Q3业绩环比修复，技改项目稳步推进

投资要点 事件：公司发布]2022年三季度报告，2022年Q3公司实现营业收入19.2亿元，环比-3.6%；归母净利润1.2亿元，环比+18.4%；扣非净利润1.0亿元，环比+18.6%。 宏观层面：2022年9月14日，工信部等四部门印发《原材料工业“三品”实施方案》，目标到2025年显著增强高温合金等高端材料对重点领域的支撑能力。 未来高温合金国产化进程有望加速，高温合金相关企业将迎来重大发展机遇。 行业层面：高温合金国产化加快-缺口持续扩大。产量：据万得，2022年1-8月我国重点优特钢企业高温合金产量1.8万吨，7-8月产量0.5万吨，7-8月月均环比上半年月均+13.4%。需求：国产大飞机C919于9月29日取得民航适航证，据中国商飞，C919目前已累计获得815架订单并在2022年底开始交付，随着C919交付进程的推进，高温合金需求将进一步扩大。 公司层面：Q3镍成本回落，高温合金单吨盈利有所好转。价：2022年Q3合金结构钢/工具钢/不锈钢/高温合金均价环比上半年均价分别+18.0%/-2.3%/+6.9%/+2.1%。量：2022年Q3合金结构钢/工具钢/不锈钢/高温合金销量分别为4.8/1.8/2.4/0.2万吨。成本和利润：据长江有色网，2022Q3镍板均价18.4万元/吨，环比-16.2%。预估公司Q3高温合金单吨盈利提升，单吨净利约为4.4万元/吨，净利约0.8亿元。 催化因素：技改项目加速推进，不断优化产品结构。公司正在建设提升公司产能及产品质量的技术改造项目，预计2023年全部投产，将进一步提升公司产品的供应能力，增加公司高附加值产品比重，也为公司增加了新的利润增长点，提升公司核心竞争力，对公司未来发展产生积极影响。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为4.7/10.2/13.1亿元，对应PE分别为72/33/26倍。我们给予公司2023年40倍PE，对应目标价20.40元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动、项目投产不达预期、下游需求不及预期。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 合金结构钢：根据公司公告，考虑到汽车用钢需求量不及预期，预计2022-2024年产量增长率分别为-20%/20%/10%，对应销量分别为241789/302237/332460吨。根据原材料上涨趋势， 预计2022-2024年单位售价分别提高30%/-5%/5%， 单位成本分别提高42%/-5%/2%，对应毛利率分别为9.0/9.0%/11.6%。 工模具钢：根据公司公告，考虑到公司积极调整产品结构，预计2022-2024年产量增长率分别为8%/8%/8%，对应销量分别为74721/84945/91741吨。根据原材料上涨趋势，预计2022-2024年单位售价分别提高8%/-3%/3%，单位成本分别提高11%/-6%/4%，对应毛利率分别为4.5%/7.4%/6.5%。 不锈钢：根据公司公告，考虑到公司积极调整产品结构，预计2022-2024年公司产量增长率分别为15%/8%/8%，对应销量分别为92352/101776/109918吨。根据公司降价策略以及原材料上涨趋势，预计2022-2024年单位售价分别提高-8%/8%/5%，单位成本分别提高5%/1%/1%，对应毛利率分别为11.1%/16.8%/20.0%。 高温合金：根据公司募投项目投产节奏，考虑到公司产能爬坡较快且下游需求强烈，预计2022-2024年公司产能利用率分别为90%/90%/95%，对应销量分别为7200/9450/9975吨。根据原材料上涨趋势，预计2022-2024年单位售价分别提高2%/3%/3%，单位成本分别提高10%/2%/2%，对应毛利率分别为38.1%/38.7%/39.3%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 相对估值 我们选取了行业中与抚顺特钢业务最为相近的三家公司钢研高纳、图南股份、西部超导，2022-2024年平均PE为61/44/33倍。抚顺特钢未来最大的看点有两个：1）公司作为国内高温合金龙头，高温合金产能及毛利率均高于同行业公司，优势显著；2）公司高温合金产能持续释放，传统特钢业务也有望稳步增长，具有一定的成长性。结合对标公司的估值和目前抚顺特钢高温合金产能释放节奏，给予公司2023年40倍PE，对应目标价20.40元，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值（截止至10.28收盘价）