请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：15.31 分析师：谢楠 执业证书编号：S0740519110001 Email：xienan@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 7,039 流通股本(百万股) 7,039 市价(元) 15.31 市值(百万元) 107,769 流通市值(百万元) 107,769 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 152,373 197,970 226,757 265,085 283,086 增长率yoy% 51% 30% 15% 17% 7% 净利润（百万元） 13,462 15,531 8,128 16,396 21,003 增长率yoy% 34% 15% -48% 102% 28% 每股收益（元） 1.91 2.21 1.15 2.33 2.98 每股现金流量 3.43 2.65 4.01 4.19 5.18 净资产收益率 29% 27% 13% 21% 21% P/E 8.0 6.9 13.3 6.6 5.1 P/B 2.3 1.9 1.7 1.4 1.1 备注：股价取自2022/10/28 投资要点  事件：10月28日，公司发布三季报，2022Q1-3实现营业收入1703.6亿元，同比增加12.46%；实现归母净利润60.87亿元，同比下降52.12%；其中2022Q3，公司单季度实现营业收入512.0亿元，同比增加9.14%,环比下降22.13%；单季度实现归母净利润-19.4亿元，同比下降147.66%，环比下降150.99%。  点评：  疫情影响需求，业绩略有承压。公司2022年前三季度实现归母净利润60.87亿元，同比下降52.12%。盈利能力方面，2022Q1-3毛利率为10.18%，同比降低5.56pct，净利率为3.58%，同比降低4.81pct。期间费用方面，2022Q1公司期间费用率合计为4.00%，同比下降0.03pct。其中，销售费用率为0.16%，同比和去年同期保持一致，管理费用（含研发费用，可比口径）率为1.36%，同比下降0.01pct，财务费用率为2.48%，同比下降0.03pct。一方面，炼化一体化布局有利于公司调整产品结构，实现“宜油则油、宜烯则烯、宜芳则芳”，灵活应对产品价格波动，实现稳定盈利；另一方面，公司充分发挥“规模+工艺+配套”的综合运营优势，不断提高综合成本与运作效率，有望进一步控制费用以实现降本增效。  成本高企需求承压，行业景气静待复苏。价格方面，当前原油价格高位震荡，据Wind，2022Q1-3原油均价（Brent）为102.5美元/桶，同比上涨51.06%，2022Q3单季度原油均价97.7美元/桶，同比上涨33.42%，环比-12.75%。2022Q1-3受上游原油价格中枢上移影响，公司主营产品价格向上，PX、乙二醇、纯苯、聚丙烯、苯乙烯、高密度聚乙烯、丁二烯均价分别为7551元/吨、4750元/吨、8390元/吨、9227元/吨、9637元/吨、9278元/吨、9150元/吨，同比+37.1%、-7.8%、+18.7%、-5.5%、+7.7%、+8.3%、+6.1%；2022Q3单季度PX、乙二醇、纯苯、聚丙烯、苯乙烯、高密度聚乙烯、丁二烯均价分别为7426元/吨、4193元/吨、8273元/吨、9249元/吨、9519元/吨、9043元/吨、9096元/吨，同比+24.8%、-21.4%、+2.9%、-2.4%、+4.9%、+4.2%、-13.1%，环比-11.0%、-14.1%、-8.2%、-1.1%、-6.6%、-4.1%、-14%。进入下半年，国外疫情管控已基本放开，国内疫情逐渐褪去，需求端有望持续恢复，产品盈利能力有望向上游传导。价差方面，2022Q1-3，POY与PTA、乙二醇均价差为1172元/吨，同比-26.4%；DTY与PTA、乙二醇均价差为2528元/吨，同比-18.8%；FDY与PTA、乙二醇均价差为1608元/吨，同比-9.1%。2022Q3单季度，POY与PTA、乙二醇均价差为1024元/吨，环比+20.1%，同比-13.3%；DTY与PTA、乙二醇均价 成本高企需求承压，炼化聚酯静待复苏 恒力石化（600346.SH）/化工 证券研究报告/公司点评 2022年10月28日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 差为2472元/吨，环比+9.7%，同比-18.8%。产能方面，公司具备2000万吨/年的炼化生产能力和500万吨原煤加工能力，下游芳烃环节包括450万吨PX、120万吨纯苯和1160万吨PTA、烯烃环节包括180万吨纤维级乙二醇、85万吨聚丙烯、72万吨苯乙烯、40万吨高密度聚乙烯和14万吨丁二烯，煤化工环节包括75万吨甲醇、40万吨醋酸、30万吨纯氢和12.6万吨液氮，同时全面配套520MW高功率自备电厂（提供大量低成本的电力和各级蒸汽供自用）、自备原油码头（2个30万吨级别）、国内最大的炼厂自备原油罐区（能够存储600 万吨原油）以及其他各类齐备的成品原料码头和罐区储存等公用工程，极大降低了生产运行成本，“大化工”平台优势显著。新增项目方面，惠州大亚湾石化园区500万吨/年的PTA产能预计四季度投产，该装置采用最新的英威达P8+技术，预计将进一步降低原料单耗与综合运行成本，投产后公司产能将达1660万吨/年，成为全球产能规模最大、技术工艺最先进、成本优势最显著的PTA龙头。  新材料布局继续深化，延伸第二成长曲线。公司以炼化+煤化工搭建起了“大化工”平台，为公司开辟具有规模优势和市场潜力的芳烃、烯烃下游的化工新材料业务打下坚实原材料基础和产业配套条件。差异化聚酯纤维领域：去年公司启动了江苏轩达（恒科三期）150万绿色多功能纺织新材料新项目建设，总投资90亿元，主要包括15万吨新型弹性纤维、15万吨环保纤维、30万吨阳离子POY、30万吨全消光POY和60万吨差别化纤维（30万吨/年POY，30万吨/年FDY），预计建设期2年，投产后预计年均利润总额约13亿元。此外，德力二期120万吨民用丝与苏州本部140万吨工业丝新产能也正处于项目规划阶段，将随审批进度或项目实施条件逐步快速启动建设，项目建成后将进一步提升公司民用涤纶丝业务板块的技术厚度、研发属性与产品附加值。功能性薄膜与工程塑料领域：全资子公司康辉新材料拥有年产24万吨PBT工程塑料、3.3万吨PBAT、38.5万吨BOPET功能性薄膜产能，致力于电子电气薄膜基材、环保新能源基材与精密在线涂布产品等薄膜功能开发，新增产能方面，在大连长兴岛有45万吨PBS/PBAT可降解塑料项目在建，计划今年投产；在苏州汾湖有80万吨功能性聚酯薄膜、功能性塑料项目在建，包括47万吨高端功能性聚酯薄膜、10万吨特种功能性薄膜、15万吨改性PBT、8万吨改性PBAT，受益于“限塑令”的加速普及，公司生物降解塑料领域市场广阔。锂电隔膜领域：康辉新材料引进日本芝浦机械株式会社和青岛中科华联新材料的湿法锂电池隔膜生产线共12条，年产能16亿平方米，计划2023年中完成交付。  盈利预测：受地缘政治和疫情反复等影响，2022年前三季度公司盈利能力下滑，我们下调2022年公司业绩预期。由于国际油价长期处于高位，前三季度均价为102.53美元/桶，同比上涨51.06%，而产品终端需求走弱，化学品和长丝价差持续走弱，考虑到Q4原油价格或将持续在高位震荡影响公司成本，我们预计2022-2024年公司归母净利润为81.3亿元（原值为169.2亿元）、164.0亿元（原值为250.6亿元）和210.0亿元（原值为279.9亿元）。维持“买入”评级。  风险提示：油价及产品大幅波动风险；产能释放不及预期风险；疫情恶化影响需求风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：盈利预测 资料来源：Wind、中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金15,98668,02779,52584,926营业收入197,970226,757265,085283,086应收票据0000营业成本167,518204,610230,842241,854应收账款2,6442,1012,4562,623税金及附加3,4403,9414,6074,910预付账款2,6373,0693,4633,628销售费用291334390395存货33,55341,10346,37248,584管理费用1,9852,2742,6582,926合同资产0000研发费用1,0191,1681,3651,458其他流动资产10,36017,73920,59921,943财务费用4,8904,8895,1655,615流动资产合计65,180132,039152,416161,703信用减值损失-17-15-15-15其他长期投资171171171171资产减值损失-155-155-155-155长期股权投资0000公允价值变动收益356240279292固定资产122,731124,136139,849155,214投资收益19-34-34-34在建工程7,2387,2387,2387,238其他收益760760760760无形资产7,3427,6187,8667,892营业利润19,79110,34020,89426,777其他非流动资产7,6358,2288,9609,158营业外收入58585958非流动资产合计145,116147,390164,085179,672营业外支出21212121资产合计210,296279,429316,500341,375利润总额19,82810,37720,93226,814短期借款55,59197,035111,652113,575所得税4,2902,2454,5295,801应付票据16,05015,08017,01417,825净利润15,5388,13216,40321,013应付账款10,68928,63332,30433,845少数股东损益74710预收款项04,5185,2825,640归属母公司净利润15,5318,12816,39621,003合同负债6,1275,0195,8676,265NOPLAT19,37011,96420,45025,413其他应付款435435435435EPS（按最新股本摊薄）2.211.152.332.98一年内到期的非流动负债5,4235,4235,4235,423其他流动负债3,4613,8414,1544,311主要财务比率流动负债合计97,776159,984182,130187,320会计年度2021E2022E2023E2024E长期借款52,12252,17252,10252,182成长能力应付债券0000营业收入增长率29.9%14.5%16.9%6.8%其他非流动负债3,0973,0973,0973,097EBIT增长率7.2%-38.2%70.9%24.3%非流动负债合计55,22055,27055,20055,280归母公司净利润增长率15.4%-47.7%101.7%28.1%负债合计152,996215,253237,329242,599获利能力归属母公司所有者权益57,23164,10379,09098,686毛利率15.4%9.8%12.9%14.6%少数股东权益69738190净利率7.8%3