贵金属动态研究报告：预期美联储加息放缓，看好黄金板块配置价值

2022年11月20日 预期美联储加息放缓，看好黄金板块配置价值 —贵金属动态研究报告 推荐(首次) 投资要点 分析师：傅鸿浩 S1050521120004 fuhh@cfsc.com.cn 联系人：杜飞 S1050121110003 dufei2@cfsc.com.cn 行业相对表现 表现 1M 3M 12M 贵金属(申万) 10.9 9.5 9.8 沪深300 1.2 -8.4 -22.3 市场表现 资料来源：Wind，华鑫证券研究 ▌黄金价格研究框架：黄金价格与美国10年期国债实际利率呈反向关系 历史数据证明了黄金与实际利率的大多数时候存在反向关系，可以认为黄金价格对标10年期美债实际收益率。而由于美国通胀指数国债（TIPS）的存在，得到公式： 10年期美债实际收益率=10年期美债名义收益率-通胀预期。 黄金价格预测逻辑线条归结为：黄金价格走势预测←美债实际收益率走势预测←美债名义收益率与未来通胀水平的预测。因此重点需要关注美债名义收益率和未来通胀水平。 ▌过去2年美国CPI大幅上行导致美联储大幅加息，目前CPI开启下行趋势 美国CPI从2022年7月开始，已经连续4个月处于回落态势之中。而导致过去两年CPI同比大幅上行的能源和交通运输项目，也在2022年下半年开始，走入下行通道，因此可以预期美国CPI有望持续下行。 ▌美国失业率处于历史低位，存在低位反弹风险 美国私人部门的职位空缺率出现了较为明显的下滑，劳动力需求市场可能对新增就业形成一定压力。职位空缺率在2000年和2008年两次经济危机过程中，均出现下滑，且带来了失业率触底反弹。此次企业部门的用人需求再度出现连续性下滑，未来若美国经济放缓，那么失业率将有触底反弹的风险。 ▌美国PMI下行，经济形势不容乐观，加息接近尾声 美国PMI指数从2021年3月开始持续下行，目前接近50的荣枯线。而居民部门的消费是拉动美国经济的主要“马车”，个人消费支出同比数据从2021年6月开始下行通道。从经济驱动的角度来看，也存在经济增长放缓的风险。美国经济指标逐步走弱，未来经济有放缓的风险，过去半年十分激进的加息步伐有望放缓。 此外，从美联储公开市场委员会（FOMC）的委员对未来几年目标利率的中值预测来看，2023年利率水平达到阶段性-40-30-20-1001020(%)贵金属沪深300行业研究 证券研究报告 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 2 诚信、专业、稳健、高效 高点，最高接近5%。距离目前3.75-4.00%的水平，还有最多1%的上升空间，也预示加息接近尾部。 ▌ 投资评级及策略 通过美国通胀、失业率和经济基本面的分析。我们认为美联储加息放缓的概率较大，美债则将迎来阶段性顶点。同时通过回顾2015-2018年的上一轮美联储加息周期，在倒数第二次加息之时，黄金价格便确立了底部位置，并在随后开启了上行。 我们认为当前美联储加息周期处于类似上一轮加息周期的末尾位置，黄金价格有望持续上行。给予黄金行业“推荐”投资评级。 ▌ 重点推荐个股 推荐赤峰黄金：立足国内矿山，出海开发增量；紫金矿业：铜金矿产全球布局，矿业巨头持续迈进；湖南黄金：地方国企，“十四五”黄金增产规划清晰。 建议关注山东黄金、银泰黄金和中金黄金。 ▌ 风险提示 1）美国通胀再度大幅走高；2）美国经济持续坚挺；3）美联储加息幅度超预期；4）推荐上市公司开矿进度，盈利不及预期等。 重点关注公司及盈利预测 公司代码 名称 2022-11-18 股价 EPS PE 投资评级 2021 2022E 2023E 2021 2022E 2023E 000975.SZ 银泰黄金 14.69 0.46 0.50 0.79 19.15 29.40 18.51 未评级 002155.SZ 湖南黄金 14.80 0.30 0.55 0.66 34.28 26.91 22.42 买入 600489.SH 中金黄金 7.83 0.35 23.50 未评级 600547.SH 山东黄金 19.64 -0.04 0.35 0.57 -434.67 55.48 34.63 未评级 600988.SH 赤峰黄金 19.12 0.35 0.50 0.73 40.51 38.24 26.19 买入 601899.SH 紫金矿业 9.64 0.6 1.01 1.1 16.53 9.54 8.76 买入 资料来源：Wind，华鑫证券研究（注：未评级盈利预测取自万得一致预期） 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 3 诚信、专业、稳健、高效 正文目录 1、 黄金价格研究框架 ....................................................................... 5 1.1、 黄金价格锚定美债实际利率 ........................................................ 5 1.2、 美债实际利率可以拆分为美债名义收益率和通胀预期 .................................. 5 2、 预期美联储加息放缓，看好黄金价格有望上行 ............................................... 6 2.1、 联邦基金目标利率决定美债名义收益率中枢 .......................................... 6 2.2、 美联储加息预期放缓，美债有望见顶 ................................................ 7 2.3、 回顾2018年加息，临近加息末尾便进入黄金价格上行期................................ 10 3、 行业评级及投资策略 ..................................................................... 11 4、 黄金行业主要上市公司 ................................................................... 12 4.1、 山东黄金：老牌黄金企业，立足国内扩展海外 ........................................ 12 4.2、 赤峰黄金：立足国内矿山，出海开发增量 ............................................ 12 4.3、 银泰黄金：金矿低成本优势明显 .................................................... 13 4.4、 紫金矿业：铜金矿产全球布局，矿业巨头持续迈进 .................................... 14 4.5、 湖南黄金：地方国企，“十四五”黄金增产规划清晰 .................................. 15 4.6、 中金黄金：央企背景，不断推进资源保障工作 ........................................ 15 5、 风险提示............................................................................... 16 图表目录 图表1：黄金价格与美债实际利率有较好的相关关系 ......................................... 5 图表2：美债实际收益率拆分为美债名义收益率和通胀预期 ................................... 6 图表3：美国联邦基金目标利率已经多年处于较低水平 ....................................... 7 图表4：美债名义收益率跟随政策利率中枢下移 ............................................. 7 图表5：美国CPI同比有掉头回落趋势 ..................................................... 7 图表6：美国CPI主要构成项目开始回落 ................................................... 7 图表7：美国职位空缺率再度下行 ......................................................... 8 图表8：美国失业人数再度回到低位 ....................................................... 8 图表9：美国制造业PMI指数持续下行 ..................................................... 9 图表10：美国经济驱动指标开始走弱 ...................................................... 9 图表11：美联储点阵图预示目标利率上升空间不大（2022年10月最新点阵图） ................. 9 图表12：两轮加息幅度及CPI对比 ........................................................ 10 图表13：上一轮加息黄金回顾 ............................................................ 11 图表14：重点关注公司及盈利预测 ........................................................ 11 图表15：山东黄金矿产金产量及成本 ...................................................... 12 图表16：赤峰黄金矿产金产量及成本 ...................................................... 12 图表17：Sepon稀土资源分布情况 ........................................................ 13 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 4 诚信、专业、稳健、高效 图表18：银泰黄金矿产金产量及成本 ...................................................... 13 图表19：银泰黄金资源储量丰富 .......................................................... 14 图表20：紫金矿业矿产金产量及成本 ...................................................... 14 图表21：湖南黄金矿产金产量 ............................................................ 15 图表22：中金黄金矿产金产量 ............................................................ 15 证券研究报告 请阅读最后一页重要免责声明 5 诚信、专业、稳健、高效 1、 黄金价格研究框架 1.1、 黄金价格锚定美债实际利率 黄金价格与美债实际利率有较好的反向关系。历史数据证明了黄金与实际利率的大多数时候存在反向关系，可以认为黄金价格对标10年期美债实际收益率。布雷顿森林体系解体之后，