出行链复苏预期强化，关注业绩底部反转标的

免税：海南客流开启恢复进程，落地架数及客流量环比改善明显。新海港开业提供增量供给，旺季客流恢复有望进步一步拉高行业景气度。推荐中国中免（601888.SH），建议关注海汽集团(603069.SH)。 零售：三季报结束，反映出Q3需求海外、国内均不足，内外双困，营收较Q2大部分继续放缓；成本下降带来净利润修复，运费、大宗成本、汇率均有体现，跨境类公司利润有修复；在需求逐渐恢复、成本改善明显时刻，我们推荐中小市值、困境反转及消费降级的标的，建议关注巨星科技（002444.SZ）、华凯易佰（300592.SZ）、国联股份（603613.SH）。 餐饮：国内疫情反复相对频繁，考虑消费者出行意愿受阻及部分地区存有营业限制，门店运营短期承压。推荐轻资产门店扩张的海伦司(9869.HK)，建议关注奈雪的茶(2150.HK)费用柔性化带来的利润改善。 培育钻石：Q3培育钻石下游需求淡季影响价格有所波动，9月印度培育钻裸钻出口额增速回升，下游终端贸易商、零售商已进入备货补库阶段，毛坯价格企稳回暖。11-12月美国珠宝消费旺季将至，需求端改善同时供给端短期增量有限，价格相对稳定下龙头基于产能技术优势，业绩确定性强。建议关注力量钻石（301071.SZ）、中兵红箭（000519.SZ）、国机精工（002046.SZ）、四方达（300179.SZ）、沃尔德（688028.SH）。 美妆：Q3淡季下总体平稳、分化进一步加剧，龙头强者恒强。我们认为当前行业已经逐步从全体增长步入龙头进一步抢占市占率的阶段；头部美妆品牌商三季度继续兑现高速增长，预计双11大促叠加超头复播带动下Q4业绩能够继续取得稳健表现及良好兑现，推荐关注基本面优异、业绩兑现能力强的国货美妆龙头企业珀莱雅（603605.SH）、 贝泰妮（300957.SZ）、 华熙生物（688363.SH）。医美Q3的主逻辑为监管持续加强+医美消费旺季+疫情边际好转，长期来看，预计行业在渗透率提升逻辑下行业景气度持续，伴随监管加强，龙头效应提升，继续推荐轻医美龙头爱美客（300896.SH）。 酒店：防疫政策调整预期下，市场情绪面改善，酒店作为出行链受益板块普涨。短期看Q4酒店经营仍承受压力，但龙头稳步拓店+降本增效，经营具备任性，疫后业绩有望高弹性复苏。酒店行业逻辑仍为疫后业绩高弹性复苏+连锁化率提升，短期建议关注防疫政策调整下的商旅需求恢复情况。建议关注锦江酒店（600754.SH）、金陵饭店（601007.SH）、君亭酒店（301073.SZ）。 黄金珠宝：受益于疫后消费复苏及需求集中释放，2022Q3金银珠宝零售总额780.5亿元，同比增长9.04%，其中7-9月增速分别为22%/7%/2%。主要公司收入保持较快增长，黄金产品销售旺盛，高毛利镶嵌产品承压致利润受损。建议关注黄金销售龙头或布局培育钻石零售的中国黄金（600916.SH）、潮宏基（002345.SZ）、 周大福 （1929.HK）、 曼卡龙 （300945.SZ）、 豫园股份（600655.SH）、老凤祥（600612.SH）。 景区：暑期业绩恢复较好，展现出文旅景区在供给端改善下具备的复苏高弹性。文旅标的部分业务已处于底部位置，具备较大恢复空间，如出境游旅行社等，另一部分业务由于此前疫情扰动推迟，业绩有望在疫后得到确认，短期提供增量，如会展业务。建议关注宋城演艺（300144.SZ）、天目湖（603136.SH）、长白山（603099.SH）、黄山旅游（600054.SH）、众信旅游（002707.SZ）等疫后复苏叠加增量兑现逻辑。 传媒：受VR产业利好政策带动，触底略有回升，关注VR设备出货量及内容生态持续完善，VR产业链相关标的有望受益，建议关注新拓展裸眼3D大屏业务的兆讯传媒（301102.SZ）。直播电商赛道持续高景气，平台流量竞争加剧有望带动直播电商机构变动，头部直播电商机构有望受益于平台流量、资源倾斜，建议关注星期六（002291.SZ）、新东方在线（HK.1797）。 人力资源：经济增速换挡期就业压力加大，同时为规避新冠疫情等“黑天鹅”事件导致的用工风险，人力外包等就业方式的重要性凸显，灵活用工、业务外包市场持续扩大。7月以来头部公司灵活用工派出人头数环比回升，疫情影响相对减弱后核心公司业绩有望恢复高增。建议关注具备资金、渠道、平台优势的科锐国际（300622.SZ）、北京城乡（600861.SH）、外服控股（600662.SH）。 风险提示：估值为历史数据复盘不构成投资建议；疫情影响反复；居民消费意愿降低；行业竞争加剧。 表1：重点公司投资评级: 1本周绝对估值变化 本周（2022年10月31日-11月4日，下同）,万得A股PE(TTM)为16.75倍，低于18.34倍的历史均值，较上周的15.63倍有微幅上升。 图1.万得A股PE(TTM) 图2.消费者服务(中信)预测PE 图3.商贸零售(中信)预测PE 2商社行业估值概览 图4.各公司估值情况（2022） 图5.各公司估值情况（2023） 3附录：本周商社各子版块覆盖标的估值变化趋势 3.1免税行业重要标的估值情况 图6.免税行业估值情况（2023） 图7.免税估值（2022） 图8.免税估值（2023） 图9.中国中免估值变化趋势 图10.王府井估值变化趋势 3.2餐饮行业重要标的估值情况 图11.餐饮行业估值情况（2023） 图12.餐饮估值（2022） 图13.餐饮估值（2023） 图14.海伦司估值变化趋势 图15.海底捞估值变化趋势 3.3培育钻石行业重要标的估值情况 图16.培育钻石行业估值情况（2023） 图17.培育钻石估值（2022） 图18.培育钻石估值（2023） 图19.中兵红箭估值变化趋势 图20.四方达估值变化趋势 3.4医美行业重要标的估值情况 图21.医美行业估值情况（2023） 图22.医美估值（2022） 图23.医美估值（2023） 图24.珀莱雅估值变化趋势 图25.爱美客估值变化趋势 3.5酒店行业重要标的估值情况 图26.酒店行业估值情况（2023） 图27.酒店估值（2022） 图28.酒店估值（2023） 图29.锦江酒店估值变化趋势 图30.华住集团估值变化趋势 3.6景区行业重要标的估值情况 图31.景区行业估值情况（2023） 图32.景区估值（2022） 图33.景区估值（2023） 图34.宋城演艺估值变化趋势 图35.天目湖估值变化趋势 3.7珠宝行业重要标的估值情况 图36.珠宝行业估值情况（2023） 图37.珠宝估值（2022） 图38.珠宝估值（2023） 图39.中国黄金估值变化趋势 图40.周大生估值变化趋势 3.8数字藏品重要标的估值情况 图41.数字藏品行业估值情况（2023） 图42.数字藏品估值（2022） 图43.数字藏品估值（2023） 图44.视觉中国估值变化趋势 图45.博瑞传播估值变化趋势 3.9餐饮产业链行业重要标的估值情况 图46.餐饮产业链行业估值情况（2023） 图47.餐饮产业链估值（2022） 图48.餐饮产业链估值（2023） 图49.嘉必优估值变化趋势 图50.立高食品估值变化趋势 3.10零售行业重要标的估值情况 图51.零售行业估值情况（2023） 图52.零售估值（2022） 图53.零售估值（2023） 图54.巨星科技估值变化趋势 图55.国联股份估值变化趋势 3.11电子烟及轻工行业重要标的估值情况 图56.电子烟及轻工行业估值情况（2023） 图57.电子烟及轻工估值（2022） 图58.电子烟及轻工估值（2023） 图59.劲嘉股份估值变化趋势 图60.盛视科技估值变化趋势 3.12人资外服行业重要标的估值情况 图61.人资外服行业估值情况（2023） 图62.人资外服估值（2022） 图63.人资外服估值（2023） 图64.外服控股估值变化趋势 图65.科锐国际估值变化趋势 4风险提示 估值为历史数据复盘不构成投资建议；疫情影响反复；居民消费意愿降低；行业竞争加剧。