中 泰 证 券 研 究 所 专 业 ｜ 领 先 ｜ 深 度 ｜ 诚 信 ｜ 证 券 研 究 报 告 ｜ 债市收益率曲线趋平 ——流动性全景观察第12期 陈兴 博士 中泰宏观首席分析师 S0740521020001 研究助理：王丰 2022年11月19日 2 结论：债市收益率曲线趋平 •资金价格继续上行。本周央行公开市场操作，由此前净回笼转变为净投放。一方面，源于近期理财产品大幅破净，央行增加逆回购投放规模来平抑市场波动；另一方面，也是为了对冲月中缴税带来的流动性紧张。本月MLF缩量投放且降准落空，本周央行缩量投放MLF8500亿元，源于结构性货币政策集中发力，其中PSL余额连续两个月上升，对MLF的投放起到替代性作用，利率也相对较低。本周公布的央行三季度货政报告开始关注通胀风险，资金利率和商业银行同业存单到期收益率皆明显上行。 •债市收益率曲线呈现熊平。本周债市利率大幅回调，一方面，源于市场对经济基本面的悲观预期逐步修正，上周五房地产救市16条政策出台，叠加前期疫情防控政策优化，资金利率中枢上行，令债市做多情绪的逻辑发生转变。另一方面，债市回调导致市场集中抛售，卖盘在短期内大量增加，也助跌了债市。信用债期限利差也大幅上行，债市收益率曲线趋于平缓。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期 3 四、债券市场 二、货币市场 票据利率：票据利率全面上行 同业存单：收益率全面上行，长期限升幅较大 同业存单：净融资规模持续为负 目录 政策利率：本周政策利率保持不变 公开市场：MLF投放缩量 一、央行操作 DR利率：除隔夜外全部上行 R利率：利率短降长升 SHIBOR：除隔夜外全部上行，长期升幅较大 三、票据和存单 国债：收益率全面上行，曲线趋于平缓 国开债：收益率全面上行，短期限升幅较大 债券融资：净融资规模较上周明显增加 五、其他利率 利率互换：利率全面上行 国债期货：收盘价全面小幅下行 其他利率：民间借贷利率上行 4 政策利率：本周政策利率保持不变 •本周7天期逆回购利率录得2.0%，较上周保持不变。 •本周央行公开市场进行8500亿MLF投放，同时累计有10000亿MLF到期，1年期MLF利率仍维持在2.75%。 利率走廊下的市场利率变化（%） 来源：WIND，中泰证券研究所 0246815/1116/1117/1118/1119/1120/1121/1122/11R7DR7超额存款准备金利率 逆回购利率:7天 贷款市场报价利率(LPR):1年 中期借贷便利(MLF):利率:1年 5 公开市场：MLF投放缩量 •本周央行公开市场操作净投放2180亿元。本周央行公开市场共进行了4010亿元7天期逆回购和8500亿MLF投放，同时累计有330亿元7天期逆回购和10000亿MLF到期，因此本周央行公开市场操作净投放2180亿元。 •下周央行公开市场共有4010亿元7天期逆回购。 下周央行公开市场到期情况（亿元） 公开市场操作与净投放（亿元） 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 050010001500200011/2111/2211/2311/2411/257天逆回购到期 -12000-8000-40000400080001200020/1121/321/721/1122/322/722/11公开市场操作:货币投放 公开市场操作:货币回笼 公开市场操作:货币净投放 6 DR利率：除隔夜外全部上行 •本周DR001周度均值下行5.0BP，DR007周度均值上行5.3BP，DR014周度均值上行19.9BP，DR021周度均值上行27.6BP，DR1M周度均值上行26.7BP。 DR系列 来源：Wind，中泰证券研究所 回购本周均值（%）上周均值（%）增减（BP）年初以来走势DR0011.691.74-5.0DR0071.881.825.3DR0141.991.7919.9DR0212.061.7927.6DR1M2.041.7726.7 7 R利率：利率短降长升 •本周R001周度均值下行5.8BP，R007周度均值上行11.5BP，R014周度均值上行20.0BP，R021周度均值上行26.3BP，R1M周度均值上行26.8BP。 来源：Wind，中泰证券研究所 R系列 回购本周均值（%）上周均值（%）增减（BP）年初以来走势R0011.771.83-5.8R0071.991.8811.5R0142.091.8920.0R0212.131.8726.3R1M2.211.9426.8 8 SHIBOR：除隔夜外全部上行，长期升幅较大 •本周隔夜Shibor利率周度均值环比下行4.3BP，7天期限利率周度均值环比上行3.0BP，1个月期限利率周度均值环比上行17.3BP，3个月期限利率均值环比上行28.5BP，6个月期限利率周度均值环比上行24.1BP。 来源：Wind，中泰证券研究所 SHIBOR关键期限走势 期限本周均值（%）上周均值（%）增减（BP）年初以来走势1天1.701.74-4.37天1.891.863.01个月1.871.7017.33个月2.101.8128.56个月2.151.9124.1 9 票据利率：票据利率全面上行 •本周6个月和1年期国股银票直贴利率周度均值分别上行11.0BP和12.0BP。 •本周6个月和1年期国股银票转贴利率周度均值分别上行12.8BP和12.8BP。 来源：普兰金服，中泰证券研究所 国股银票贴现收益率 期限本周均值（%）上周均值（%）增减（BP）近两周走势直贴:6M1.431.3211.0直贴:1Y1.441.3212.0转贴:6M1.291.1712.8转贴:1Y1.331.2012.8 10 同业存单：收益率全面上行，长期限升幅较大 •本周1个月期限商业银行同业存单（AAA）到期收益率上行17.0BP，3个月期限利率周度均值上行35.6BP，6个月期限利率均值上行35.3BP，1年期限利率周度均值上行33.8BP，其中1年期限利率周度均值低于同期限MLF利率0.22个百分点。 商业银行同业存单（AAA）到期收益率 同业存单（AAA）到期收益率和MLF（%） 来源：WIND，中泰证券研究所 来源：WIND，中泰证券研究所 期限本周均值（%）上周均值（%）增减（BP）年初以来走势1M1.861.6917.03M2.382.0335.66M2.462.1135.31Y2.532.1933.81.52.02.53.03.520/1121/321/721/1122/322/722/11中债商业银行同业存单到期收益率(AAA):1年 中期借贷便利(MLF):利率:1年 11 同业存单：净融资规模持续为负 •本周，同业存单净融资规模为-1164.9亿元，发行总额达4663.5亿元，到期量为5828.4亿元。上一周，同业存单净融资规模为-942.2亿元，发行总额达3412.0亿元，到期量为4354.2亿元。 •未来三周，将分别有将分别有4542.4亿元、3430.4亿元、2603.3亿元的同业存单到期。 来源：Wind，中泰证券研究所；注释：表中不含农信社、村镇银行 本周主要银行同业存单发行和净融资 分期限发行（亿元）国有行股份行城商行农商行外资银行合计净融资合计（亿元）国有行股份行城商行农商行外资银行合计1M50.0237.2920.339.211.01257.71M50.0214.3489.839.211.0804.33M204.4852.4476.185.41.01619.33M204.4615.9181.785.41.01088.46M0.014.240.393.70.0148.26M0.0-445.1-599.393.70.0-950.79M74.121.931.916.40.0144.39M74.1-327.8-263.416.40.0-500.71Y530.8454.4404.471.17.51468.21Y530.8-1312.3-937.871.17.5-1640.7发行合计859.31580.11873.0305.819.54637.7净融资合计859.3-1255.0-1129.0305.819.5-1199.4 12 国债：收益率全面上行，曲线趋于平缓 •本周1年期国债收益率周度均值上行31.6BP，3年期国债收益率周度均值上行17.6BP，5年期国债收益率周度均值上行14.6BP，7年期国债收益率周度均值上行12.3BP，10年期国债收益率周度均值上行11.8BP，15年期国债收益率周度均值上行12.5BP，30年期国债收益率周度均值上行10.6BP，50Y年期国债收益率周度均值上行10.7BP。 •10Y-1Y国债期限利差周度均值下行19.77BP。 来源：Wind，中泰证券研究所 国债收益率走势 期限本周均值（%）上周均值（%）增减（BP）年初以来走势1Y2.151.8331.63Y2.502.3217.65Y2.652.5014.67Y2.842.7212.310Y2.822.7011.815Y2.962.8312.530Y3.223.1110.650Y3.303.1910.7 13 国开债：收益率全面上行，短期限升幅较大 •本周1年期国开债收益率周度均值上行37.6BP，3年期国开债收益率周度均值上行26.8BP，5年期国开债收益率周度均值上行20.1BP，7年期国开债收益率周度均值上行12.9BP，10年期国开债收益率周度均值上行13.2BP，15年期国开债收益率周度均值上行9.0BP，30年期国开债收益率周度均值上行9.3BP，50年期国开债收益率周度均值上行10.7BP。 •10Y-1Y国开债期限利差周度均值下行24.41BP。 来源：Wind，中泰证券研究所 国开债收益率走势 期限本周均值（%）上周均值（%）增减（BP）年初以来走势1Y2.341.9637.63Y2.682.4226.85Y2.842.6420.17Y2.962.8312.910Y2.952.8213.215Y3.243.159.030Y3.323.239.350Y3.563.4610.7 14 债券融资：净融资规模较上周明显增加 •本周国债发行规模为1512亿元，地方债的发行规模为514亿元，政策性金融债的发行规模为990亿元，合计约为3016亿元。本周国债净融资量为1507亿元，地方债的净融资量为-62亿元，政策性金融债的净融资量为970亿元，合计约为2415亿元。本周发行规模大幅减少，而净融资规模明显增加。 来源：Wind，中泰证券研究所 各类债券发行和净融资水平（亿元） 国债地方债政策性金融债合计国债地方债政策性金融债合计11月14-18日151251499030161507-62970241511月14日6625390805845190110114511月15日0140290430662-224068011月16日0282002280-6129022911月17日0333303630-1672003311月18日8502618011910-233032811月21-25日127018516016151115175-230106011月21日00120120445235-17051011月22日0149401890-55-100-15511月23日016016017405711月24日670006700-220-2211月25日60020062067000670发行量（亿元）净融资量（缴款减到期，亿元）时间 15 利率互换：利率全面上行 •本周1个月期FR007互换利率周度均值上行15.0BP，3个月期FR007互换利率周度均值上行16.9BP，6个月FR007互换利率周度均值上行18.0BP，9个月FR007互换利率周度均值上行19.0BP，1年期FR007互换利率周度均值上行19.3BP，2年期FR007互