纺织服装行业2022年三季报综述：品牌复苏较为缓慢，外需走弱制造承压

投资建议：1）品牌端：后续清库存压力较大，优选经营韧性较强的男装品牌。受前期销售不佳影响，当前各品牌库存明显偏高，预计Q4品牌将以加大促销等方式降低库存，利润率短期压力较大。推荐2022年以来经营韧性较强、库存压力较小的中高端男装比音勒芬、报喜鸟以及进入销售旺季的羽绒服龙头波司登；同时H股运动龙头受终端零售波动及H股市场影响，近期调整幅度较大，但站在长期维度，当前其估值已处于历史较低位置，推荐李宁、安踏体育、特步国际（对应2023年PE分别为20X、19X、13X）。2）制造端：外需或继续走弱，重点关注回调较多的低估值标的。海外消费疲软与品牌方库存高企导致出口订单持续走弱，我们预计未来1-2个季度纺织制造出口将继续面临压力，需关注下游品牌清库存进度及欧美经济情况。由于订单趋势下行，纺织制造标的回调幅度较大，从中长期维度来看，我们认为部分优质制造标的当前性价比凸显，推荐长期竞争优势突出的制造龙头浙江自然（2023年15X）、华利集团（2023年15X）、伟星股份（2023年15X）。 品牌端：复苏不及预期，男装韧性较强。受9月以来疫情影响，Q3品牌复苏不及预期。根据我们测算，大众服饰/家纺板块Q3归母净利润分别同比下降19.3%/下降19.9%，表现较差；中高端服饰板块Q3归母净利润同比增长3.0%，其中男装表现亮眼（如比音勒芬/报喜鸟归母净利润分别同比增长30.4%/增长13.8%），女装表现欠佳。 制造端：收入低预期，汇兑收益增厚利润。根据我们测算，Q3纺织制造板块收入同比增长13.7%至210.2亿元，表现低于预期，主要原因是海外需求疲软及品牌高库存导致Q3制造企业接单不佳且发货被推迟；归母净利润同比增长11.0%至21.22亿元，主要受益于人民币贬值带来的汇兑收益。 基金持仓：细分制造龙头伟星股份、高端运动休闲服饰龙头比音勒芬是近期市场关注的重点。Q3重仓基金数量最多的前五只个股分别为李宁（110）、比音勒芬（41）、伟星股份（35）、牧高笛（24）和安踏体育（19），环比-1、0、+16、+17、-1。在重仓基金环比变动方面，Q3加仓浙江正特的基金数量最多（+18），牧高笛和伟星股份位列第 二、第三。 风险因素：疫情的不确定性，欧美通胀风险，原材料价格波动风险 1.A股2022年三季报概览 在分析2022Q3业绩的过程中，为保证数据的代表性，我们在A股纺服板块中筛选出28家具备代表性的上市公司进行归纳总结，并将其进一步细分为大众服饰、中高端服饰、家纺及纺织制造四大子版块。在本章中，所有A股纺织服装板块的半年度数据均基于上述28家上市公司统计得到，但部分公司上市时间较晚，个别年份的数据缺失（众望布艺、欣贺股份2017、2018年数据缺失；浙江自然、华利集团、泰慕士2017-2019年数据缺失；盛泰集团2017-2020年数据缺失）。 表1：A股纺织服装板块中具备代表性的28家上市公司 1.1.1.收入&利润：纺织制造及中高端服饰表现稳健 2022Q3A股纺织服装板块业绩增速环比改善。2022Q1-3A股纺织服装板块收入/归母净利润分别同比增长4.36%/下降6.92%。Q3单季来看，A股纺织服装板块收入/归母净利润分别同比增长5.47%/下降0.16%，增速环比Q2均明显改善（Q2收入/归母净利润分别同比下降0.62%/下降19.75%），主要由于7、8月国内疫情形势逐步缓和，终端零售有所恢复。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 图1：2022Q1-3 A股纺织服装板块营业收入同比增长4.36% 图2：2022Q1-3A股纺织服装板块归母净利润同比下降6.92% 图3：2022Q3 A股纺织服装板块营业收入同比增长5.47% 图4：2022Q3A股纺织服装板块归母净利润同比下降0.16% 分版块：Q3中高端服饰及纺织制造板块表现相对更优。2022Q1-3大众服饰、中高端服饰及家纺板块的业绩均同比下降，仅纺织制造板块同比增长。Q3单季来看，大众服饰及家纺板块收入分别同比下降4.4%/下降6.4%，归母净利润分别同比下降19.3%/下降19.9%，主要受9月疫情反复及终端消费疲软影响；中高端服饰板块收入/归母净利润分别同比增长2.2%/增长3.0%，主要得益于中高端男装韧性较强；纺织制造板块收入/归母净利润分别同比增长13.7%/11.0%，收入增速不及预期，主要原因是海外需求疲软及品牌高库存导致Q3制造企业接单不佳且发货被推迟，但汇兑损益增厚利润。 图5：2022Q1-3A股纺服中大众服饰、中高端服饰、家纺板块的收入均同比下降 图6：2022Q1-3A股纺服中大众服饰、中高端服饰、家纺板块的归母净利润均同比下降 图7：2022Q3A股纺服中中高端服饰及纺织制造板块的收入同比增长 图8：2022Q3A股纺服中中高端服饰及纺织制造板块的归母净利润同比增长 1.1.2.利润率：环比略有改善，中高端服饰表现较优 2022Q3A股纺织服装板块的利润率同比下降。2022Q1-3A股纺织服装板块的毛利率/净利率分别为34.80%/10.14%，分别同比下降1.99pct/下降1.27pct。Q3单季来看，A股纺织服装板块毛利率/净利率分别为33.64%/9.73%，环比Q2略有改善 （Q2毛利率/净利率分别为33.59%/9.67%），但较2021年同期明显下降，主要由于Q3终端零售较Q2有所复苏，但仍处于相对疲软的状态。 图9：2022Q1-3A股纺织服装板块的毛利率为34.80% 图10：2022Q1-3A股纺织服装板块的净利率为10.14% 图11：2022Q3A股纺织服装板块的毛利率为33.64% 图12：2022Q3A股纺织服装板块的净利率为9.73% 分版块：中高端服饰板块利润率表现较好。2022Q1-3大众服饰、中高端服饰及家纺板块的毛利率、净利率均同比下降。Q3单季来看，中高端服饰板块表现最佳，毛利率/净利率分别同比增长0.47pct/增长0.21pct至68.63%/14.48%，韧性凸显，而其他板块的利润率大多有所下滑。 图13：2022Q1-3A股纺服中大众服饰、中高端服饰、家纺板块的毛利率均同比下降 图14：2022Q1-3A股纺服中大众服饰、中高端服饰、家纺板块的净利率均同比下降 图15：2022Q3A股纺服中中高端服饰板块的毛利率同比增长 图16：2022Q3A股纺服中中高端服饰板块的净利率同比增长 1.1.3.期间费用率：同比有所下降，制造端明显改善 2022Q3A股纺服板块的费用率有所改善，纺织制造板块尤为显著。 2022Q3A股纺织服装板块期间费用率为20.91%，同比下降1.19pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比下降0.60pct/下降0.14pct/增长0.19pct/下降0.64pct。分版块来看，纺织制造板块的期间费用率同比下降1.26pct，幅度最大，主要原因是人民币贬值带来汇兑收益使财务费用率明显下降。 图17：2022Q1-3A股纺服中大众服饰、中高端服饰、家纺板块的期间费用率均同比增长 图18：2022Q3A股纺服中大众服饰、纺织制造板块的期间费用率同比下降 2.基金持仓 2022Q3纺织服饰板块重仓仓位配置比例环比下降。2022Q3纺织服装板块的公募基金重仓仓位配置比例为0.31%，较Q2环比略微下降0.03pct。 图19：2022Q3纺织服装板块的公募基金重仓仓位配置比例环比下降 在基金重仓持股市值方面，2022Q3细分制造龙头伟星股份、高端服饰龙头比音勒芬受到较高关注。从基金重仓持股市值环比增加量来看，关注度较高的标的包括星期六（已转型为社区电商业务）、伟星股份及比音勒芬，Q3基金重仓持股市值分别为8.08、10.70、22.63亿元，较Q2分别环比提升8.08、6.34、1.33亿元。其中，伟星股份基金重仓持股市值环比增加量已连续两个季度位列前三名，持续受到较高关注。 表2：2022Q3伟星股份、比音勒芬的基金重仓持股市值环比大幅提升 从2022Q3重仓基金数量来看，当下最受关注的股票为李宁、比音勒芬、伟星股份。Q3重仓基金数量最多的前五只个股分别为李宁（110）、比音勒芬（41）、伟星股份（35）、牧高笛（24）和安踏体育（19），较Q2分别变化-1、0、+16、+17、-1。Q3加仓浙江正特的基金数量最多，环比增加18只基金，牧高笛和伟星股份的重仓基金环比增加数量位列第二、第三。 表3：2022Q3李宁是纺服板块重仓基金数量最多的个股，浙江正特的重仓基金环比增加数量最多 表4：2022Q3星期六、伟星股份、比音勒芬等个股的重仓基金持仓总量显著提升 从2022Q3基金的配置比例来看，星期六、伟星股份和比音勒芬是近期市场关注的重点，港股运动公司配置比例略降。从基金持股占流通股比例的提升幅度来看，Q3占比提升幅度的前五名分别为星期六（+6.93pct）、伟星股份（+5.38pct）、比音勒芬（+4.70pct）、富安娜（+1.93pct）、兴业科技（+1.14pct），港股运动公司李宁、特步国际、安踏体育基金持股占流通股比例则分别下降0.23/3.01/0.07pct。 表5：星期六、伟星股份、比音勒芬配置比例显著提升，港股运动公司基金重仓持股占流通股比例略降 3.大众服饰：受疫情影响较大，业绩持续承压 3.1.板块概览：疫情扰动加重业绩压力，净利率大幅下滑 本节所涉及的大众服饰板块三季度数据均基于海澜之家、太平鸟及森马服饰统计得到。 2022Q3受疫情影响，大众服饰板块盈利下滑。2022Q1-3大众服饰板块的营业收入为288.41亿元，同比下降8.69%；归母净利润为21.73亿元，同比下降38.68%。其中，2022Q3大众服饰板块的营业收入为94.88亿元，同比下降4.36%；归母净利润为6.60亿元，同比下降19.30%。收入端下降主要由于疫情期间线下门店经营不佳，利润端承压主要受收入下滑及线下刚性费用较高等因素的影响。 图20：2022Q1-3大众服装板块收入同比下降8. 图21：2022Q3大众服装板块收入同比下滑4.36% 图22：2022Q1-3大众服装板块归母净利润同比下降38.68% 图23：2022Q3大众服装板块归母净利润同比下滑19.30% 2022Q1-3大众服饰板块毛利率下降叠加费用率抬升，致使净利率承压。 2022Q1-3大众服饰板块毛利率为43.86%，同比下降2.08pct；期间费用率为31.72%，同比增长2.96pct；净利率为7.27%，同比下降3.84pct。其中，2022Q3板块整体毛利率同比下降2.88pct至41.87%，费用率同比下降0.74pct至30.02%，净利率同比下降1.43pct至6.77%。2022Q3毛利率下滑主要由于大众服饰版块公司普遍加大了促销折扣力度，同时由于疫情期间店铺的刚性费用高企，大众服饰板块的净利率承压。 图24：2022Q1-3大众服装板块毛利率及净利率承压 图25：2022Q3大众服装板块毛利率及净利率下滑 图26：2022Q1-3大众服装板块费用率抬升 图27：2022Q3大众服装板块费用率同比略降 3.2.代表公司：海澜之家、太平鸟、森马服饰 海澜之家改善显著，太平鸟、森马持续承压。2022Q3海澜之家收入同比增长3.43%，增速由负转正（Q2为-7.24%），归母净利同比增长19.19%，业绩改善明显；而太平鸟及森马服饰受疫情影响，Q3收入利润下滑仍然较为显著，利润分别下滑86.53%、39.82%。海澜之家就表现明显优于太平鸟及森马服饰，主要由于男装消费更偏必选，需求更为稳定，受消费场景的影响相对较小。 表6：2022Q3大众服饰板块中海澜之家盈利相对坚挺 门店：2022Q3海澜之家门店数量持续扩张，太平鸟及森马服饰净闭店较多。Q3海澜之家/太平鸟/森马服饰门店分别变化+123家/-57家/-83家。 其中，海澜之家持续增开购物