首次覆盖报告：业务模式持续优化，怂火锅进入开店轨道

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] 业务模式持续优化，怂火锅进入开店轨道 [Table_Title2] 九毛九（9922.HK）首次覆盖报告 [Table_Summary] 报告摘要： ► 高效单店模型+标准化产品服务+年轻化营销，太二成为公司营收利润最大贡献极 产品端：不断打磨大单品酸菜鱼口感，提升产品性价比，追求极致顾客体验。营销端：聚焦年轻客群，打造特色文化IP，讲述品牌故事，通过品牌赋能营销，凸显品牌特色，形成强大品牌力。单店运营：优化SKU，构建标准化产品及服务流程，不断完善门店运营管理模式，打磨高效单店模型，助力门店稳健扩张。太二业务模式不断优化升级，成为公司首要营收利润贡献点。 ► 多品牌矩阵协同发力，怂火锅表现亮眼 太 二：营收利润表现良好，是公司品牌矩阵中当之无愧的领头羊。九 毛九：受品牌老化、疫情等因素影响，暂时进入战略调整期。赖美 丽烤鱼、那未大叔是大厨：处于发展探索期，未来将持续支持营收增长。 怂 火锅：借鉴太二成功经验，打磨高效单店模型，品牌势能突出，顾客口碑优异。10月19日，九毛九发布公告收购重庆涪陵地块，兴建火锅底料及复合调味料生产基地，同时设立中央厨房，提供采购、加工、仓储、物流等功能，为门店在西南地区扩张奠定基础。综合来看，未来怂火锅发展空间广阔、潜力十足，将进入开店轨道，2022年积极上调开店计划。 ► 完善业务模式+优化供应链体系+组建年轻管理团队+布局IT战略，多要素凸显公司核心竞争力 业务模式：高标准化且可复制的业务模式助力品牌门店持续扩张；供 应链建设：公司加强供应链建设，购置土地新建火锅底料及复合调味料生产厂房，完善中央厨房布局，逐步加大鲈鱼、酸菜等食材的自给比例，保障食品安全的同时，降低采购成本；管理团队：管理团队年轻化，创造力丰富，组织架构清晰合理，激励机制完善；IT战略：启动IT中台战略，自主掌握并积累经营数据及用户数据，进一步实现精细化运营。 ► 疫情冲击下仍实现盈利，公司经营韧性凸显 2022年上半年公司实现营业收入18.99亿元，同比下滑6.1%；实现归母净利润0.58亿元，同比下滑69.0%。疫情扰动下公司整体业绩承压，但利润端仍实现盈利，凸显出较好的经营韧性。 盈利预测及投资建议： 随着疫情逐步减弱，各地提振消费政策举措陆续出台，餐饮行业呈复苏趋势，九毛九各大品牌建设有条不紊，供应链优化、单店模型打磨、人才培养、IT战略等工作持续推进，门店扩张节奏平稳，业绩有望继续催化。2022年以来，太二净新增门店67家，怂火锅净新增门店10家，集团总体业绩弹性较高。 综合来看，预计公司 2022-2024 年实现总营收分别为44.35、64.69、84.13 亿元，分别同比增长6.12%、45.86%、30.05%；实现归母净利润分别为2.55、5.61、8.04亿元，分别同比下滑 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 买入 上次评级： 首次覆盖 目标价格(港元)： 18.23 最新收盘价(港元)： 14.18 [Table_Basedata] 股票代码： 9922.HK 52 周最高价/最低价(港元)： 22.50/10.79 总市值(亿港元) 206.16 自由流通市值(亿港元) 206.16 自由流通股数(百万) 862.94 [Table_Pic] [Table_Author] 证券分析师：朱芸 邮箱：zhuyun1@hx168.com.cn SAC NO：S1120522040001 [Table_Report] -30%-20%-10%0%10%20%30%40%2022/052022/062022/072022/082022/092022/10港股餐饮指数九毛九证券研究报告|港股公司深度研究报告 仅供机构投资者使用 [Table_Date] 2022年11月03日 证券研究报告|港股公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 24.99%、增长119.95%、增长43.42%，摊薄EPS分别为0.18、0.39、0.55元，对应当前股价PE分别为69.57、31.63、22.05倍。我们给予公司 2023年PE为43倍，则公司合理股价16.77元，折合港元18.23元，首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示： 疫情反复风险；子品牌发展速度不及预期风险；太二门店扩张不及预期风险；原材料成本及食品安全问题。 盈利预测与估值 财 务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2714.83 4179.70 4435.49 6469.42 8413.29 YOY（%） 1.02 53.96 6.12 45.86 30.05 归母净利润（百万元） 124.06 339.94 254.97 560.81 804.29 YOY（%） -24.54 174.00 -24.99 119.95 43.42 毛利率（%） 61.48 63.22 65.10 65.60 66.10 EPS（摊薄/元） 0.09 0.23 0.18 0.39 0.55 ROE（%） 0.04 0.11 0.08 0.14 0.17 PE（倍） 254.36 53.89 69.57 31.63 22.05 资料来源：公司公告，华西证券研究所 （注：以人民币计价，2022年11月03日汇率：1HKD=0.92CNY） 证券研究报告|港股公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 正文目录 1. 公司概况：多品牌战略快速发展，经营业绩弹性强劲 ................................................ 6 1.1. 发展历程：打造国内领先的中餐厅品牌，通过多品牌布局形成强大势能 ............................... 6 1.2. 股权结构集中，高管团队管理运营经验丰富...................................................... 8 1.3. 公司致力于打造安全厨房，3·15酸菜事件反向凸显公司食材安全管控能力 ........................... 8 2. 行业现状：餐饮行业市场前景广阔，连锁化品牌更显竞争优势 ........................................ 9 2.1. 国内餐饮行业稳步增长，对标海外仍有上升空间 .................................................. 9 2.2. 中餐占据市场主导地位，并将维持增长趋势..................................................... 10 2.3. 火锅为传统优质赛道，处于高速增长区间....................................................... 10 2.4. 酸菜鱼市场增长潜力巨大，发展空间广阔....................................................... 11 2.5. 中餐连锁化空间宽广，标准业务模式有助于连锁扩张 ............................................. 12 3. 品牌矩阵战略：多品牌布局细分市场，打造差异化特色以实现品牌定位................................ 13 3.1. 九毛九：实行战略调整，以品牌升级为主，打造单店模型 ......................................... 14 3.2. 太二：品牌势能强劲，标准化业务模式助力门店扩张 ............................................. 15 3.3. 怂火锅：业绩表现亮眼，进入开店轨道 ........................................................ 24 3.4. 赖美丽：烤鱼市场空间广阔，有望与太二实现供应链协同 ......................................... 26 3.5. 其他品牌：优选赛道，不断优化品牌矩阵布局 ................................................... 27 3.6. 太二&九毛九&怂火锅单店规模测算 ............................................................ 28 4. 核心竞争力：标准业务模式+供应链体系助力品牌扩张，年轻管理团队+IT战略为品牌发展保驾护航 ........ 29 4.1. 高标准化且可复制的业务模式助力品牌门店扩张 ................................................. 29 4.2. 打造开放共赢的企业文化，推动管理团队年轻化，组织架构清晰合理................................ 29 4.3. 加强供应链建设，实现鲈鱼工业化养殖 ........................................................ 30 4.4. 重庆购地建造底料工厂，完善央厨布局 ........................................................ 31 4.5. IT中台战略，前台及业务中台组件已完成自主研发 .............................................. 31 5. 经营分析：受疫情影响上半年整体业绩承压，怂火锅逆势发展表现亮眼................................ 32 5.1. 收入端：疫情冲击下收入承压，新增长曲线潜力十足 ............................................. 33 5.2. 利润端：疫情之下仍实现盈利，公司经营韧性凸显 ............................................... 34 5.3. 营运端：门店扩张持续推进，怂火锅各项数据表现亮眼 ........................................... 35 6. 盈利预测与估值 ............................................................................. 37 6.1. 盈利预测及假设 ........................................................................... 37 6.2. 估值及投资建议 ........................................................................... 40 7. 风险提示 ................................................................................... 41 证券研究报告|港股公司深度研究报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 图表目录 图1 九毛九历史沿革 .......