请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022年11月09日 证券研究报告•公司动态跟踪报告 买入 （维持） 当前价： 89.19元 赣锋锂业（002460） 有色金属 目标价： ——元（6个月） 积极布局磷酸二氢锂，产业协同优势凸显 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：郑连声 执业证号：S1250522040001 电话：010-57758531 邮箱：zlans@swsc.com.cn 联系人：黄腾飞 电话：13651914586 邮箱：htengf@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 20.17 流通A股(亿股) 12.07 52周内股价区间(元) 72.25-173.5 总市值(亿元) 1,798.83 总资产(亿元) 390.57 每股净资产(元) 15.23 相关研究 [Table_Report] 1. 赣锋锂业（002460）：强现实弱预期，多元布局助力行稳致远 (2022-10-21) 2. 赣锋锂业（002460）：产业链纵深倍道而进，锂业龙头未来可期 (2022-09-13) [Table_Summary]  事件：2022年11月7日，赣锋锂业与富临精工签署合作协议，发挥各自资源优势，双方拟共同投资设立合资公司，新建年产20万吨磷酸二氢锂一体化项目，项目一期规划产能为3万吨/年，远期规划产能为20万吨/年。  布局电池级磷酸二氢锂，大幅降低磷酸铁锂制备成本。磷酸二氢锂主要用于制备锂离子电池正极材料磷酸铁锂，富临精工目前改进了草酸亚铁制备磷酸铁锂的工艺路线，该路线生产磷酸铁锂的主要原材料为草酸亚铁和磷酸二氢锂。其中，磷酸二氢锂的制备既可以用碳酸锂、氢氧化锂，也可以用低成本锂盐磷酸锂，磷酸锂作为其锂源的同时还能部分提供磷源。选用磷酸锂既有价格优势又有加工成本优势，相较于碳酸锂路线，经我们测算，采用磷酸锂—磷酸二氢锂路线成本降幅达75%。  携手富临精工加快产业链一体化战略。公司与富临精工合作建设年产20万吨磷酸二氢锂一体化项目，有利于公司借助江西省横峰县当地资源优势与优惠政策，与富临精工合作共同降低产业链成本，保障公司锂电池业务原材料的供应，实现新能源产业链上下游的合作，共同推动新能源产业的发展，有利于公司完善产业链布局，提高公司核心竞争力和盈利能力，符合公司产业链一体化的战略。  产业链产能逐步释放，自供比例有望提高。（1）上游资源：持续获取全球上游优质锂资源，不断拓宽原材料供应渠道，2022年年底将现有锂精矿产能扩张至90万吨/年。（2）中游锂盐：随着新能源汽车动力电池市场扩容，公司2025年锂盐产能指引为30万吨/年LCE。（3）下游电池：公司先后建设消费类电池&TWS电池、动力/储能电池、固态锂电池、固态电池原料金属锂生产线。同时开展电池回收业务，提升资源保障，有望打造闭环业务模式。  盈利预测与投资建议。预计2022/2023/2024年公司归母净利润分别为191.4/202.5/213.7亿元，对应PE分别为9/9/9倍，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格波动、项目投产不达预期、下游需求不及预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 11162.21 41325.93 46094.29 55706.63 增长率 102.07% 270.23% 11.54% 20.85% 归属母公司净利润（百万元） 5228.40 19135.28 20247.58 21373.01 增长率 410.26% 265.99% 5.81% 5.56% 每股收益EPS（元） 2.59 9.49 10.04 10.60 净资产收益率ROE 20.70% 43.43% 33.40% 27.37% PE 34 9 9 8 PB 8.22 4.42 3.15 2.42 数据来源：Wind，西南证券 -47%-37%-26%-16%-5%5%21/1122/122/322/522/722/922/11赣锋锂业 沪深300 公司动态跟踪报告 / 赣锋锂业（002460） 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 1 布局电池级磷酸二氢锂，环保降本制备磷酸铁锂 磷酸二氢锂是一种无色潮解晶体，其主要用途有：1）利用磷酸二氢锂制备磷酸锰铁锂。宁德时代用草酸锰铁与磷酸二氢锂合成磷酸锰铁锂，比亚迪用磷酸二氢锂、碳酸锰、草酸亚铁和葡萄糖合成磷酸锰铁锂。2）磷酸二氢锂也可用于二氟磷酸锂的制造，该原料相比目前常用的六氟磷酸锂、二氟磷酸更加便宜，且稳定、无毒，且在反应中加入液相氟化催化剂，能大幅降低反应所需温度，因此不需高温高压，反应过程容易控制，安全系数高，设备成本低。3）磷酸二氢锂主要用于制备锂离子电池正极材料磷酸铁锂。随着标准工业级锂盐价格上涨，锂离子电池回收锂盐增多。锂离子电池回收锂盐杂质含量高，不能直接用于生产电池级锂盐，需经过预处理除杂后使用。磷酸二氢锂作为生产下游正极材料磷酸铁锂重要的原料之一，正在显示出良好的市场前景。 图1：磷酸二氢锂用途 资料来源：盖德化工网，西南证券整理 目前，磷酸铁锂主要有4种工业上的主流工艺，分别是草酸亚铁工艺、氧化铁工艺、全湿法工艺和磷酸铁工艺。其中，传统草酸亚铁工艺的优点在于制备路线非常简单，配料也容易配置，缺点在于这种工艺需要进行多次烧结，烧结的过程中会排放大量的氨气，会对环境和设备造成不可逆的影响，需要花额外的精力去进行废气的处理导致磷酸铁锂的成本较高，目前成本大致在5万元/吨。氧化铁工艺的优点在于基本没有废气，且氧化铁的成本非常低，缺点在于这种工艺下制作出来的磷酸铁锂品质较低，用于动力电池基本处于低端水平，目前成本为4万元/吨，是四种工艺中成本最低的。全湿工艺制备磷酸铁锂优点在于材料排布会非常好从而磷酸铁锂性能非常强劲，缺点在于过程非常复杂，对设备的要求极高，成本也是最高的，目前为6万元/吨。磷酸铁工艺的具备氧化铁法、草酸亚铁法的所有优点，跟全湿法的磷酸铁锂性能基本无异，但缺点在于成本过高，目前成本为5.5万元/吨。 表1：磷酸铁锂4种技术路线对比 传统草酸亚铁工艺 氧化铁工艺 全湿工艺 磷酸铁工艺 工艺类型 固相法 固相法 液相法 固相法 制备难度 简单 中等 复杂 简单 成本 5万元/吨 4万元/吨 6万元/吨 5.5万元/吨 缺点 排放大量氨气，环保压力大 基本无废气 成本高，设备要求高 生产周期长，能耗高 磷酸铁锂品质 氧化铁法＜草酸亚铁法＜磷酸铁法=全湿法 资料来源：新型磷酸铁前驱体及磷酸铁锂正极材料的制备及性能研究（孙少先），西南证券整理 注：成本为自有矿企业生产成本 公司动态跟踪报告 / 赣锋锂业（002460） 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 2022年11月7日，赣锋锂业与富临精工签署合作协议，发挥各自资源优势，双方拟共同投资设立合资公司，新建年产20万吨磷酸二氢锂一体化项目，富临精工及赣锋锂业拟按照60%、40%的股权比例设立合资公司。项目一期规划产能为3万吨/年，远期规划产能为20万吨/年。 富临精工目前改进草酸亚铁制备磷酸铁锂的工艺路线，该路线生产磷酸铁锂的主要原材料为草酸亚铁和磷酸二氢锂，其中，磷酸二氢锂的制备既可以用碳酸锂、氢氧化锂，也可以用低成本锂盐磷酸锂，磷酸锂作为其锂源，同时能部分提供磷源。选用磷酸锂既有价格优势又有加工成本优势，相较于碳酸锂路线，经我们测算，采用磷酸锂—磷酸二氢锂路线成本降幅达76%。 图2：磷酸锂制备磷酸二氢锂工艺路线 资料来源：国家知识产权局《粗制锂盐生产电池级磷酸二氢锂的方法》专利，西南证券整理 根据湖南升华环评报告，此前以磷酸一铵为主要原料的方案在烧结工序会产生高浓度氨气，富临精工采用稀硫酸吸收+高温焚烧的方式处理，工艺复杂且增加生产成本。改进后经测算，若完全采用磷酸锂制备磷酸二氢锂，生产1吨磷酸铁锂，主材成本合计约3.8万元/吨，较采用碳酸锂-磷酸一铵路线成本降幅达 75%，且采用新路线反应过程中不再产生有害气体氨气，环保的同时又进一步降低了成本。 公司动态跟踪报告 / 赣锋锂业（002460） 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 表2：改进前后的草酸亚铁工艺路线对比 LFP工艺路线 材料名称 单耗/吨 材料价格（万元/吨） 单吨成本（万元） 原草酸亚铁路线（用碳酸锂） 碳酸锂 0.24 57.9 13.7 草酸亚铁 1.15 1.2 1.4 磷酸一铵 0.74 0.3 0.2 主要原材料成本合计 15.3 改进后草酸亚铁路线（用磷酸锂） 磷酸二氢锂 0.67 3.7 2.5 其中：磷酸锂 0.42 - - 磷酸 0.25 - - 草酸亚铁 1.09 1.2 1.3 主要原材料成本合计 3.8 工艺改进后成本降幅 75% 资料来源：湖南升华环评报告，百川盈孚，富临精工公司公告，西南证券整理 注：材料价格为11月8日市场价 2 产业链产能逐步释放，自供比例有望提高 上游资源端：2022年上半年公司通过新余赣锋矿业获取上饶松树岗钽铌矿项目62%股权；完成马里Goulami na锂辉石项目的股权交割，获取马里锂业50%的股权；对Bacanora进行要约收购已到尾声，目前公司持有Bacanora公司及Sonora锂黏土项目100%股权；因锂精矿供应紧张，Mt Marion锂辉石项目进行矿石处理产能的升级改造，2022年年底将现有锂精矿产能扩张至90万吨/年。我们测算公司目前控制的上游锂资源权益储量为3072万吨LCE，保障公司中游锂盐生产所需原料来源，平抑原料端价格波动以及供应商断供风险。 表3：公司上游锂资源权益储量 资源 类型 公司 持股比例 国家 锂矿名称 总资源量（万吨LCE） 合作方式 产能计划 锂辉石 RIM 50.00% 澳大利亚 Mt Marion 242 全部包销 现有产能45-48万吨/年锂精矿，计划22年底扩张至90万吨/年。 Pilbara 6.16% 澳大利亚 Pligangoora 871 每年包销16万吨锂精矿 现有年产33万吨锂精矿，2022年中扩产至58万吨/年，远期计划80-85万吨。 Core Lithium 5.81% 澳大利亚 Finniss 47.9 每年包销不低于7.5万吨 预计22下半年投产，公司每年包销至少7.5万吨锂辉石精矿，协议期为4年。 荷兰SPV 50% 非洲 Goulamina 389 公司将获得一期产能的50%包销权 项目现规划一期产能50.6万吨锂精矿，二期产能可扩建到80万吨锂精矿（计划在一期产能达产后的18个月内投产二期产能）。 AVZ矿业 - Manono 536 公司包销权初始期限为5年 目前产能70万吨，预计扩张至160万吨，预计2023年投产。 BLL 55.00% 爱尔兰 Avalonia / / 勘探中。 子公司 100.00% 中国江西 宁都河源矿 10 自行运营开采 盐湖 MineraExa 51.00% 阿根廷 Cauchari-Ol2458 包销3万吨 一期产能4万吨/年碳酸锂（2022下 公司动态跟踪报告 / 赣锋锂业（002460） 请务必阅读正文后的重要声明部分 5 资源 类型 公司 持股比例 国家 锂矿名称 总资源量（万吨LCE） 合作方式 产能计划 aroz 半年试车），二期扩产产能不低于2万吨/年LCE（计划超过4万吨）。 国际锂业 100.00% 阿根廷 Mariana 812 / 2万吨/年氯化锂（工厂建设中）。 五矿盐湖 49.00% 中国青海 柴达木一里坪盐湖 165 / 现拥有 1 万吨/年碳酸锂产能，远期规划碳酸锂产能共 2 万吨/年。 子公司 100.00% 中国青海 青海海西良锂盐湖 / / 勘探中。