深度报告：新能源展宏图，细微处见真章

深耕IGBT领域，研发创新引领技术优势。宏微科技成立于2006年，始终专注于IGBT、FRED等功率半导体器件的设计研发，深耕IGBT领域数十年，产品工艺技术处于国内领先水平。公司产品涵盖功率单管、功率模块、芯片、照明模组几大品类，下游覆盖新能源、工控、家电等多元化领域。公司始终重视研发投入，积累核心技术优势，产品竞争力不断提升，与下游大客户的深度绑定奠定了公司快速成长的基础。 IGBT市场持续景气，新能源赛道机遇凸显。宏微科技主要产品为IGBT，自身技术实力强劲叠加IGBT需求快速增长成为公司近年来快速成长的基础。下游来看，新能源领域的需求带来IGBT市场空间的快速提升，2021年我国IGBT行业产量达到约0.26亿只，需求量约为1.32亿只。据Yole预测，预计2024年我国IGBT行业产量将达到0.78亿只，需求量约为1.96亿只；光伏、风电等IGBT模块的需求也不断上涨，成为推动IGBT景气的强劲动力。此外，当前IGBT下游需求高增与国产化进程快速推进共振，市场前景广阔。据英飞凌，2020年全球IGBT市场空间达到66.5亿美元，市场份额较为集中，前十大供应商份额达到82.6%，但市场份额仍集中在海外厂商，国产替代空间较大。宏微科技加速在新能源车、光伏等对IGBT高要求领域的布局，同时凭借强劲的研发实力和客户服务能力，成为IGBT国产替代的领先厂商。 产品结构和下游客户逐步改善，盈利能力长期有望优化。在产品端，宏微科技IGBT产品下游结构中新能源占比快速提升，发展驱动力由过去的工控为主转变为新能源为主，同时公司加速推动IGBT模块和碳化硅产品的研发生产，成长潜力充分；在客户端，宏微科技在工控领域不断优化客户结构，在新能源领域绑定行业领先客户，客户需求持续提升；盈利能力来看，公司当前与竞争对手毛利率仍有差距，随着公司收入结构优化，客户结构改善以及自身成长带来规模效应的不断提升，公司的盈利能力长期有望改善，从而进一步带动公司的业绩增长。 投资建议：公司专注于IGBT、FRED等功率半导体器件，积累了深厚技术优势，我们看好宏微科技未来成长性与在IGBT领域的发展前景，预计公司2022-2024年归母净利润分别为0.92/1.59/2.53亿元，EPS为0.67/1.16/1.84元，对应PE为134/78/49倍。考虑当前公司芯片自研比例逐步提升，下游客户与收入结构不断优化，同时受益于IGBT国产诉求强劲与下游新能源赛道高景气的影响，公司未来盈利水平有望实现较快增长。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：功率半导体行业竞争加剧的风险；技术迭代不及预期的风险；下游需求波动的风险。 盈利预测与财务指标项目/年度 1IGBT领域持续发力，厚积薄发业绩可期 1.1专注IGBT设计研发，加深与优质厂商合作 1.1.1IGBT技术领先，产品品类丰富 宏微科技自成立以来专注以IGBT、FRED为主的功率半导体芯片、单管和模块的设计研发，在IGBT、FRED等核心功率器件领域取得了领先技术优势。在国产化需求日益强烈的大背景下，公司对标海外龙头厂商，不断推进技术研发，持续提升IGBT、FRED芯片自研能力。目前，公司单管产品完全采用自研芯片，模块产品基本采用自研芯片，自主研发的IGBT和FRED芯片已打入市场主流客户，发展前景广阔。 表1：宏微科技主营产品介绍 公司产品品类繁多，目前公司产品已涵盖IGBT、FRED、MOSFET芯片及单管产品100余种，IGBT、FRED、MOSFET、整流二极管及晶闸管等模块产品300余种，产品性能与工艺水平处于行业先进水准。 公司产品下游应用领域广泛，包括：1）新能源发电，如光伏逆变器、SVG（静止无功补偿器）、APF（有源电力滤波器）等；2）新能源汽车，如新能源大巴汽车空调、新能源汽车电控系统、新能源汽车充电桩等领域；3）工业控制（变频器、电焊机、UPS电源等）；4）家用电器等多元化领域。 图1：宏微科技主要产品图示 图2：功率半导体器件主要应用领域 1.1.2技术持续更新迭代，绑定优质客户 宏微科技成立于2006年，致力于IGBT芯片及模块的研发设计，2007年成功研发一代FRED芯片；2008年成功研发二代FRED芯片；2010年推出一代IGBT产品；2013年推出二代IGBT产品。2017年开始，公司进入快速发展阶段，先后成功研发第四代FRED芯片，推出第四代及第五代IGBT产品。目前12寸IGBT平台在公司M3i芯片平台基础上，2022上半年开始了微沟槽M4i 750V和M6i 1200V的研发制样，产品型号有望进一步迭代优化。 图3：宏微科技发展历程 公司凭借可靠的产品质量和优质的服务，与众多知名企业客户保持了良好的商业合作关系，同时依托龙头客户产生的市场效应不断向行业内其他企业拓展。在工业控制领域，公司下游供应厂商包括台达、汇川、松下等知名企业；在新能源发电领域，公司主要客户包括阳光电源、固德威、格瑞瓦特等多家知名企业，市场份额不断扩大；在电动汽车领域，公司产品主要用于电控系统和空调系统，主要客户有比亚迪、汇川技术、臻驱科技等。 图4：宏微科技主要下游客户 1.1.3专家级人才领军，持续完善员工激励 宏微科技实际控制人为国家级特聘专家，长期专注功率半导体研究。赵善麒博士直接及间接持有公司共17.79%的股份，为宏微科技的实际控制人，赵善麒作为董事长长期从事功率半导体领域的研究，带领公司承接国家重大专项，发明多项专利，专业知识丰富。宏微科技共有2家子公司：宏电节能和启帆星，主营业务分别为节能技术服务与电源模组产品销售。 图5：宏微科技股权结构（截至2022年12月16日） 公司多高管具有功率行业研发和工作经历，董事长赵善麒为博士研究生学历，曾任职于北京电力电子中心、Advanced Power Technology，长期致力于功率半导体领域研究；其余高管职员均在半导体领域具有长时间的研究与从事经历，专业领域知识丰富，体现公司具备较强的研发实力。 表2：宏微科技高管介绍 员工持股平台推动股权激励，业绩考核目标彰显信心。宏微科技重视员工股权激励，为加强对核心员工的激励，公司通过员工持股平台宏众咨询持有公司股份，2022年6月20日，公司确定拟向激励对象授予公司总股本份额的1.28%用于股权激励，其中首次授予部分的业绩考核指标为：以2021年营业收入为基数，2022年，营业收入不低于7.55亿元，营收增长不低于37%；2023年营业收入不低于9.97亿元，营收增长不低于81%；2024年营业收入不低于14.99亿元，营收增长不低于172%，彰显宏微科技对未来业绩增速保持充分信心。 表3：宏微科技员工持股情况 1.2业绩快速增长，坚持创新研发领航 1.2.1业绩持续增长，费用率稳步下降 下游持续改善，营收和归母净利润高速增长。宏微科技2021年实现营收5.51亿元，同比增长66.04%，实现归母净利润0.69亿元，同比增长158.39%。22年前三季度公司实现营收6.15亿元，同比增长66.18%；实现归母净利润0.61亿元，同比增长31.53%。公司不断优化产品结构，提升新能源收入占比，21年起公司业绩增长进入快车道。 图6：2018-3Q22公司营收及增速（亿元，%） 图7：2018-3Q22公司归母净利润增速（亿元，%） 近年来公司费用率稳中有降，持续加大研发支出。2021年公司销售、管理、研发费用率分别为2.68%、3.30%、6.88%，2022年前三季度公司销售费用率为2.27%，同比下降0.45pct；管理费用率为3.27%，同比上升0.16pct；研发费用率为6.74%，同比上升1.17pct。公司注重研发投入，管理和销售费用率则维持较低水平。 公司毛利率较为平稳，而净利率则逐步提升。2022年前三季度公司毛利率为21.77%，同比下降0.37pct；净利率为9.95%，同比下降2.5pct。在毛利率平稳的基础上，公司持续控制费用水平，通过不断提升经营效率，净利率持续提升，2021年公司净利率为12.39%，同比提升4.4pct。 图9：2018-2022Q1-Q3宏微科技毛利率及净利率（%） 图8：2018-2022Q1-Q3宏微科技费用率（%） 营收构成来看，公司主要产品为IGBT模块和单管。其中2021年营收结构中模块占比64%，单管占比27%，2022年上半年公司模块收入1.82亿元，占营业收入的54.64%；单管收入1.31亿元，占营业收入的39.45%，公司单管营收占比提升主要是因为光伏客户需求快速增长。2021年，宏微科技单管产品毛利率为24.21%，模组产品毛利率为19.21%，毛利率来看，宏微科技单管毛利率高于模块产品5pct，主要原因为模块产品中部分芯片外采自英飞凌等厂商。 图10：2018-1H22宏微科技主营产品及构成（万元） 图11：2018-2021宏微科技主营产品毛利率（%） 1.2.2重视研发投入，核心技术不断突破 宏微科技重视研发，不断积累IGBT核心技术优势。2020、2021和2022年前三季度研发费用分别为2300.63万元、3790.12万元、4143.53万元，同比增长-6.32%、64.74%、100.95%，呈加速增长态势。公司重视研发投入，不断投入资金用于技术开发、工艺升级等，通过技术创新来提升产品质量，提高产品盈利水平，产品市场竞争能力进一步提升。横向对比来看，2022年前三季度宏微科技、斯达半导、时代电气的研发费用率分别为6.74%、2.44%、9.84%，宏微科技研发费用率可与行业内龙头公司对标，重视研发投入，未来有望继续实现技术突破。 图12：2018-2022Q1-Q3宏微科技研发费用及增速（万元，%） 图13：2018-2022Q1-Q3宏微科技与可比公司研发费用率（%） 研发项目投入不断扩大，核心技术取得进展。公司建立了健全的研发体系和研发管理制度，加强对研发组织管理和研发过程管理，不断强化芯片设计、模块封装测试等工艺技术积累，在核心技术方面不断突破，打造了自身在功率半导体芯片设计领域和模块封装领域的核心能力，不断积累领先优势，提升产品竞争力。 表4：宏微科技核心技术与研发进展 2IGBT高景气持续，国产替代机遇凸显 2.1新能源带来IGBT需求的高速增长 2.1.1IGBT需求迎来快速增长期，新能源是主要驱动力 受益于下游新能源发电、电动车的快速普及，近年来中国IGBT产量及需求量快速增长，新能源领域有望成为IGBT最重要的应用场景。2021年我国IGBT行业产量达到约0.26亿只，需求量约为1.32亿只。据Yole预计，2024年我国IGBT行业产量将达到0.78亿只，需求量约为1.96亿只。在IGBT下游应用中，工控领域是IGBT需求的重要支撑，市场占比20%。新能源汽车占比31%，新能源发电占比11%，二者共占比42%，可见，新能源是IGBT最重要的应用领域，在新能源快速发展的推动下，IGBT产量及需求有望迅速增长。 图14：2020-2024年中国IGBT市场供需预测图 图15：2018年中国IGBT市场下游应用领域占比情况 2.1.2汽车电动化带来IGBT用量快速提升 汽车电动化带来内部功率半导体应用场景快速增加。传统燃油车中的功率半导体主要用于辅助驱动系统，而新能源车汽车中功率半导体的应用场景涵盖牵引逆变器、OBC、高低压辅助驱动系统、DCDC模块、充电桩等。新能源车用功率半导体的品类和数量相较传统燃油车均有较大提升。 车用功率半导体相较于工业级功率半导体的性能要求同样存在差异。工业级功率半导体产品品类多、标准化程度高、应用环境复杂、失效率要求相对较低、产品生命周期较短；而汽车级功率半导体产品品类相对较少，但定制化程度高、高温和振动性能要求较高、失效率要求严格、产品生命周期要求更长。 新能源汽车的电机驱动系统的大功率IGBT模块行业认证周期长、标准严苛。 IGBT模块是连接新能源汽