中国HPV疫苗渗透率走势图 ................................................... 7 图表9： 默沙东九价HPV疫苗优势显著 ............................................................ 7 图表10： 国内 HPV疫苗研发进展情况 ............................................................. 8 图表11： HPV疫苗在美国男性青少年中渗透率飞速提升 .............................................. 8 图表12： 默沙东九价HPV中国男性市场已开展III期临床研究 ....................................... 9 图表13： 国内外轮状病毒对比 ................................................................... 9 图表14： 2017-2021年中国轮状病毒疫苗批签发量（万支），注：21年仅统计MSD数量 ................... 9 图表15： 轮状病毒疫苗研发进展 ................................................................ 10 图表16： 23价肺炎多糖疫苗批签发量（万支） .................................................... 10 图表17： 肺炎球菌多糖疫苗研发进展 ............................................................ 10 图表18： 2021年新诊断报告的结核病病例数增至640万人 .......................................... 11 图表19： 2021年耐多药/利福平结核病患者数增至45万人 .......................................... 11 图表20： 近5年我国肺结核发病例数呈下降趋势（万例） .......................................... 11 图表21： 2020年我国肺结核发病例率下降至48（/10万） .......................................... 11 图表22： 近10年我国肺结核死亡数呈震荡下降趋势（例） ......................................... 12 图表23： 2019年我国肺结核死亡率下降至0.21 ................................................... 12 图表24： 我国肺结核病相关防疫政策 ............................................................ 12 图表25： 宜卡具有操作简单、特异性和敏感性高等特点 ............................................ 13 图表26： 宜卡2022 - 2024市场规模测算 ........................................................ 13 图表27： 微卡2022 - 2024市场规模测算 ........................................................ 14 图表28： 全球新冠疫苗接种人数54.7亿人 ....................................................... 15 图表29： 全球新冠疫苗加强针接种27亿剂 ....................................................... 15 图表30： 老年人首次加强针接种方案 ............................................................ 1