宏观经济信用观察：稳增长政策提振市场信心，基建、制造业推动经济修复

稳增长政策提振市场信心 基建、制造业推动经济修复 主要经济指标 单位：% 指标名称 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 GDP（万亿） 28.99 32.42 27.02 29.25 30.76 GDP同比增速 4.90 (4.85) 4.00 (5.19) 4.80 0.40 3.90 工业增加值 11.80 (6.37) 9.60 (6.15) 6.50 3.40 3.90 固定资产投资 7.30 (3.80) 4.90 (3.90) 9.30 6.10 5.90 房地产投资 8.80 (7.20) 4.40 (5.69) 0.70 -5.40 -8.00 基建投资 1.50 (0.40) 0.40 (0.65) 8.50 7.10 8.60 制造业投资 14.80 (3.30) 13.50 (4.80) 15.60 10.40 10.10 消费 16.40 (3.93) 12.50 (3.98) 3.27 -0.70 0.70 出口增速 32.88 29.86 15.80 14.20 12.50 进口增速 32.53 30.05 10.00 5.70 4.10 CPI增速 0.60 0.90 1.10 1.70 2.00 PPI增速 6.70 8.10 8.70 7.70 5.90 调查失业率 4.90 5.10 5.80 5.50 5.50 社融存量增速 10.00 10.30 10.60 10.80 10.60 注：1.GDP数据为当季值，总额按现价计算，同比增速按不变价格计算；2.工业增加值、固定资产投资、社零、出口、CPI、PPI增速为累计同比增速，基建投资不含电力；3.出口、进口增速均以美元计价；4.调查失业率、社融存量增速为期末值；5.2021年数据中括号内为两年平均增速 数据来源：国家统计局、中国人民银行、Wind，联合资信整理 摘要：  2022年前三季度，国际形势更趋复杂严峻，国内疫情多发散发，消费和服务业低位修复、房地产投资低迷、出口回落，经济下行压力仍然较大。而工业生产、基建和制造业投资对经济增长形成了支撑，汽车消费、重点群体失业率等结构性分项指标向好也体现了一系列稳增长政策的效果。  信用环境方面，2022年前三季度，社融规模显著扩张，但信贷结构出现分化，实体经济融资需求总体偏弱。一季度市场流动性总体平稳，二季度以来，受财政政策和货币政策的支持，叠加实体经济融资需求持续偏弱，银行间市场流动性总体较为宽松。央行继续健全市场化利率形成和传导机制，推动企业综合融资成本显著下降。  政策环境方面，2022年上半年，面对我国经济下行压力持续加大的形势，党中央、国务院果断加大宏观政策实施力度，及时出台稳经济一揽子政策。三季度以来，面对经济运行面临的一些突出矛盾和问题，党中央、国务院坚持稳中求进总基调，在落实好稳经济一揽子政策同时，再实施19项接续政策，多措并举稳外资稳外贸，提振房地产市场信心，进一步完善碳达峰碳中和“1+N”政策体系。  行业方面，房地产基本面仍处于深度调整阶段，资金面压力仍然较大，年内到期债务规模较高、销售恢复缓慢、融资渠道不畅的房企信用风险值得关注；涉房业务企业再融资限制放松，有利于提升部分建筑、建材企业的资金实力；新能源车企布局保险领域，拓展汽车售后业务的同时也面临新的挑战。 （二零二二年三季报） 联合资信研究中心 吴 玥 wuyue@lhratings.com 刘东坡 liudp@lhratings.com 马顺福 masf@lhratings.com 1 一、宏观经济与行业运行情况 2022年前三季度，国际形势更趋复杂严峻，国内疫情多发散发，经济下行压力仍然较大。经初步核算，前三季度国内生产总值87.03万亿元，不变价同比增长3.00%，较上半年回升0.50个百分点。逐季来看，GDP当季同比呈现“V型”反转，二季度GDP同比增速（0.40%）较一季度（4.80%）大幅回落；三季度反弹至3.90%。 GDP累计同比增速（不变价） 注：2021年数据为两年平均增速，下同 GDP当季同比增速（不变价） 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 2022年三季度，工业生产、基建和制造业投资对经济增长形成支撑，汽车消费、重点群体失业率等结构性分项指标向好也体现了一系列稳增长政策的效果。同时，外需边际回落、房地产投资低迷、消费和服务业形势难言乐观、9月失业率反季节性上升，经济下行压力仍然较大。四季度经济修复有望继续推进，基建和制造业投资仍有一定韧性，支撑经济增长；前期高景气度的出口大概率保持回落态势，对经济增长的拉动作用趋于下降；消费或将继续低位修复。 1. 生产端：工业、服务业经济加快恢复 三季度特别是9月工业生产加快恢复，经济大省支撑有力。2022年前三季度，全国规模以上工业增加值同比增长3.90%，较上半年加快0.50个百分点。其中，三季度全国规模以上工业增加值同比增长4.80%，较二季度回升4.10个百分点，9月回升至较高的季节性水平，工业经济呈企稳恢复态势。全国有23个省份工业增加值增速较二季度回升，回升面达到74.20%。其中，前期受疫情影响较大的长三角地区大幅回升，工业增加值由二季度下降3.20%转为增长8.20%。9月主要经济大省广东、江苏、山东和浙江工业生产分别增长5.50%、10.50%、7.60%和7.40%，较上月加快4.10、0.60、0.20和3.40个百分点；川渝地区工业企业加快弥补上月限电损失，工业增加值由降转增。 行业方面，得益于能源保供稳价政策持续推进，煤炭开采、油气开采等采矿业增加值保持较快增长。制造业增加值上半年累计同比增长3.20%，其中电子设备、饮料、食品制造业增加值实现较快增长，汽车6.3%6.1%6.0%6.0%-6.9%-1.7%0.6%2.2%4.9%5.3%5.1%5.1%4.8%2.5%3.0%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%19/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/096.3%6.0%5.9%5.8%-6.9%3.1%4.8%6.4%4.9%5.5%4.8%5.2%4.8%0.4%3.9%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%19/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/09 2 制造业快速恢复，行业增加值累计同比由上半年的下降1.90%转为增长6.90%；黑色金属、纺织、非金属矿、医药制造等行业增加值有所下降，其中医药制造业由上半年的增长0.90%转为下降4.30%。 工业增加值当月同比增速1 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 主要工业行业增加值累计同比增速2 注：2021年数据为两年平均增速三季度服务业生产有所恢复。经初步核算，前三季度服务业增加值同比增长2.30%，较上半年加快0.50个百分点，其中三季度服务业增加值同比增长3.20%。从主要行业来看，前三季度信息传输、软件和信息技术服务业以及金融业发展较好，增加值同比增速超过5%；交通运输、仓储和邮政业出现积极变化，行业增加值由上半年的下降0.80%转为增长0.30%；而房地产、住宿和餐饮业增加值同比下降明显，但前三季度降幅较上半年有所收窄。 服务业增加值当季同比增速 注：2021年数据为两年平均增速 1为剔除基数效应影响，方便对经济实际运行情况进行分析判断，文中使用的2021年两年平均增速为以2019年同期为基期计算的几何平均增长率，下同。 2 图中煤炭开采为煤炭开采和洗选业；电子设备为计算机、通信和其他电子设备制造业；饮料制造为酒、饮料和精制茶制造业；油气开采为石油和天然气开采业；化学制品为化学原料及化学制品制造业；有色金属为有色金属冶炼及压延加工业；黑色金属为黑色金属冶炼及压延加工业。 3 图中信息技术、交通运输全称分别为信息传输、软件和信息技术服务业、交通运输、仓储和邮政业。 服务行业增加值累计同比增速3 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 7.5%5.0%-2.9%0.7%3.9%3.8%4.2%6.3%-3%0%3%6%9%1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月16-19年范围2021年两年平均16-19年均值2022年同比增速-5%0%5%10%15%医药制造非金属矿纺织业黑色金属食品制造有色金属化学制品油气开采汽车制造饮料制造电子设备煤炭开采2022-062022-097.4%6.9%-5.4%1.8%4.2%6.6%4.6%5.0%4.8%5.6%4.0%-0.4%3.2%-8%-4%0%4%8%19/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/09-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%房地产住宿和餐饮交通运输批发零售租赁和商务服务其他服务金融信息技术2022-062022-09 3 2. 需求端：基建和制造业投资是主要支撑，房地产投资仍低迷 固定资产投资增速小幅回落，房地产投资增速继续探底。2022年前三季度，全国固定资产投资完成额（不含农户）42.14万亿元，同比增长5.90%，整体呈小幅回落态势。三大领域方面，房地产开发投资增速持续探底，1－9月房地产投资同比降幅扩大至8.00%，5月以来商品房销售面积与销售额同比降幅波动收窄，但销售的回暖尚未传导至投资端；基建投资表现较为强势，主要受加快项目审批落地等稳投资政策的驱动；制造业投资仍处于高位，电子及通信设备、医疗仪器设备等高技术制造业投资是主要的驱动力。 固定资产投资累计同比增速 注：2021年数据为两年平均增速，基建投资不含电力。 表1. 三大领域投资增速 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理 消费在波动中修复，非生活必需品以及部分房地产链条商品销售承压。2022年前三季度社会消费品零售总额（下称“社零”）32.03万亿元，同比增长0.70%，上半年为下降0.70%。其中，前三季度餐饮收入同比下降4.60%，餐饮恢复仍然较为缓慢。逐月来看，1－2月消费修复较快；4月降至低点；6月开始恢复增长；9月回落至2.50%。限额以上商品方面，前三季度油价支撑石油及制品销售额同比涨幅较高；中西药品、粮油、食品、饮料以及烟酒等生活必需品销售额增长较快；服装鞋帽、化妆品等非生活必需品以及建筑及装潢材料、家具等房地产链条商品销售额同比有所下降；金银珠宝、汽车、通讯器材销售额由上半年的下降转为增长。9月，家具、建筑及装潢材料销售额同比降幅有所收窄。 社零当月同比增速情况 注：2021年虚线数据为两年平均增速 主要商品零售额累计同比增速情况 数据来源：国家统计局、Wind，联合资信整理-40%-30%-20%-10%0%10%20%19/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/09固定资产投资房地产投资基建投资制造业投资6.7%-3.5%-11.1%-6.7%3.1%2.7%5.4%2.5%-24%-18%-12%-6%0%6%12%2018年2019年2020年2021年2022年-10%-5%0%5%10%15%家具建筑及装潢材料服装鞋帽针纺织品化妆品通讯器材汽车家用电器和音像器材日用品金银珠宝烟酒文化办公用品饮料粮油、食品中西药品石油及制品2022-062022-09三大领域 2022年 1-9月 2022年 1-8月 2021年 1-9月 两年平均 房地产 -8