2022年三季报点评：疫情和费用投入拖累短期业绩，长期发展向好

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年10月29日 公司研究 疫情和费用投入拖累短期业绩，长期发展向好 ——翔宇医疗（688626.SH）2022年三季报点评 增持（维持） 事件：公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为3.57/0.93/0.56亿元，同比+1.58%/-29.31%/-41.60%，经营性现金流0.89亿元，同比+25.03%。业绩符合市场预期。 点评： 受疫情影响订单延迟，研发和销售投入加大，短期业绩承压。全国疫情反复，公司招商和渠道拓展受到一定影响，同时下游医疗机构优先防疫和抗疫需求，导致康复医疗器械的订单多有延迟，公司营收短期承压。3Q22公司实现营业收入1.36亿元，同比+1.09%；归母净利润0.53亿元，同比+17.34%，利润增速大于收入，主要是由于Q3确认了0.24亿政府补助。3Q22扣非归母净利润0.30亿，同比-20.21%，下滑幅度较大，主要是由于销售和研发费用投入加大，销售费用和研发费用同比增加31%和37%，主要与人员增加有关。公司传统销售旺季在四季度，若国内疫情形势平缓，受益于医疗设备采购的财政贴息贷款政策，有望加速追赶年初计划，实现逐季改善。 完善人才队伍建设，推进产品研发。公司坚持技术创新和营销模式创新，完善人才队伍建设，巩固行业龙头地位。人员方面：截至2022H1，公司的营销人员从年初的500+人增加至700+人，研发人员从年初的384人增加至414人，同时提升相关岗位薪酬，提升公司核心竞争力。研发成果方面：3Q22新增14项医疗器械注册证/备案凭证，新增专利77项，其中发明专利1项。财务指标方面：22Q1-Q3销售和研发费用率分别为30.50%/18.54%，同比+7.81pp/5.53pp，我们预计随着下游积压订单需求的释放，有望逐步摊薄费用，改善盈利能力。 政策支持下的产业趋势向好，医疗新基建有望加快。9月13日国常会确定通过专项再贷款与财政贴息配套支持高校、职业院校、医院、中小微企业等九大领域的设备购置和更新改造，总额达1.7万亿元。9月28日，中国人民银行宣布设立设备更新改造专项再贷款，额度为2000亿元以上。医疗设备的专项财政贴息贷款有望推动行业需求释放，随着医疗新基建的进程加快，康复医疗设备行业和龙头公司有望获益。 盈利预测、估值与评级：公司作为国内康复医疗器械龙头，研发能力突出，产品和营销体系健全，具备提供一体化解决方案的能力，有望充分享受康复产业高景气。维持22-24年净利润预测为1.55/2.17/2.81亿元，现价对应PE分别为36/26/20倍，维持 “增持”评级。 风险提示：康复科建设放缓；竞争加剧致违规推广风险；安全事故风险等。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 496 523 581 722 912 营业收入增长率 15.93% 5.65% 11.03% 24.30% 26.29% 净利润（百万元） 196 202 155 217 281 净利润增长率 52.17% 2.87% -23.33% 40.29% 29.53% EPS（元） 1.64 1.26 0.97 1.36 1.76 ROE（归属母公司)（摊薄） 26.40% 10.43% 7.63% 9.84% 11.55% P/E 21 28 36 26 20 P/B 5.6 2.9 2.8 2.5 2.3 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-28（注：2021年3月新股上市，总股本从1.2亿增加为1.6亿） 当前价：35.00元 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 分析师：黄素青 执业证书编号：S0930521080001 021-52523570 huangsuqing@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 1.60 总市值(亿元)： 56.00 一年最低/最高(元)： 24.92/65.26 近3月换手率： 42.60% 股价相对走势 -53%-36%-19%-2%15%10/2101/2204/2207/22翔宇医疗沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 25.27 28.71 1.16 绝对 17.81 13.64 -25.89 资料来源：Wind 相关研报 疫情拖累短期业绩，夯实研发和营销体系——翔宇医疗（688626.SH）2022年半年报点评（2022-08-21） 业绩稳健增长，渠道建设和研发投入双管齐下——翔宇医疗（688626.SH）2021年三季报点评（2021-10-30） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 翔宇医疗（688626.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 496 523 581 722 912 营业成本 160 166 184 227 284 折旧和摊销 11 11 14 22 32 税金及附加 8 7 8 10 13 销售费用 88 109 151 177 219 管理费用 27 32 40 47 58 研发费用 52 69 99 112 137 财务费用 -13 -24 -14 -18 -17 投资收益 0 12 5 8 12 营业利润 223 224 175 246 319 利润总额 223 223 175 246 319 所得税 27 23 21 30 38 净利润 196 200 154 217 281 少数股东损益 0 -2 -1 -1 -1 归属母公司净利润 196 202 155 217 281 EPS(元) 1.64 1.26 0.97 1.36 1.76 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 216 166 159 177 241 净利润 196 202 155 217 281 折旧摊销 11 11 14 22 32 净营运资金增加 48 46 25 143 191 其他 -39 -93 -35 -206 -263 投资活动产生现金流 -139 -782 422 -252 -278 净资本支出 -140 -134 -230 -260 -290 长期投资变化 3 17 0 0 0 其他资产变化 -2 -665 652 8 12 融资活动现金流 48 955 -41 -15 -32 股本变化 0 40 0 0 0 债务净变化 50 -50 5 5 5 无息负债变化 11 49 -13 20 29 净现金流 125 339 540 -90 -69 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 982 2,183 2,268 2,471 2,732 货币资金 487 830 1,369 1,279 1,209 交易性金融资产 0 648 0 0 0 应收账款 29 41 33 41 51 应收票据 0 1 0 0 0 其他应收款（合计） 3 4 3 4 5 存货 130 159 142 176 222 其他流动资产 7 7 9 13 19 流动资产合计 671 1,717 1,574 1,535 1,533 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 3 17 17 17 17 固定资产 97 94 178 279 396 在建工程 8 77 110 146 185 无形资产 52 209 294 377 458 商誉 0 0 0 0 0 其他非流动资产 111 7 8 8 8 非流动资产合计 310 466 693 937 1,199 总负债 238 237 229 254 289 短期借款 50 0 0 0 0 应付账款 16 33 18 23 28 应付票据 0 3 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 10 13 13 13 13 流动负债合计 200 181 169 189 218 长期借款 0 0 5 10 15 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 37 54 54 54 54 非流动负债合计 38 56 60 65 70 股东权益 743 1,946 2,039 2,217 2,444 股本 120 160 160 160 160 公积金 314 1,343 1,359 1,374 1,374 未分配利润 309 432 510 673 901 归属母公司权益 744 1,935 2,029 2,208 2,435 少数股东权益 0 11 10 10 9 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 67.8% 68.2% 68.3% 68.6% 68.9% EBITDA率 46.0% 39.7% 29.5% 33.8% 35.6% EBIT率 43.8% 37.4% 27.1% 30.7% 32.1% 税前净利润率 45.0% 42.5% 30.2% 34.1% 35.0% 归母净利润率 39.6% 38.6% 26.6% 30.1% 30.8% ROA 20.0% 9.1% 6.8% 8.8% 10.3% ROE（摊薄） 26.4% 10.4% 7.6% 9.8% 11.6% 经营性ROIC 27.3% 20.2% 12.3% 12.9% 13.1% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 24% 11% 10% 10% 11% 流动比率 3.36 9.46 9.32 8.11 7.02 速动比率 2.71 8.58 8.47 7.18 6.00 归母权益/有息债务 14.87 - 405.81 220.76 162.32 有形资产/有息债务 18.41 - 390.23 206.64 149.46 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 17.82% 20.84% 26.00% 24.50% 24.00% 管理费用率 5.36% 6.11% 6.80% 6.50% 6.40% 财务费用率 -2.54% -4.58% -2.48% -2.50% -1.81% 研发费用率 10.40% 13.11% 17.00% 15.50% 15.00% 所得税率 12% 10% 12% 12% 12% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.37 0.38 0.24 0.34 0.44 每股经营现金流 1.80 1.04 0.99 1.11 1.51 每股净资产 6.20 12.09 12.68 13.80 15.22 每股销售收入 4.13 3.27 3.63 4.52 5.70 估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E PE 21 28 36 26 20 PB 5.6 2.9 2.8 2.5 2.3 EV/EBITDA 18.3 21.9 27.4 20.1 15.8 股息率 1.1% 1.1% 0.7% 1.0% 1.3% 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差