请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 行业策略 2022年12月16日 传媒 业绩筑底，新技术驱动板块估值修复，复苏主线重视业绩弹性 2022年传媒投资主题特征明显，在政策及宏观环境影响下板块业绩筑底。2022年传媒板块在“数据要素”、“wbe3.0”等新主题催化下表现活跃，板块投资具有明显的主题属性。基本面角度看，受宏观环境及部分行业政策的影响，2022年前三季度如影视院线、游戏、广告等板块业绩都出现了明显的下滑，但是我们认为伴随大环境的转变，后续行业各子板块业绩有望触底回升，展望2023年我们预计各子板块有望在低基数下实现可观的业绩同比增速，为板块上涨提供业绩支持。 2023年，我们看好以VR为代表的新技术驱动下的传媒投资机会。在经历2021年底的元宇宙跨年行情后，2022年传媒板块继续在新技术层面不断取得突破。Pico4发布为国内VR产业跨越发展奠定硬件基础，五部委联合发布《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划（2022—2026年）》明确了VR硬件数量目标及从2B2G切入的产业发展思路。同时元宇宙其他产业方向也不断演进，虚拟人在技术及应用场景上取得突破，数字藏品产业发展明确线上线下联动的思路，AIGC的热度提升为元宇宙中的内容创造提供了新思路。我们认为在板块估值、机构持仓比例处于绝对低位情况下，伴随业绩改善预期及新技术方向的逐步落地及数据验证，传媒板块投资有望出现基于新技术驱动带来估值提升的投资机会。 复苏主线下，重视业绩修复弹性带来的投资机会。1.广告：疫情后周期预计拉动增长的广告主品类仍然为消费品（预期拉动消费品广告主投放，预计2023年该类型广告主收入同比增长20%）。分众传媒表现出的特点包括1）高经营杠杆：由于固定成本投入稳定，分众的利润波动幅度大于收入变动幅度，收入回升后公司业绩弹性较高。2)低估值水平：23年PE估值低于其他可选消费行业。2.院线：后续看随着进口片陆续定档，院线上座率提升，电影潜在供给量充足将持续拉动市场增长。以万达电影为例测算未来利润空间，2025年市占率有望提升至23%，院线业务贡献利润为10亿-15亿元，公司院线业务具有极大的业绩弹性。 投资建议。我们建议重点关注：1）元宇宙及细分产业：目前板块估值已回调至低位，重点关注VRAR等方向产业落地及企业财报兑现情况，重点标的【锋尚文化、风语筑、城市传媒、罗曼股份、力盛体育】等；2）疫情修复主线的【院线板块】及【分众传媒、兆讯传媒、华立科技】等；3）游戏：关注国内VR设备销售进入加速期后板块估值修复机会，建议关注Pico及VR主线标的【恺英网络】以及游戏核心标的【三七互娱、完美世界、吉比特】；4）港股：建议关注降本增效推进亏损收窄的平台型企业【快手】，与疫情恢复进展相关的潮玩盲盒龙头【泡泡玛特】，以及产业处于爆发前期的【阜博集团】。 风险提示：政策监管风险，竞争加剧风险，疫情影响超预期风险。 增持（维持） 行业走势 作者 分析师 顾晟 执业证书编号：S0680519100003 邮箱：gusheng@gszq.com 分析师 吴珺 执业证书编号：S0680521010001 邮箱：wujun@gszq.com 研究助理 刘书含 执业证书编号：S0680122080034 邮箱： 相关研究 1、《 传 媒 ： 上 半 年 中 国VR一 体 机 出 货 量 同 增166.2%，11月Pico4增速问鼎Steam》2022-12-11 2、《传媒：苹果MR头显或于明年推出，传媒板块热点频出》2022-12-04 3、《传媒：10月国内游戏市场规模环比增长，快手三季度平均日活创新高》2022-11-27 -48%-32%-16%0%16%2021-122022-042022-082022-12传媒沪深300 2022年12月16日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 重点标的 股票 股票 投资 EPS （元） P E 代码 名称 评级 2021A 2022E 2023E 2024E 2021A 2022E 2023E 2024E 09992.HK 泡泡玛特 买入 0.72 0.67 0.93 27.58 29.64 21.35 03738.HK 阜博集团 买入 -0.01 0.04 0.06 -358.00 89.50 59.67 603466.SH 风语筑 买入 1.04 1.31 1.66 1.92 11.98 9.51 7.51 6.49 01024.HK 快手-W 买入 -20.00 1.40 37.00 -3.55 50.71 1.92 301011.SZ 华立科技 买入 0.61 -0.24 1.73 1.97 50.74 -128.96 17.89 15.71 002555.SZ 三七互娱 买入 1.30 1.50 1.72 1.89 13.42 11.63 10.14 9.23 002624.SZ 完美世界 买入 0.19 1.00 1.09 1.33 70.47 13.39 12.28 10.07 002517.SZ 恺英网络 603444.SH 吉比特 002027.SZ 分众传媒 301102.SZ 兆讯传媒 300860.SZ 锋尚文化 605289.SH 罗曼股份 600229.SH 城市传媒 002858.SZ 力盛体育 资料来源：Wind，国盛证券研究所 2022年12月16日 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.市场回顾：主题投资特征明显，业绩受疫情影响较大 ............................................................................................. 5 2.2023年积极看好以VR为代表的新产业机会 ......................................................................................................... 11 2.1VR：硬件突破，政策加码，行业发展进入新阶段 ......................................................................................... 11 2.2.数字藏品：海外交易回归理性，国内探索差异化发展道路 ............................................................................ 13 2.2.1海外NFT平台交易量有所回落，市场已趋于理性 ............................................................................... 13 2.2.2国内数字藏品竞争格局：国企加速进场，但民企经营效率更高 ............................................................ 13 2.2.3国内探索差异化发展道路，数字藏品权益延展至线下 ......................................................................... 14 2.3虚拟人：技术提升，应用场景突破 ............................................................................................................. 14 2.4元宇宙新基建：产业政策积极推进，政府端项目率先落地 ............................................................................ 17 2.4.1虚拟现实融合应用受高度重视，VR场景搭建迎来政策全面利好 .......................................................... 17 2.4.2政府端元宇宙新基建需求率先释放，产业主体发展前景广阔 ............................................................... 18 2.5多产业积极拥抱新技术，行业发展迎来新机遇 ............................................................................................. 20 2.5.1传统游戏形式增速放缓明显，期待VR带来行业增量 .......................................................................... 20 2.5.2元宇宙新基建公司迎来业务拓维、需求扩张及定位重塑 ...................................................................... 23 3.复苏主线下，重视业绩修复弹性带来的投资机会 ................................................................................................... 24 3.1广告：高杠杆带来净利修复弹性，低估值具备安全边际 ............................................................................... 24 3.1.1复盘2020疫情后，广告恢复节奏及增长驱动力 ................................................................................. 24 3.1.2梯媒公司中短期业绩弹性主要来自于消费品复苏 ................................................................................ 25 3.1.3疫情复苏阶段，梯媒标的具备弹性大，估值低，结构好的优势 ............................................................ 26 3.2院线：内容供给驱动需求复苏，龙头公司市占率持续提升 ............................................................................ 28 3.2.1 2022vs2020，票房失速背后，核心原因在于内容供给缺失 ................................................................. 28 3.2.2经历三年疫情，电影市场的三个核心问题 .......................................................................................... 30 3.3北美市场：票房恢复至60%+水平，内容供给仍是最关键的影响因子 ...........................................................