2022Q1-3归母净利yoy-18.88%，压力下稳步推进能力建设&品牌升级，奠定长期发展基础

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 水羊股份（300740） 证券研究报告 2022年11月01日 投资评级 行业 美容护理/化妆品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 11.21元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 387.67 流通A股股本(百万股) 354.28 A股总市值(百万元) 4,345.80 流通A股市值(百万元) 3,971.48 每股净资产(元) 4.48 资产负债率(%) 53.14 一年内最高/最低(元) 20.02/10.47 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《水羊股份-半年报点评:22H1归母净利yoy-6.88%，疫情影响+品牌升级增加费用阶段性承压，坚持长期战略关注边际改善》 2022-08-15 2 《水羊股份-公司点评:拟收购法国高奢品牌伊菲丹切入高端护肤市场，助力国际化&集团化布局》 2022-07-18 3 《水羊股份-年报点评报告:2021归母净利yoy+68.54%，双科技赋能+双业务驱动+双平台战略推动业务高增》 2022-04-29 股价走势 2022Q1-3归母净利yoy-18.88%，压力下稳步推进能力建设&品牌升级，奠定长期发展基础 公司发布2022年三季报，2022Q1-3营收33.43亿元，yoy+0.91%；归母净利1.19亿元，yoy-18.88%；扣非归母净利1.1亿元，yoy-18.37%。其中，22Q3营业收入11.41亿元，yoy-4.38%；归母净利0.36亿元，yoy-37.37%，归母净利率3.17%，同降1.67pct；扣非归母净利0.37亿元，yoy-34.25%，扣非归母净利率3.21%，同降1.46pct。 成本端，2022Q1-3毛利率55.21%，同增0.46pct，其中2022Q3毛利率55.61%，同降2pct，我们预计主要由于品类结构变化所致，预计自有品牌承压营收占比下降。 费用端，2022Q1-3期间费用率为50.43%，同增1.06pct，其中销售费用率43.54%，同增1.49pct；研发费用率2.16%，同增0.7pct；管理费用率4.6%，同降0.43pct；财务费用率0.13%。分季度看，2022Q3期间费用率为50.97%，同降1.11pct，其中销售费用率44.42%，同降0.12pct；研发费用率2.55%，同增1.08pct；管理费用率4.83%，同降0.75pct；财务费用率-0.82%。 研发方面宣布聘请陈坚院士为首席科学家，成为中国首家聘请院士作为首席科学家的美妆企业，研发超小分子量透明质酸技术加速产业化，以品类为基础打造全链路研发体系，合成生物学持续进行深度、广度探索。 现金流方面，2022Q1-3公司经营活动产生的现金流净额-1.58亿元，同降236.4%，主要受疫情影响账期变长以及存货储备增加占用资金较大所致；投资活动产生的现金流净额-5.49亿元；截至2022Q3货币资金2.89亿元，同增8.9%。 营运能力方面，2022Q1-3存货周转天数144天，同比增加11.35天；应收账款周转天数30.1天，同比增加10.9天；应付账款周转天数50.79天，同比减少11.66天。 投资建议与盈利预测：今年以来外部因素不确定性加大，尤其是疫情多点散发对美妆行业的生产和销售普遍造成较大影响，公司亦受到压力较大。公司用长期的确定性对抗短期的不确定性，坚持四双战略，坚持集团化发展道路，基于公司多业务、多品牌、多品类、全渠道的布局，期待未来迎来基本面的好转，实现多点爆发增长。当前外部不确定因素较大情况下战略成效仍需时间验证，预计22-24年归母净利由3.4/5.1/8.1亿元调整至2.5/4.1/5.6亿，对应当前市值PE 17/11/8x，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复导致业绩不及预期；新品牌拓展不及预期；代理品牌解约风险 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 3,715.04 5,010.12 5,266.64 6,588.57 8,061.01 增长率(%) 54.02 34.86 5.12 25.10 22.35 EBITDA(百万元) 274.42 400.14 315.42 504.52 686.40 归属母公司净利润(百万元) 140.27 236.42 252.88 411.25 564.49 增长率(%) 415.28 68.54 6.96 62.63 37.26 EPS(元/股) 0.36 0.61 0.65 1.06 1.46 市盈率(P/E) 30.98 18.38 17.19 10.57 7.70 市净率(P/B) 3.21 2.72 2.35 1.93 1.54 市销率(P/S) 1.17 0.87 0.83 0.66 0.54 EV/EBITDA 25.47 15.83 12.37 6.71 5.06 资料来源：wind，天风证券研究所 -44%-31%-18%-5%8%21%34%47%60%73%2021-112022-032022-07水羊股份创业板指 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司发布2022年三季报，2022Q1-3营收33.43亿元，yoy+0.91%；归母净利1.19亿元，yoy-18.88%；扣非归母净利1.1亿元，yoy-18.37%。其中，22Q3营业收入11.41亿元，yoy-4.38%；归母净利0.36亿元，yoy-37.37%，归母净利率3.17%，同降1.67pct；扣非归母净利0.37亿元，yoy-34.25%，扣非归母净利率3.21%，同降1.46pct。 图1：2022年Q1-3营收同比增加0.91% 图2：2022年Q1-3归母净利同比减少18.88% 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 2. 点评 2.1. 成本端 2022Q1-3毛利率55.21%，同增0.46pct，其中2022Q3毛利率55.61%，同降2pct，我们预计主要由于品类结构变化所致，预计自有品牌承压营收占比下降。 图3：2022Q1-3毛利率同增0.46pct 图4：2022Q3毛利率同降2pct 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.2. 费用端 2022Q1-3期间费用率为50.43%，同增1.06pct，其中销售费用率43.54%，同增1.49pct；研发费用率2.16%，同增0.7pct；管理费用率4.6%，同降0.43pct；财务费用率0.13%。分季度看，2022Q3期间费用率为50.97%，同降1.11pct，其中销售费用率44.42%，同降0.12pct；研发费用率2.55%，同增1.08pct；管理费用率4.83%，同降0.75pct；财务费用率-0.82%。 图5：2022Q1-3期间费用率同增1.06pct 图6：2022Q3期间费用率同降1.11pct 22.4524.1237.1550.1033.4336.38%7.43%54.02%34.86%0.91%0%10%20%30%40%50%60%010203040506020182019202020212022Q1-3营业收入（亿元）yoy（右）1.31 0.27 1.40 2.36 1.19 -17.53%-79.17%415.28%68.54%-18.88%-200%-100%0%100%200%300%400%500% - 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5归母净利（亿元）yoy（右）55.11%53.18%52.63%51.67%51.05%49.20%52.07%55.21%46%47%48%49%50%51%52%53%54%55%56%毛利率51.94%53.89%57.61%46.83%54.26%55.66%55.61%0%10%20%30%40%50%60%70%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3毛利率 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 研发方面宣布聘请陈坚院士为首席科学家，成为中国首家聘请院士作为首席科学家的美妆企业，研发超小分子量透明质酸技术加速产业化，以品类为基础打造全链路研发体系，合成生物学持续进行深度、广度探索。 2.3. 现金流 2022Q1-3公司经营活动产生的现金流净额-1.58亿元，同降236.4%，主要受疫情影响账期变长以及存货储备增加占用资金较大所致；投资活动产生的现金流净额-5.49亿元；截至2022Q3货币资金2.89亿元，同增8.9%。 图7：2022年Q1-3经营活动产生的现金流净额同降236.4% 图8：截至2022Q3货币资金同增8.9% 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.4. 营运能力 2022Q1-3存货周转天数144天，同比增加11.35天；应收账款周转天数30.1天，同比增加10.9天；应付账款周转天数50.79天，同比减少11.66天。 3. 投资建议 今年以来外部因素不确定性加大，尤其是疫情多点散发对美妆行业的生产和销售普遍造成较大影响，公司亦受到压力较大。公司用长期的确定性对抗短期的不确定性，坚持四双战略，坚持集团化发展道路，基于公司多业务、多品牌、多品类、全渠道的布局，期待未来迎来基本面的好转，实现多点爆发增长。当前外部不确定因素较大情况下战略成效仍需时间验证，预计22-24年归母净利由3.4/5.1/8.1亿元调整至2.5/4.1/5.6亿，对应当前市值PE 17/11/8x，维持“买入”评级。 44.69%49.80%44.18%46.40%50.43%0%10%20%30%40%50%60%20182019202020212022Q1-3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率47.94%47.81%52.07%40.60%50.08%55.52%50.97%-10%0%10%20%30%40%50%60%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率-0.35-2.091.311.99-1.58-5.131.62-1.75-4.93-5.49(6)(4)(2)024经营活动产生的现金流量净额（亿元）投资活动产生的现金流量净额（亿元）1.662.624.633.624.604.402.89012345货币资金(亿元） 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 459.85 440.42 421.33 822.76 679.29 营业收入 3,715.04 5,010.12 5,266.64 6,588.57 8,061.01 应收票据及应收账款 217.28 280.07 211.18 43.72 268.14 营业成本 1,887.11 2,401.55 2,474.27 2,931.91 3,473.49 预付账款 87.77 120.47 110.84 149.23 162.11 营业税金及附加 17.27 19.72 24.23 3