首次覆盖报告：聚焦金融科技，信创&分布式浪潮驱动发展

业务健康发展，证券IT表现亮眼。金证股份成立于1998年，是我国金融IT领域第一批上市公司，国内金融科技全领域服务商，为证券、基金、银行、期货、信托、交易所、监管机构等行业客户提供全技术栈、全产品线解决方案，同时与政府机关、互联网公司合作开展包括智慧城市在内的数字经济业务，证券IT和资管IT是公司的两大基石业务。疫情影响下，公司财务状况稳定，费用端控制良好，2022年前三季度证券IT业务收入同比增长22.35%，毛利率达到87.62%，表现十分突出。 全方位技术赋能，多元创新寻求突破。金证股份推行“金融科技+数字经济”双循环战略，在财富管理、资产管理、机构服务、自营投资、投行服务等领域为证券公司提供全方位的技术赋能解决方案，公司重点拓展核心产品新一代证券综合业务平台FS2.0，在安信证券整体上线后，核心部件相继应用于中金财富、广发证券等多家客户。创新类业务是公司未来持续发力的方向，逐步与公司双基石业务产生良好的协同作用，具体业务涉及监管科技、智能客服、智能投行、RPA（机器人流程自动化）、金融云、交易所业务等领域。 金融科技领域投入布局不断加大，证券行业数字化转型全面加速。根据中证协数据，截止到2021年，我国证券行业信息技术投入338.20亿元，同比增长28.7%，占2021年度营业收入的6.81%。证券公司信息技术投入指标发布以来，证券行业对信息科技重视程度不断增强，行业信息技术投入逐年增长，2017年至今证券行业在信息技术领域累计投入近1200亿元。 信创&分布式驱动，金融IT架构向分布式转型。数字化转型是推动金融机构高质量发展，适应现代经济发展的必然选择，而推动数字化转型关键在于改变传统架构，推动传统架构向分布式架构转型。分布式架构在成本、安全自主、灵活兼容、扩展伸缩方面有比较显著的优势，随着金融系统需要处理的交易量与数据量越来越大，分布式架构在这方面的优势也会越来越明显。 投资建议：我们预计公司22-24年营收分别为72.71、82.81、93.26亿元，归母净利润分别为2.8、3.8、4.8亿元，当前股价对应22-24年PE分别为37、27、22倍，四家可比公司22-24年Wind一致预期PE均值分别为46、33、26倍。考虑到金证在金融信息化行业的扎根深入和创新业务的发展，公司22-24年增长速度值得期待，而当前估值明显低于可比公司，首次覆盖，给予“推荐“评级。 风险提示：行业竞争加剧的风险；国内新冠疫情反复的风险；下游行业周期风险；人力成本上升风险。 盈利预测与财务指标项目/年度 1证券IT迎信创&分布式浪潮，金证乘势而上 1.1金融科技发力，2022Q3证券业务加速增长 收入稳健增长，金融IT业务占比达到1/3。金证于10月28日发布三季报，2022年前三年季度实现营收43.66亿元，同比增长4%；实现归母净利润1.38亿元，同比下滑38%。从第三季度来看，公司Q3单季度实现营收16.43亿元，同比增长2%。若将公司收入结构进一步拆分，能够看到2022年前三季度公司的金融、数字经济、分销业务分别实现营收14.5、2.6、25.8亿元，同比增速分别为8%、36%、0%，公司软件业务保持稳健增长。 图1：2018-2022Q1-Q3金证营业收入及增速 图2：2019-2022Q1-Q3金证业务收入结构 证券IT业务保持快速增长，证券经纪业务Q3单季度收入增长69%。金证核心业务在于其金融业务，其中证券经纪业务是公司基石产品，同时在三季度也有亮眼表现，单季度收入增速达69%，前三季度收入增速达到22%。另一大核心板块资管业务2022年同样保持良好增长趋势，前三季度收入增速达到20%。证券IT是金证起家的业务板块，也是当前具备较高行业景气度的方向，公司把握行业机遇，巩固在经纪业务中的领先地位，同时发力资管和金融创新业务线。 图3：2019-2022Q1-Q3金证金融行业收入及增速 图4：2019-2022Q1-Q3金证证券&资管收入及增速 “金融科技+数字经济”双轮驱动，证券经纪业务是基石。从业务结构来看，近年来金证持续聚焦软件业务，形成了金融科技和数字经济两大软件板块双轮驱动的发展趋势。其中，金融科技主要以证券IT为核心，包含了证券、资管、创新、银行等业务条线，而数字经济业务以智慧城市为主要场景。证券IT是金证的基石业务，其中以证券交易解决方案为核心，公司打造了在财富管理、资产管理、机构服务、自营投资、投资银行等领域为证券公司提供全方位的技术赋能解决方案，在中台业务与技术、金融云平台等方面为证券公司提供全面、专业的技术支持和服务。 图5：金证股份“金融科技+数字经济”战略布局 图6：金证股份证券经纪业务产品体系 拓展资管产品线，多元探索金融创新。公司的资管IT业务经过近年来的持续投入，以及市场的锤炼，已在资管产品核心模块、功能与案例上实现了全覆盖。此外，前期投放资管领域各市场的核心产品陆续上线，包括交银理财投资交易系统、中邮理财投资交易系统、五矿信托新一代TA系统等。创新类业务是公司未来持续发力的方向，逐步与公司双基石业务产生良好的协同作用，具体业务涉及监管科技、RPA（机器人流程自动化）、金融云、交易所业务等领域。据公司公告显示，截止到2022年上半年，子公司金智维凭借强有竞争力的RPA产品，签约客户数达500余家，并在零售、电商、制造、能源等行业实现不同程度的突破；在云业务上，今年上半年公司与上交所、深证通、腾讯云、华为云均有新的商务合作。 图7：金证股份资管IT业务体系 图8：金证股份创新类业务板块 信创&分布式共振，证券IT投入力度有望持续加大。近年来，随着信创加速推进，分布式架构在Google、Amazon、Facebook、阿里巴巴、腾讯等互联网公司广泛应用基础上，也越来越多被金融行业关注和应用，证券IT架构正从集中式架构向分布式架构转型。根据中证协数据，截止到2021年，我国证券行业信息技术投入338.20亿元，同比增长28.7%，占2021年度营业收入的6.81%。证券行业对信息科技重视程度不断增强，行业信息技术投入逐年增长，2017年至今证券行业在信息技术领域累计投入近1200亿元，持续加大信息技术领域的投入为推进证券行业数字化转型和实现证券公司高质量发展奠定坚实基础。 图9：证券业分布式架构演进路线 图10：2017-2021我国证券行业信息技术投入及占比 1.2财务视角：稳健增长，投资收益导致表观利润下滑 2022年前三季度保持稳健增长，收入结构变化导致毛利率波动。2022年前三季度，实现营收43.66亿元，同比增长4.02%，18-21年，公司收入稳定增长，复合增速为9.47%，在国内疫情影响下，公司保持收入端的稳健，表现出强劲的成长性。公司整体毛利率基本稳定在20%以上，但呈现小幅下滑趋势，这与公司的业务模式有较强的相关性，收入结构的变化导致毛利率短期波动。分行业类型来看，金融行业毛利率较高，"证券IT+资管IT”作为公司双基石业务，表现尤其突出，两项业务的毛利率均保持在80%左右的高水平。 图11：2018-2022Q1-Q3金证营业收入及增速 图12：2018-2022Q1-Q3金证毛利率及主要费用率 利润端有所承压，主要系投资收益波动带来的基数效应。2018-2020年，公司归母净利润高速增长，2019年至2021年归母净利润分别为2.39亿元、3.56亿元和2.49亿元，同比变动幅度为305.67%、48.58%以及-29.88%，2021年回落主要系投资收益减少以及计提负债所致。疫情影响下，公司稳健经营，费用端加强控制，2022年前三季度实现归母净利润1.38亿元，较去年同期下滑37.54%，主要原因是本期投资收益减少，去年同期参股子公司金智维增资扩股，公司对外转让部分金智维股权，合计确认投资收益1.15亿元。 图13：2018-2022Q1-Q3金证利润端表现 图14：2018-2022Q1-Q3金证投资收益情况（亿元） 2盈利预测与投资建议 2.1盈利预测假设与业务拆分 根据公司三季报披露的业务分拆，可以将金证的业务分为硬件业务、软件业务、定制及系统集成服务业务，科技园租赁业务，其中： 1）硬件业务，主要为满足客户集成需求的外购硬件产品，2020年同比增速23.26%，2021年同比增速21.61%，随着后续公司的战略重心转向金融科技，更多会在软件业务方面投入较多的资源，因此硬件业务我们预计未来将保持5%左右的相对中低速的平稳增长。 2)软件业务，包括证券经纪软件、资管机构软件、银行机构软件、综合金融软件业务等。证券经纪业务是公司的两大基石业务之一，证券经纪业务2019-2021年复合增速为14.79%。资管机构业务2022年取得较大的突破，回顾业绩，营收在2021年达到1.72亿元，同比增长53.05%，增速较快，2022年前三季度，实现营业收入1.27亿元，同比增长20.48%，2019-2021年收入复合增速为9.47%。 公司积极巩固软件业务市场份额，保障存量业务稳步增长，2022业务订单因为疫情原因有所压制，随着疫情压力的释放，软件业务的需求会逐渐释放，2023年预计达到短时间内的峰值，因此我们预计未来2022-2024年收入增速为25%，30%，25%。 3）定制及系统集成服务业务，定制化软件开发业务指软件厂商根据特定使用对象或特定项目，在已有的软件平台上，根据特殊需求对软件进行定制开发，使之更加满足客户需求，实现某些特定功能组合，通常还包括IT规划、系统集成。公司基于在金融科技领域的核心软件能力，拓展定制及系统集成服务业务，2020年增速为-2.79%，2021年增速为30.52%。2022年由于疫情压力，定制及系统集成服务业务订单需求有所压制，随着疫情压力释放，预计2023年业务迎来短期的需求高峰，后续回调至相对稳定的水平，因此我们预计未来22-24年收入增速为5%，20%，15%。 4）科技园区租赁业务：2019年-2021年，因为公司业务规模扩张，南京、成都产业园投入使用，用户逐渐增多，订单增量骤增，在19-21年收入复合增速为87.74%。随着发展稳定，后续公司的战略重心转向金融科技，更多会在软件业务方面投入较多的资源业务，因此我们预计未来22-24年科技园区租赁业务收入增速将保持10%左右的相对平稳增长。 表1：2020-2024年金证股份营收拆分及预测（单位：亿元） 关于毛利率，根据业务拆分我们也进行了相应的预测： 硬件业务的毛利率不高，过去两年在3%左右，预计22-24年毛利率水平为3%，2%，2%。 软件业务，由于软件开发与销售售卖的基本为标准软件产品，毛利率相对稳定，公司的双基石业务是毛利率保持稳定态势的主要原因，回顾历史数据可以看到，证券、资管IT的毛利率水平基本围绕80%波动，20/21年软件业务整体毛利率分别为55.8%/56.7%，因此我们预测22-24年软件业务的毛利率保持在55%。 定制及系统集成服务业务和科技园区租赁业务与合同签订、人力成本相关，展望22-24年也基本处于稳定状态，预计22-24年毛利率分别稳定在30%、40%。 表2：2022-2024年金证股份毛利率拆分及预测 盈利预测结果：预计公司22-24年营收分别为72.71、82.81、93.26亿元，同比增速分别为9.55%、13.90%、12.62%；归母净利润分别为2.8、3.8、4.8亿元，同比增速分别为11.8%、34.8%、27.0%。 表3：2021-2024金证股份盈利预测结果 利润表（百万元）营业总收入营业成本 2.2估值分析 公司作为金融科技全领域服务商，为证券、基金、银行、期货、信托、交易所、监管机构等行业客户提供全技术栈、全产品线解决方案，同时与政府机关、互联网公司合作开展包括智慧城市在内的数字经济业务，证券IT和资管IT是公司的两大基石业务。目前长亮科技、宇信科技、恒生电子、顶点软件的业务方向、下游客户与公司较为相似。我们预计公司