交通运输行业2023年度投资策略：从产业趋势看物流成长：汽车、快递、危化品

1证券研究报告作者：策略报告| 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明交通运输2022年11月12日分析师陈金海SAC执业证书编号：S1110521060001联系人郑学建从产业趋势看物流成长：汽车、快递、危化品——交通运输行业2023年度投资策略年度策略 摘要2请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1.物流：寻找强α，抵御弱β物流细分领域的高增长，能抵御经济增速下滑压力。汽车出口高增长带动汽车船高景气，危化品航运龙头运力扩张带来高增长。而跨境物流、大宗供应链、电子供应链等周期下行压力较大。2.快递：布局后监管时代的α——精细管理与服务溢价2022年，个股超额收益源于监管持续推进与竞争格局优化。展望2023年，监管趋于常态化，竞争由比拼干线成本向全网经营韧性与末端差异化建设转变，精细化管控与服务溢价决胜下一阶段竞争优势。3.航空机场：周期反转，迈向复苏航空出行需求在波动中修复，国际航班加速恢复。“十四五”期间，航空供需错配明显，航空公司盈利高弹性，应把握航空强β属性，兼顾α。受疫情影响，对免税合同进行调整是全球共性，具备法理基础。国际客流回归趋势下，有望催化上下游议价权再平衡。4.航运：周期繁荣，此起彼伏俄乌冲突带来油运行业繁荣，紊乱、供给冲击或支撑高景气。集运景气下行，需求下滑和新船交付压力或导致行业回归疫情前常态。干散货航运供需双弱，或将处于周期底部。风险提示：全球经济增速下滑，全球疫情反复，燃油价格大幅上涨，测算具有主观性仅供参考 物流：寻找强α，抵御弱β3请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1.1 汽车出口高增长，汽车船高景气1.2 汽车产销量回升，国内物流复苏1.3 危化品航运龙头提份额、高增长1.4 周期下行拖累部分物流板块增速 1.1 汽车出口高增长，汽车船高景气⚫中国汽车的国际竞争力不断增强，汽车出口快速增长，在全球市场的份额提升。⚫未来随着中国品牌竞争力的提升、外资品牌出口潜力的释放以及新能源汽车出口的发力，中国汽车出口量有望持续较快增长。4资料来源：Wind，天风证券研究所◼2020年以来中国自主品牌汽车的市占率呈上升趋势◼2020年开始中国汽车出口量高增长-50%0%50%100%150%200%250%0510152025302020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-07出口增速汽车出口量：万辆出口数量出口增速0%10%20%30%40%50%60%2011-012011-112012-092013-072014-052015-032016-012016-112017-092018-072019-052020-032021-012021-11市占率自主日系德系美系韩系法系 1.1 汽车出口高增长，汽车船高景气⚫中国汽车出口高增长带动全球海运量增长，同时平均运输距离提升，所以周转量高增长。⚫全球汽车船运输供需失衡，导致汽车船租金大幅上涨，屡创历史新高。5资料来源：Clarkson，天风证券研究所◼2021-23E年汽车船运输周转量增速高于运力◼2020年以来汽车船租金涨9倍，屡创历史新高02468102000-012001-092003-052005-012006-092008-052010-012011-092013-052015-012016-092018-052020-012021-09一年期租日租金：万美元/天6500车位5000车位-20%-10%0%10%20%20152016201720182019202020212022E2023E增速运力周转量 1.1 汽车出口高增长，汽车船高景气⚫中国汽车出口量快速增长，给中国的汽车船企业带来大量新增运输需求。⚫中国在汽车船造船领域占据优势，给中国航运公司运力扩张带来便利。⚫汽车船运价大幅上涨，给中国汽车船运输企业扩张运力创造了良好的外部环境。6资料来源：Wind，Clarkson，天风证券研究所◼中国汽车出口高增长，日韩低增长◼2021年11月，汽车船在手订单主要在中国船厂中国, 75%日本, 22%克罗地亚, 2%-40%0%40%80%120%2022H120212020201920182017201620152014汽车出口增速德国韩国中国日本 1.1 汽车出口高增长，汽车船高景气⚫国内经营汽车船运输业务的公司有安吉物流（上汽集团100%控股）、招商滚装（招商轮船70%控股）、中远海运滚装（中远海特100%控股）等。⚫中远海特有5艘汽车船，成立合资公司发展汽车船运输，纸浆船也开始参与汽车运输。7资料来源：Wind，Clarkson，中国船级社，天风证券研究所◼2021年国内主要汽车船运输公司及其运力规模上市公司汽车船子公司持股比例数量：艘运力：万车位权益运力：万车位运力份额上汽集团安吉物流100%213.183.2224%安吉中远海特滚装65%10.06招商轮船广州招商滚装70%223.572.5018%中远海特中远海运滚装100%52.462.4818%安吉中远海特滚装35%10.06长久物流新中甫航运28%70.970.494%久格航运51%10.43上港集团民生轮船20%151.260.252%全国9413.58100% 1.2 汽车产销量回升，国内物流复苏⚫乘用车报废寿命主要集中在10-15年，2020-30年有望迎来汽车更新替换的上升期。⚫乘用车换购比例快速上升，也验证了更新替换上升期到来。⚫汽车出口量增长，增加汽车国内运输和出口运输需求。⚫疫情影响居民出行和汽车销量，未来疫情若消退，汽车销量有望回升。8资料来源：Wind，商务部，叶芳《浅析换购车用户的产品需求趋势》，中国日报，天风证券研究所◼2008-2016年中国汽车销量快速增长◼中国汽车换购比例快速上升01000200030004000200520072009201120132015201720192021销量：万辆乘用车商用车0%10%20%30%40%50%20132014201520162017201820192020E2021E换购比例 1.2 汽车产销量回升，国内物流复苏⚫汽车产量增长带来运输需求增加，铁路和公路商品车运输都将受益。⚫国内商品车运输头部公司长久物流的毛利率处于低谷，2022年开始回升。9资料来源：Wind，天风证券研究所◼2022年第三季度中国单月汽车产量均创历史新高◼长久物流整体和整车运输的毛利率从2021年低谷回升0100200300400123456789101112汽车产量：万辆月度2016-21年月产量区间20226%8%10%12%14%16%18%201120122013201420152016201720182019202020212022Q3毛利率整体整车运输 1.2 汽车产销量回升，国内物流复苏⚫国内柴油价格大幅上涨，推升公路运输成本，铁路运输竞争力增强。⚫2022年前三季度，商品车铁路运输公司中铁特货的毛利率大幅回升。10资料来源：Wind，天风证券研究所◼柴油价格大涨推升公路运输成本，铁路竞争力上升◼2022年前三季度中铁特货的毛利率明显回升500060007000800090002021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-09柴油价格：元/吨6%8%10%12%14%201720182019202020212022Q3毛利率整体汽车物流 1.3 危化品航运龙头提份额、高增长⚫高准入门槛使内贸危化品航运公司的盈利能力高于国际运输公司。⚫兴通股份的盈利能力（ROE和销售净利率），在行业内领先。11资料来源：Wind，天风证券研究所◼兴通股份的ROE水平在行业内领先◼兴通股份的销售净利率在行业内领先0%5%10%15%20%25%招商轮船中远海能兴通股份招商南油海昌华盛航股份龙鹏公司长石海运泽胜船务国际油化沿海油化液化气长江油化2018-20年平均ROE0%5%10%15%20%25%30%招商轮船中远海能兴通股份招商南油海昌华盛航股份龙鹏公司长石海运泽胜船务国际油化沿海油化液化气长江油化2018-20年平均净利率 1.3 危化品航运龙头提份额、高增长⚫安全监管导致运力增速偏低：2014-21年沿海液体化学品船运力年化增速2.8%，运量年化增速8.8%。⚫供需趋紧导致盈利能力提升：盛航股份的毛利率和净利率都呈上升趋势。12资料来源：Wind，交通部，天风证券研究所◼沿海化学品航运的运量增速高于运力增速◼盛航股份的利润率呈现上升趋势0%10%20%30%40%50%利润率毛利率净利率-10%-5%0%5%10%15%20%25%2015201620172018201920202021增速运量增速运力增速 1.3 危化品航运龙头提份额、高增长⚫盛航股份和兴通股份的运力增长主要来自份额提升。⚫其他头部公司的运力规模比较稳定，中小型公司普遍增速较慢。⚫丰海海运破产重整，业务处于调整期。13资料来源：Wind，交通部，Clarkson，天风证券研究所◼运力增长来自于市场份额提升◼其他头部公司运力规模比较稳定0%1%2%3%4%5%6%7%8%202120202019201820172016201520142013市场份额兴通股份盛航股份051015202530丰海海运君正船务招商南油中船万邦运力：万载重吨202120202019201820172016201520142013注：统计的是中国籍化学品船舶，丰海海运包括内贸和外贸化学品船 1.3 危化品航运龙头提份额、高增长⚫2010-20年，盛航股份和兴通股份的运力规模增长10倍，成为内贸危化品航运龙头。⚫未来盛航股份和兴通股份都有望通过购买二手船、申请新指标的方式实现高增长。14资料来源：Wind，天风证券研究所◼盛航股份的运力稳步增长◼2020年兴通股份运力跳跃式增长024681012201020112012201320142015201620172018201920202021自有运力：万载重吨化学品船成品油船05101520201020112012201320142015201620172018201920202021自有运力：万载重吨化学品船成品油船 1.4 周期下行拖累部分物流板块增速大宗供应链：⚫头部公司批量采购、融资成本、周转效率、风控水平等优势明显，市场份额持续提升。⚫2022年前三季度商品价格同比下跌，大宗供应链头部公司盈利增速下滑。15资料来源：Wind，天风证券研究所◼四家头部大宗供应链企业的市场份额持续提升◼大宗供应链头部公司盈利增速随商品价格波动0%1%2%3%4%5%6%2009201020112012201320142015201620172018201920202021市场份额物产中大建发股份象屿股份厦门国贸注：头部企业包括建发股份，厦门象屿，物产中大，浙商中拓。-20%0%20%40%60%80%2016201720182019202020212022Q3幅度利润增速钢价涨幅 1.4 周期下行拖累部分物流板块增速跨境物流⚫集运运价大幅下滑，货代公司的溢价收窄，服务价差空间也将收窄。⚫与运价高度相关的公司盈利增速明显下滑，而弱相关的公司盈利稳健增长。16资料来源：Wind，Clarkson，Freightosdata，天风证券研究所◼美西航线货代公司运价相对船公司运价的溢价消退◼22年前三季度部分跨境物流公司的归母净利润增速已经回落050001000015000200002021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-09美西航线运价：美元/FEUFBXSCFI-40%0%40%80%120%160%海程邦达华贸物流东航物流中国外运永泰运嘉诚国际嘉友国际中创物流同比增速20212022Q1-Q3 1.4 周期下行拖累部分物流板块增