调整改革之路漫漫，守护品牌力不求增速

口子窖发布2022年三季度报告，营收和归母净利润分别为37.62亿元和12.02亿元，低于预期。毛利率和净利率分别为74.43%和31.94%，处于正常波动范围。合同负债3.85亿，环比基本持平。公司目前产品终端价稳定，市场表现平稳。省内品牌力优势尚在，但合肥市场影响力有所下滑。公司正在进行渠道调整，目前经销商数量为847家，净增加82家。公司2019年推出短期战略产品初夏仲秋，2021年推出次高端战略大单品兼香518，填补了年份系列的400-600元价格带空白。我们预计公司2022-24年收入分别为54.01/59.79/65.47亿元，对应增速分别为7.40%/10.70%/9.50%，净利润分别为18.15/20.51/22.74亿元，对应增速5.09%/13.02%/10.87%，EPS分别为3.02/3.42/3.79。鉴于公司尚处改革、增速缓慢，我们给予公司23年16倍PE，目标价53.45元，上调至“买入”评级。

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