国产大数据软件领航员，数字化与国产化共振

国产大数据软件领航员：公司是国内领先的大数据基础软件开发商，创始团队拥有在Intel、Nvidia等科技巨头技术研发经验，坚持自主研发，以大数据基础云平台为基，提供数据库、分析工具等产品及技术服务。 2019-2021收入CAGR达37.8%，2022年Q1-3同比增长24.8%，因仍处于早期高速发展阶段，利润短期为负。我们认为，受益数字经济与国产化，随着前期市场与技术投入进入变现期，公司有望逐步实现盈利。 大数据市场扩张，国产分布式数据库换道超车：根据沙利文预计，受益于下游政企单位分析处理海量数据的需求扩张，2024年中国大数据市场规模有望超过1500亿元，2021-2024年CAGR约22%。数据库作为数字经济关键基础软件之一，正逐步由集中式、关系型向更适用于大数据场景、能满足新兴增量需求的分布式、非关系型以及云端部署迈进。 目前国外龙头垄断我国数据库成熟市场，而国内企业在新兴市场换道超车，大数据管理平台国内公司综合能力不弱于国外，华为、阿里云、星环科技已成为行业领导者。借鉴海外云原生数据库厂商Snowflake快速崛起的经验，具备存算解耦、灵活可伸缩、可扩展的数据云平台，是大数据时代为企业降本增效的利器，市场空间广阔。 自主迭代，性能赶超，持续构建市场壁垒：公司经过持续不断的自主研发，核心产品星环科技大数据平台自研代码率超过70％，产品部分指标已经全球领先。目前公司产品体系已初步完善，标准化且灵活精细的产品选购模式能平衡客户差异化需求与自身规模化复制需求。2019-2021年，公司老客户复购收入由0.86亿元增长至2.02亿元，粘性极高，产品获得金融、政府、能源等信创核心行业客户认可，未来有望充分受益国产化与数字化浪潮，实现客户数与单客户价值的快速提升。 投资建议：公司坚持自主创新研发，客户粘性高，且新客户拓展快，在核心信创发力赛道有较好的卡位，未来发展空间广阔。我们预测公司2022-2024年实现收入4.6亿元、6.4亿元和9.0亿元，对应PS估值分别为25倍、18倍和13倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：技术研发不及预期、信创推进不及预期、宏观经济扰动的风 盈利预测： 1国产大数据软件领航员 1.1坚持自主研发的大数据基础软件开发商 国内领先的企业级大数据基础软件开发商。公司成立于2013年，围绕数据的集成、存储、治理、建模、分析、挖掘和流通等数据全生命周期提供基础软件与服务。成立之初，公司团队在客户实例环境中看到开源组件在产品、功能、性能上的不足，又鉴于国外的开源组件的开发还是依据十几年前的硬件架构，且开发思路不统一，因此确立自己自主研发的道路和思路。2013年11月，公司发布第一个产品TDH 2.0。2022年10月，公司在科创板挂牌上市，成为首家登陆A股的大数据基础软件企业。目前公司的产品已经应用于金融、政府、能源、电信等七个涉及国家命脉的重要领域。 图1.公司发展历程 目前公司主要业务分为：大数据基础软件业务 基础软件产品：公司基础软件产品包括三类，分别为大数据与云基础平台软件（TDH和TDC）、分布式关系型数据库（ArgoDB和KunDB）、数据开发与智能分析工具（TDS和Sophon）。公司基础软件产品主要以软件产品授权的方式交付，也可以软硬一体产品形式交付，并根据项目需求提供配套服务。2021年基础软件产品实现收入2亿元。 技术服务：由于大数据基础软件专业性较强且对于整个信息系统的重要性较高，需要提供技术服务支持。主要服务包括安装部署、维保服务、产品升级、数据备份、迁移服务等。2021年实现收入0.64亿元。 应用与解决方案：为了协助用户理解大数据信息系统的使用功效及搭建相关大数据应用，针对一些特定应用场景，公司提供大数据存储、治理以及分析相关的咨询、定制开发等服务的解决方案，为用户如何运用大数据构建相关信息系统提供专业的建议和支持。2021年实现收入0.54亿元。 图2.公司产品体系 图3.公司收入结构-按产品类型（2019-2021） 图4.基础软件业务细分收入结构（2019-2021） 图5.公司收入结构-按商业模式（2019-2021） 图6.软件产品及服务细分收入结构（2019-2021） 1.2高壁垒产品有望带来业绩持续快速增长与经营质量提升 受益数字经济与国产化，收入快速增长。2019-2021，公司复合增长率37.8%，2022年前三季度营业收入1.71亿元，同比增长24.8%。由于初期营业收入规模较小，同时前期增加研发、销售等费用的支出，公司目前仍处于亏损状态，2019-2021年，公司归母净利润分别为-2.11亿元、-1.84亿元及-2.45亿元。我们认为，在国家加快数字化基础设施建设的过程中，公司依托作为数字技术底层必不可少的大数据基础软件业务，随着前期市场、技术投入进入变现期，公司有望逐步实现盈利。 图7.公司营业收入数据（2018-2022Q3） 图8.公司归母及扣非净利润数据（2018-2022Q3） 各项费用率趋于稳定，毛利率基本保持稳定。公司目前处在成长期，为提升竞争力，市场推广、团队凝聚、技术研发方面投入力度较大。2019-2021，各项费用率总体呈下降趋势，2022年前三季度，销售与管理费用率亦分别同比下降17.2pct和17.5pct，规模效益逐步显现。毛利率方面，2019-2021年公司软件产品与技术服务毛利率由64.35%逐年提升至71.83%，主要受益于产品与服务标准化程度提升。综合毛利率呈下滑趋势，主要是由于低毛利率的应用与解决方案收入占比提升所致。 图9.公司费用率数据（2019-2022Q3） 图10.公司毛利率数据（2018-2022Q3） 收现比高于100%，合同负债显著增长，彰显产品规模化复制能力。公司历年来收现比持续高于100%，是公司产品标准化能力与对集成商议价能力的体现。截止2022年9月底，公司合同负债达0.52亿元，环比6月末增加500万元，相比年初增加200万元。我们认为，随着公司大数据底层平台客户覆盖不断扩大，以其为基础的产品增购不仅体现在表观利润表的增长，同时也将不断优化其现金流数据。 图11.公司合同负债与收现比（2018-2022Q3，收现比单位：%） 1.3股权结构稳定，高管团队技术背景深厚 公司股权结构稳定，高管团队拥有丰富技术与管理经验。截至2022年9月30日，公司实际控制人为孙元浩，直接持股星环科技比例为9.24%，并与上海赞星投资中心（有限合伙）、范磊为一致行动人，其中上海赞星投资中心（有限合伙）为孙元浩担任执行事务合伙人的有限合伙企业。公司包括孙元浩在内的多位高管曾担任Intel、Nvidia等企业中高层或工程师岗位，拥有丰富的底层软硬件、分布式计算、hadoop等技术开发与团队管理经验。 图12.公司股权结构（截止2022年10月18日） 图13.公司高管技术能力背景 2大数据市场扩张，国产分布式数据库换道超车 2.1市场规模：数据资源“4V”特征带来大数据市场快速扩张 随着互联网、物联网、5G等信息通信技术及产业的不断发展，传统产业正在经历数字化转型，全球数据量呈几何级增长态势，2017-2022年全球数据储量CAGR为23.2%。数据逐渐成为和土地、资本、劳动力、技术一样的生产要素，支撑数字经济的发展。在大数据时代，数据明显表现为“4V”特征： 海量的数据规模（Volume）：采集、存储和计算过程中所涉及数据量都非常大； 多样的数据类型（Variety）：数据种类和来源多样化，包括结构化、半结构化和非结构化数据，多类型数据对处理能力提出了更高的要求； 价值密度低（Value）：有价值数据所占比例低，需要结合业务逻辑并通过强大的机器算法来挖掘数据价值； 快速的数据流转（Velocity）：数据增长速度快，处理速度要求快，时效性要求高。 图14.全球大数据储量（2014-2022E） 大数据市场稳健增长，软件市场占比快速提升。根据沙利文研究，2022年全球大数据市场规模预计为718亿美元，中国大数据市场占全球比例为22%（根据Wind数据，截至2022.10.31，中美平均汇率为6.65）。2015-2022年受益于下游政企单位分析处理海量数据的需求扩张，全球大数据市场规模CAGR约为18%，中国约为26%，仍处于快速增长期。随着硬件成本的下降以及软件附加值的提升，预计软件将超过服务和硬件，成为大数据市场最主要的收入来源。 图15.全球大数据市场（2015-2022E） 图16.全球大数据细分市场占比（2015-2022E） 图17.中国大数据市场（2015-2024E） 图18.中国大数据细分市场占比（2015-2024E） 2.2技术演进：数据库与互联网技术协同发展，大数据加速产业变革 数据的存储与共享需求催生了数据库与互联网，大数据技术加速产业变革与创新。 上世纪50年代，数据库与互联网尚处于基础技术积累阶段；至20世纪末，关系型数据库走向成熟，万维网诞生、搜索引擎普及，数据库与互联网应用由此建立连接；21世纪以来，二者发展相互促进，技术和产品趋于成熟和完善：互联网催生了图像、视频等大量非结构化数据传输需求，在大数据技术更迭背景下，NoSQL、NewSQL、云原生数据持续涌现，并反过来促进了云计算技术的发展，实现了多产业协同创新。通过挖掘海量数据的深度价值，有利于提高政府、企业的决策、运行效率，提升危机应对能力和服务水平，推动社会智慧化、智能化转型。 图19.大数据、数据库、互联网发展历程 大数据技术服务于数据源到用户的全产业链条，由硬件、软件与服务实现应用。 大数据技术框架包括数据采集与预处理、数据存储、数据清洗、数据查询分析和数据可视化。其中核心在于大数据管理平台、数据应用中间件、数据智能分析工具、大数据应用等软件。 图20.大数据技术框架 图21.大数据软件细分市场 数据库处于IT架构的核心，作为上层应用的支撑引擎并调动下层计算、网络、存储等基础资源。数据库是一个按数据结构来存储和管理数据的计算机软件系统，是能够合理保管数据的“仓库”，同时也是数据管理的新方法和技术。数据库管理系统是数据库系统的核心组成部分，主要对数据库进行操作与管理，实现对象的创建、存储数据的查询、添加、修改与删除操作和用户管理、权限管理等。 图22.数据库系统架构 中国数据库市场规模稳健增长，相比国外成熟市场，国内下游需求有待进一步挖掘。根据中国信通院，预计2022年中国数据库市场规模达368亿元，未来三年CAGR为23%，维持高速扩张；2021年全球数据库市场规模约为700亿美元，中国市场为47亿美元，占比仅7%，国内数据库市场仍有较大扩容空间。 图23.中国数据库市场规模（2020-2025E） 图24.2021年国内外数据库市场占比 2.3数据库发展趋势：短期多类型共存，长期向分布式架构、云端部署迈进 2.3.1集中式作为传统主流，分布式满足大数据时代增量需求 集中式数据库是传统主流架构，分布式架构逐步兴起。集中式数据库经过近40年的发展，基本实现全行业应用，成熟稳定性高；分布式数据库伴随大数据时代兴起，利用网络将分散的多个数据库连接起来，组成逻辑上统一的数据库，为业务应用提供完整的联机事务处理，具备无限线性扩展能力，逐步成为未来的趋势。 图25.数据库系统架构 分布式架构更适用于大数据场景，满足新兴增量需求。集中数据库可以利用位于系统中心的服务器统一管理所有的共享资源，积累了大量的实践经验，在强一致性、稳定性、迁移成本和运维管理方面有明显优势，保障了各资源独立、应用隔离以及数据安全。分布式数据库在灵活性和扩展性方面具有优势，一方面企业各部门可根据其应用程序的特定需求选择软硬件，另一方面分布式IT架构天生自带可扩展属性，能够根据业务规模实现无限弹性扩展。随着数据类型丰富、数据采集与处理需求持续高增，集中式数据库对海量、异构、多源数据的处理能力难以适应大数据的应用场景，未来