燃料价格上涨压制业绩，换电业务布局加速推进

投资要点 业绩总结：2022]年前三季度，公司营收79.0亿元（-7.6%）；归母净利润6.6亿元（-18.1%）。2022Q3公司营收28.7亿元，同比增加16.2%，环比增加18.3%； 归母净利润2.7亿元，同比减少11.1%，环比增加25.3%。主要系天然气、煤炭等燃料价格持续高位，燃机企业电价与燃料价格联动未能消化全部成本。 燃料价格上涨短期压制业绩，持续开发投资清洁能源领域。截至22Q3，公司并网总装机为3.7GW，其中燃机热电联产/风电/生物质发电/垃圾发电/燃煤热电联产分别为2.4/0.8/0.06/0.12/0.33GW。前三季度，公司完成结算汽量1062万吨（-11.5%）、结算电量74.2亿KWh（-25.6%）、垃圾处置量155万吨（-2.8%）。 目前建德2.4GW抽水蓄能已开工，计划2029年投产发电。 换电布局加速推进，抢占市场先发优势。截至22Q3，公司建成乘用车换电站32座，商用车换电站12座，商用车充电场站1座。2022年8月，公司发布募资预案，拟再发45亿元可转债。其中18.6亿元用于投资协鑫电港二期项目。 拟增86个重卡车换电站，集中于内蒙古、山西等重卡车辆聚集、严格治理公路运输污染的省份；拟增30个轻商车换电站，集中于广东等货运物流发达，货车单日里程较长的地区。15.4亿元用于电池级碳酸锂工厂建设项目，拟投资建设3万吨电池级碳酸锂产能，提升移动能源上游材料领域竞争力。 综合能源服务体系完备，势头强劲。截至22Q3，公司市场化交易服务电量148亿KWh，配电项目累计投产容量2111MVA，绿电、绿证交易电量超1亿KWh，用户侧管理容量超1400万KWA，投运储能、分布式能源、微网等能源服务项目超32项，取得能源系统相关实用新型专利11项。覆盖售电业务、配电业务、电力需求侧管理业务与储能业务四大类。 盈利预测与投资建议。预计公司22-24年归母净利润分别为11.5/14.3/19.4亿元。 考虑到公司清洁能源规划清晰，换电业务发展较快，维持“买入”评级。 风险提示：车站比不能达标、项目投产不及预期、原材料价格大幅波动风险等。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1： 参考公司在建项目及投产规划， 假设22-24年公司装机容量分别达到4301/4825/5397MW，上网电量分别为167/188/210亿千瓦时。参考公司20-21年电力销售业务的毛利率均为24.3%，假设22-24年电力销售业务毛利率分别为25%/25%/25%。 假设2：考虑国际天然气供需失衡，公司存在天然气进口业务，假设22-24年公司售汽量分别达到1630/1670/ 1720万吨。由于当前天然气及煤炭价格仍维持高位，假设22-24年蒸汽销售业务毛利率分别为15%/15%/15%。 假设3：公司进军换电业务，考虑到全国市场份额和公司行业地位以及当前换电业务还处于探索期。假设22-24年公司拥有的换电站数量将达到100/528/1471座，其中乘用车换电数量为72/359/910座，重卡车换电站数量为28/169/561座。乘用车、重卡车换电站利用率分别为20%、15%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入及利润如下表： 表1：2022-2024年公司各业务板块收入与利润预测