固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 2023年债市展望之出口怎么看？ 证券研究报告 2022年11月25日 作者 孙彬彬 分析师 SAC执业证书编号：S1110516090003 sunbinbin@tfzq.com 廖翊杰 联系人 liaoyijie@tfzq.com 近期报告 1 《固定收益：南电转债，先进电子材料生产商-申购推荐：积极参与》 2022-11-24 2 《固定收益：后市怎么看？-天风总量联席解读（2022-11-23）》 2022-11-24 3 《固定收益：再次预告降准，债市怎么看？-固 收 货 币 政 策 专 题 》 2022-11-24 宏观利率专题（20221125） 摘要： 观察历史，出口负增长虽然存在带动利率下行的可能，但是利率的总体方向和节奏还是和内需以及刺激内需相关政策更为紧密。 如果出口转弱后，宏观调控通过扩大内需，对冲了外需回落影响，延缓了经济下行趋势或提振了经济，则利率会转为区间震荡或上行。在其中，社融变化又是关键所在。因此，出口增速回落过程中，利率和出口走势并不总是一致。在社融和出口不一致的时候，利率总体还是偏向于社融。 2023年出口怎么看？ 结合国内外基本面分析，参考对我国出口同比具有领先性和同步性的指标，我们预计，后续我国出口同比大概率将延续回落趋势。 具体来看，如果明年发达经济体陷入衰退，我国出口增速可能降至-10%左右；如果明年发达经济体能够避免衰退，我国出口增速也可能将降至0以下。总之，2023年我国全年出口正增长难度较大。 节奏上来看，明年出口同比拐点可能在三季度，转正需要四季度。 对于债市展望，出口大概率转弱情况下，债市能否看多，还是要看内需能否提振，以及社融进一步修复情况。 风险提示：疫情超预期蔓延，美国经济与通胀数据超预期，美联储货币政策收紧超预期。 固定收益 | 固定收益专题 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 出口转弱，债市看多？ ................................................................................................................ 4 1.1. 2008年三季度至2009年三季度 ............................................................................................... 4 1.2. 2015年二季度至2016年末......................................................................................................... 6 1.3. 2019年 ................................................................................................................................................ 8 1.4. 2020年疫情前后 .............................................................................................................................. 9 2. 如何看待2023年出口？ ........................................................................................................... 10 2.1. 2022年前10个月出口如何？ .................................................................................................. 10 2.2. 如何看待后续出口？ ................................................................................................................... 11 2.3. 2023年出口增速是多少？ ......................................................................................................... 17 3. 小结 ............................................................................................................................................... 19 图表目录 图1：出口同比与十年国债（%，MA（3））.......................................................................................... 4 图2：出口同比滞后1月与十年国债-1（%） ....................................................................................... 5 图3：十年国债与贷款余额同比（%） ..................................................................................................... 5 图4：出口同比滞后1月与PMI-1（%） ................................................................................................. 5 图5：三大需求对经济增长的拉动作用-1（%） ................................................................................... 5 图6：出口同比滞后1月与十年国债-2（%） ....................................................................................... 6 图7：出口同比滞后与社融同比-2（%） ................................................................................................ 6 图8：出口同比滞后1月与PMI-2（%） ................................................................................................. 7 图9：三大需求对经济增长的拉动作用-2（%） ................................................................................... 7 图10：出口同比滞后1月与PMI-3（%） .............................................................................................. 8 图11：三大需求对经济增长的拉动作用-3（%） ................................................................................ 8 图12：出口同比滞后1月与十年国债-3（%） ..................................................................................... 8 图13：出口同比滞后与社融同比-3（%） .............................................................................................. 8 图14：出口同比滞后1月与十年国债-4（%） ..................................................................................... 9 图15：出口同比滞后与社融同比-4（%） .............................................................................................. 9 图16：出口同比与累计出口同比（%） ................................................................................................. 10 图17：对主要贸易伙伴出口同比（%） ................................................................................................. 10 图18：IMF-2022年分区域经济增长展望（%） ................................................................................. 10 图19：分主要商品出口同比（%） .......................................................................................................... 11 图20：出口金额同比与出口价格指数同比（%） .............................................................................. 11 图21：IMF-2023年分区域经济增长展望（%） ................................................................................. 11 图22：WTO-2023年分区域进口贸易量增长展望（%） ................................................................ 11 图23：世行-能源类大宗商品价格展望 ................................................................................................. 12 图24：世行-食品类大宗商品价格展望 ................................................................................................. 12 图25：美国个人消费支出的结构变化（%）...