1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告| 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明强于大市强于大市维持2022年12月11日（评级）分析师孙潇雅SAC执业证书编号：S1110520080009充电桩· 出海深度：交流桩重渠道品牌，直流桩看中国制造业红利行业深度研究 摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明前言：为什么在当前时间点关注充电桩出海的投资机会？1、欧美存量的公共桩车桩比远高于国内，随着欧美电动车渗透率以及保有量持续提升，存在配套更多充电桩的刚性需求。经测算我们预计2022年是海外需求快速发展的元年，国内优质桩企在今年加快出海认证的节奏。我们预计2023-2025年，欧美充电桩市场规模的复合增速60-80%，率先打入欧美市场的企业，在形成稳定的渠道以及优质品牌力后，有望享受海外市场的高成长+高盈利。因此重点挖掘欧美充电桩市场快速发展背景下的投资机会。市场关注充电桩产业链的壁垒能力，我们认为产品和成本控制头部企业有望和其他公司拉开差距，以盛弘股份为例，在竞争环境较为激烈的国内市场充电桩业务仍能保持35%的毛利率且营收规模持续起量，头部企业有望在出海进程中持续受益。一、与中国相比，为什么欧美充电桩需求增长空间更大，增速更快？1、美欧的保有量加速向上，客观需要建设更多的桩。美国新能源车渗透率低，销量加速向上，保有量快速提升；欧洲虽整体增速略低，但新车销售中纯电占比持续提升，电车销量的环比持续提升持续拉动对充电桩的需求。2、欧美当前公共车桩比较高，存在较大配套提升空间。美国2019年到2021年三年的公共车桩比分别为16.6/14.6/15.9，欧洲2020年和2021年的车桩比分别为14.7/14.4，中国2019-2021年公共车桩比分别为7.4/6.1/6.8。美欧均远高于中国，公共桩存在较大的配套增量空间。3、欧美当前公桩中直流桩占比较低，直流充电桩有较大向上空间。2022年1-8月，公桩中中美欧直流桩的占比分别约为42%/25%/10%。欧美的公共桩中直流快充桩占比较低，大部分还是低功率的慢充桩，难以满足更多车辆快充的需求，新增配套中直流桩的空间较大。二、边际变化——供给端海外政策加大支持力度&国内头部桩企加快出海认证1、政策支持（美国政策/欧洲），欧美政府对充电桩的补贴政策在2022年均有升级。欧洲早期的政策偏向于量上的指引，缺乏实际的金额支持，2022年以来以德国为代表明确了充电桩安装补贴政策，公桩私桩均有补贴，较大力度的支持充电桩建设。美国市场则先后推出公路配套建设公共充电桩的50亿补贴政策以及提升税收抵免上限、增加补贴政策有效期的IRA法案，较为直接的推动了美国充电桩的配套和安装建设。 32、国内产品能匹配海外需求，头部企业积极进行欧美标准认证（1）有足够好的产品（功率、产品质量）能够满足海外的需求，而且成本低，产品有性价比优势。国内充电桩市场起量更早，参与者众多，市场竞争较为激烈。国内桩企在较为激烈的竞争中提升了产品力同时控制成本能力远优于海外的制造企业，因此我国充电桩产品在能够满足海外需求的基础上，具备显著的成本优势，出海的根基牢固。（2）我国企业在积极做欧标/美标认证。国内企业在打牢“内功”后，积极申请欧标、美标的认证，认证对产品质量、对欧美市场需求的客观理解均提出了较高要求。三、市场空间一共有多大？——欧美市场近3年有60-80%的复合增速，2025年市场规模有望达150亿上下2023-2025年，欧美充电桩市场规模增速远高于国内。我们测算：（1）国内市场从规模上，我们预计2022年国内充电桩整体市场规模约为227亿元，2025年国内市场规模有望达450亿元（公桩+私桩）；从增速角度我们预计2023-2024年市场规模复合增速约为20-40%区间；（2）美国市场从规模上，我们预计2022年美国公共桩市场的规模约为33亿人民币，2025年规模有望增长至191亿人民币，从规模增速上，我们预计2023-2025年美国市场复合增速有望达80%；（3）欧洲市场从价值量绝对值上，我们预计2022年欧洲公桩市场规模约为26亿元，2025年公桩有望达112亿元，从规模增速角度，我们预计2023-2025年有望保持60%以上的复合增速。四、产业链商业模式核心/利润分配：交流桩比拼品牌+渠道&直流桩比拼中国制造红利，产业链更多利润集中在制造端产品结构层面：充电桩的核心零部件为充电模块，约占直流桩成本构成的40%左右。与海外桩产品力对比（出海准备）：（1）交直流：交流桩规格国内外接近，快充桩海外高功率产品较国内产品略有优势；（2）软硬件：软件差异各国规范有所差异，硬件层面比较接近。 4（1）交流桩盈利的本质是品牌，渠道的比拼。我们把交流桩和户储逆变器系统对比，认为：1）两者从商业模式上具有相似之处，企业间比拼的核心是品牌和渠道，具体来讲核心能力是及时推出满足客户需求的优秀新品以及有效拓宽销售渠道同时与全球知名的品牌商或零售商建立稳固的合作关系；2）两者从盈利层面有差距，户储系列产品当前阶段的中间环节利润优于充电桩产业链。（2）直流桩盈利的本质是依靠中国制造的红利，产品综合性价比。我们发现在品质相同或相近的前提下，我国制造的直流桩价格远低于海外制造厂商，而且我国厂商的毛利率同样优于海外竞争对手，即在产品性能优异的基础上，产品成本控制能力要远远强于海外的竞争对手，直流桩深刻体现了中国制造的红利所在。利润分配：为什么这个时间点看好制造端？——当前阶段，产业链制造端盈利水平领先于运营端当前阶段，充电桩产业链中渠道利润空间有限，充电桩厂商手握大部分利润，中国制造优势显著。因此我们更看好产业链中上游制造环节。投资建议：我们认为2022年是海外需求快速发展的元年，我们预计2023-2025年，欧美充电桩市场规模的复合增速60-100%，率先打入欧美市场的企业在形成稳定的渠道以及优质品牌力后，有望享受海外市场的高成长+高盈利。市场关注充电桩产品的壁垒以及其持续性，我们认为出海本身对产品品质提出了更高要求，且需要通过不断地市场反馈提升对海外需求的理解进而进行产品迭代和升级，因此整体先发优势明显。我们建议关注率先完成海外渠道建设并批量出货的桩企【盛弘股份】（为欧洲能源巨头BP等代工直流桩有望放量）、【炬华科技】（为美国合作商代工交流桩+直流桩，有望为欧洲核心车企代工交流桩）、【道通科技】（欧美市场/直流交流产品有望全方面突破）（为汽车组和计算机组联合覆盖）等，以及配套核心桩企一同出口的核心零部件公司【铂科新材】（受益于高压直流快充，新能源车&充电桩相关营收同比大幅增长）（金属材料组覆盖）、【可立克】（磁性元件龙头，受益于快充&超充产业趋势）、【沃尔核材】（大功率直流充电枪产品国内领先）等。风险提示：新能源车销量不及预期；市场竞争加剧；充电桩出海进度不及预期；政策力度不及预期；测算具有一定主观性，仅供参考。 5请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明与中国相比，为什么欧美未来充电桩需求增长空间更大，增速更快？◆原因1：欧美保有量加速+欧洲纯电占比提高◆原因2：欧美公共车桩比较高，欧洲公共车桩比约14:1、美国公共车桩比约15:1，而国内公共车桩比只有7:1◆原因3：直流桩占比低，亟待新基建加速1 6资料来源：ACEA、Marklines、盖世汽车、太平洋汽车、ZAKER、汽车之家等、天风证券研究所注：欧美2020年以后的保有量数据是用前一年保有量*0.875折旧系数+新一年销量欧洲新能源车整体增速较低，但纯电车增速较大，占比有望提升，纯电车对充电桩有刚性需求。2021年Q2以前欧洲混动车销量占比超过50%，2021年Q3以来，欧洲纯电动车销量增速高于插混车型。欧洲纯电动车占比已经从2021年H1的不足50%提升至2022年Q1-Q3的接近60%。纯电动车占比提升的逻辑是：1）车企研发偏向纯电车型，更多的纯电新车型推出；2）特斯拉柏林工厂量产；3）面向插混车型的补贴更早退出。美国新能源车渗透率目前较低，2023年增速有望引领全球：我们预计，2022年美国新能源车渗透率在6%左右，我们预计，2023年有望达12%。美国市场2023年电动车保有量的增速有望超过60%。为什么欧美充电桩进入快速发展期？原因1：电动车保有量快速提升+欧洲纯电比例提升表：欧洲电动车销售结构中纯电车占比持续提升表：美国电动车渗透率有望从2022年的6%左右提到2023年的10%以上（单位：万辆）2019202020212022E2023E电动车销量323269103200汽车销量合计1,7481,4451,6001,7001,700电动车渗透率1.80%2.20%4.30%6.00%11.80%美国电动车保有量 141.00 155.74 204.81 282.70 454.34增速10%32%38%61%EU+EFTA+UK（万辆）21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q32021年2022年E2023年EBEV20293142333236122152190纯电车占比44%50%56%61%58%57%63%54%63%70%YOY55%220%57%28%65%10%16%PHEV252924272424211058880插混车占比56%50%44%39%42%43%37%46%37%30%YOY158%256%39%0%-4%-17%-13%合计45585569575657227240270YOY97%237%48%15%27%-3%4%66%6%13%新能源车保有量 469.70 650.85 818.96YOY68%39%26% 7资料来源：Marklines、ACEA、替代燃料数据中心、EAFO、中国充电联盟公众号、Wind、亚马逊、天风证券研究所美国2019年到2021年三年的公共车桩比分别为16.6/14.6/15.9，欧洲2020年和2021年的车桩比分别为14.7/14.4。中国2019年到2021年三年的公共车桩比分别为7.4/6.1/6.8。经对比可发现，欧美车桩比过高，桩不足。背后原因如下：1）欧美充电桩企业净利润常年为负，打消投建和运营的积极性：欧美充电桩公司净利润常年为负数，以Evgo为例，2021年的毛利润为-4354.6万元，净利润为-36,827.32万元，2022年H1依旧亏损，运营类企业常年亏损打消新扩建充电站的积极性。2）充电桩前期投资成本过高：在中国厂商进入欧美市场前，欧美采购的设备成本较高。3）政府支持的力度有待提升：2022年前欧美各国政府对充电桩投资的补贴政策相对有限。原因2：欧美车桩比过高，桩不足，存在配套的刚需属性表：国内公桩的车桩比远低于美国和欧洲表：Evgo公司利润情况（单位：万元，人民币）图：同参数的交流桩，海外制造的售价远高于中国制造的售价Evgo2021/12/12022/6/1毛利润-4,354.60 -902.01 净利润-36,827.32 -25,683.86 注：价格仅供参考201920202021美国公共-车桩比16.614.615.9欧洲公共-车桩比14.714.4中国公共-车桩比7.46.16.8 8资料来源：EAFO，中国充电联盟公众号，天风证券研究所欧洲直流充电桩数量过少、占比低，存在着很大的上升空间：1）欧洲2020年到2022年1-8月的公共桩当中交流桩占比分别为：88.7%、91.6%和90.4%；中国2020年到2022年1-8月的公共桩中的交流桩占比分别为：62%、59%和58%。经对比可以看出，欧洲公共桩中直流占比远低于国内，欧洲的直流充电桩有向上空间。2）建设更多比例的快充桩符合市场需求。快速补能一直是电动车技术进步的重要发展方向，除在自家停车位等可以长时间停放的场景下，在短时停靠的公共场景电动车均有快速补能的需求，更高比例的快充桩满足消费者的客观需要。原因3：欧美公共桩（交流/直流）当中直流桩占比较低，直流充电桩占比有较大向上空间图：欧洲交流直流桩数量对比图（单位：万支）16.730.032.42.12.73