测试+惯导打开高成长空间

业务模式拓展延伸，设备+服务协同发展。1998年以来公司经历了三个阶段的发展历程，从单一动力总成测试设备生产制造延伸出研发设计阶段的测试服务业务，并进一步协同设备和服务，提供系统化的工程咨询服务。目前公司主要业务板块为动力总成测试设备和测试服务。分业务数据看，测试设备的营收及盈利占据主导地位，约占70%左右，但测试服务板块增长迅速。此外，组合导航产品放量在即，是公司未来重要盈利增长点。 测试设备：电动化下国产替代加速，国内企业迎来爆发良机。下线测试设备：新能源产量攀升拉动测试设备需求，预计2025年新能源汽车产量为990万辆，2021-2025年CAGR+29.3%。据测算，国内2022-2025E年测试设备总产值38/41/43/44亿元，增速7.9%/7.0%/5.0%/3.2%。其中新能源测试设备市场空间高速增长，2021-2025E期间CAGR+29.3%，市场空间占比从2021年15.1%上升至2025年33.7%。下线测试设备：国产下线设备对比外资具备明显的性价比优势以及更完善的售后服务，在公司技术达到国内领先国际先进水平后进口替代效应持续。公司测试设备因其技术能力及项目经验具备一定溢价能力，测试设备毛利率对比同业处于较高位置。 测试服务：技术+研发周期缩短牵引市场规模扩容，公司的市占率有望持续提升。 研发测试服务市场规模扩容：未来新发布车型数量持续上涨，叠加高端测试项目需求提升，预计测试服务市场规模将加速扩张。据测算，国内2022~2025年测试服务总产值约为201/308/335/349亿元，同比增速为43.2%/53.4%/8.8%/4.3%； 公司市占率有望提升：公司作为测试服务提供商取得多项国家及行业的资格认证，有利于加强客户信任，扩大品牌影响力。此外，公司抢抓下游新能源汽车发展机遇，积极拓建测试实验室数量，并向海外延伸，增强公司在新能源汽车测试服务领域的国际影响力。 惯性导航：汽车智能化成就百亿市场空间。惯性测量单元芯片（IMU）是惯性导航系统（INS）的主流硬件，不依赖外部接受信号，通常与GNSS-RTK/GPS技术结合使用。未来IMU有望成为智能汽车（包括辅助驾驶汽车以及自动驾驶汽车）的标配，我们分析预测2025年市场空间有望达到480亿元，短期内将进入IMU市场的高度发展期。公司以算法软件优势切入惯导市场，对比竞争对手产品具有性能和性价比的优势，未来随产业化的逐步推进，惯导业务将成为公司重要盈利增长点。 投资建议：公司目前现有的主营业务有望核心受益于我国新能源汽车行业的快速发展，惯导业务未来市场空间超百亿元，且公司具有先发布局卡位优势。我们分析预测22/23/24年公司归母净利润为0.73、1.28、2.08亿元 ， 同比增速25%/76%/63%.综合考虑，首次覆盖，给与“买入”评级。 风险提示：新能源汽车需求不及预期；产能扩建不及预期；在研项目进展不及预期 股票数据 1.业务模式拓展延伸，设备+服务协同发展 公司二十多年来专注于汽车动力总成智能测试技术开发，通过持续创新和自主研发，从单一测试设备提供商发展成为协同测试设备和服务的系统化工程咨询服务提供商，并加深与车企在工程开发领域的合作。目前，公司主要拥有动力总成测试和服务两大业务板块。从公司财务数据看，2021年公司测试设备为主要营收来源，占比72%，但测试服务板块营收规模增长迅速，同比+97%。从盈利端看，测试服务毛利率高于测试设备。 1.1.发展历程：公司实现由生产型制造向服务型制造的转型 扩大产品线+延伸业务模式，公司业务体系持续扩大。公司始建1998年，2004年成功研制首台发动机冷试设备并交付上汽通用，把自研的数字化测试技术产业化为填补国内空白的发动机冷试产品，实现了进口替代。2013年以来，公司持续研发投入和人才引进，将产业化范围逐步拓展到变速箱、涡轮增压器、水油泵、新能源总成等动力总成细分测试领域，同时推出面向下游客户新产品研发设计的测试服务业务。2016年，公司进军新能源动力总成测试领域，并为蔚来汽车提供测试服务。两年后，公司进军混合动力总成测试领域，并为泛亚提供测试服务。 2018年至今，公司将人工智能等智能化新兴技术与汽车动力总成测试服务深度结合，研发基于人工智能的工程咨询智能测试平台、自动导航和自动驾驶测试等项目。2019年，公司进军新能源动力总成智能设计、研发及工程咨询领域。次年华依惯导组合系统通过了上汽乘用车前瞻技术研究部的验证测试，标志着华依正式进入自动驾驶智能传感器领域。 图1：公司发展历程 公司实际控制人为励寅先生，下属子公司业务布局清晰。公司控股股东、实际控制人均为创始人励寅先生，黄大庆、秦立罡系励寅的一致行动人。截止22H1，励寅先生直接持有公司股权24.50%，控股股东及一致行动人合计持有公司股权42.80%，创始人始终拥有公司控制权。母公司华依科技负责发动机冷试设备的研发，下属子公司分别深耕于不同的动力总成测试细分领域，公司结合子公司的技术积累与经验优势，在各子公司按产品类别划分设立研发团队，在公司相关产品的技术已满足现有客户需求的情况下，继续保持技术的升级和革新，不断提高产品的竞争力。 图2：公司股权结构图（截止22H1） 表1：公司主要子公司主营业务及研发团队 1.2.财务数据：整体盈利快速攀升，新能源测试板块占比大幅提高 公司目前业务线包括动力总成测试设备和测试服务，组合导航产品放量在即。 公司目前业务板块分为汽车动力总成智能测试设备和测试服务。其中，汽车动力总成智能测试设备负责对汽车零部件或整车生产下线前进行品质、可靠性和稳定性等方面的质量检测。公司测试设备产品可细分为发动机智能测试设备、变速箱测试设备、涡轮增压器测试设备、水油泵装配及检测装备和新能源汽车动力总成测试设备。汽车动力总成测试服务以实验室的形式为汽车动力总成性能、功能、品质的设计、开发、改进提供工程试验和分析验证，提升客户的研发效率。组合导航为公司2022年新增业务板块，应用于智能汽车定位系统。 图3：公司主要产品及服务 公司整体营收及归母净利快速增长。2017年以来，公司营收及归母净利随公司业务扩张保持快速增长趋势，2021年，公司实现营收/归母净利3.2/0.6亿元，同比+6.2%/+38.5%，利润端增长速度高于营收端。2017-2021年，营收/归母净利期间CAGR+34.1%/102.7%。22H1，公司实现营收/归母净利0.7/-0.2亿元，同比-17%/亏损。受疫情影响，报告期内客户合同交货有所延期，导致验收时间推迟，同时疫情期间测试业务因部分客户试验样机无法送达公司测试实验室，导致本期营业收入同比下降。又因人工成本和研发投入同比增加，公司归母净利亏损，后续随疫情缓解各项业务将逐步恢复。 图4：历年营业收入，归母净利润及增速 测试服务业务高速发展，新能源板块占比大幅提升。测试设备业务为公司主要的营收来源，2018~2020年营收占比约85%，近年来随测试服务业务扩展而占比逐渐下降。2021年，公司动力总成测试设备/测试服务营收分别2.3/0.9亿元，同比-10.1%/+97.2%，占总营收比重71.7%/27.2%。动力总成智能测试设备细分类中，新能源汽车动力总成测试设备占比明显提升，从2017年营收占比3%提升至2020年占比28%。 图5：2021年分业务营收占比 图6：历年分业务营收情况（亿元） 公司整体盈利上升，分业务测试服务毛利率高于测试设备。公司净利率从2017年3.3%上升至2021年18.4%，盈利水平明显提升。2021年测试设备/服务毛利1.1/0.5亿元，同比-3.4%/+191.8%，毛利率46.9%/59.2%。测试服务业务2020年受疫情影响收入规模小，毛利有所下降，2021年恢复盈利高位。 图7：历年分业务毛利情况（亿元） 图8：历年分业务毛利率情况 公司管理日趋稳定，费用端稳定下降，研发投入保持增长。随公司经营管理日趋稳定，产品成熟度提升，除研发费用率外，整体期间费率呈下降趋势。营收端增长速度高于费用端，显示公司运营效率改善，整体盈利能力提升。2021年公司整体毛利率/净利率50.7%/18.4%，同比+7.4/+3.6pct。22H1公司毛利率和净利率受疫情影响下降。从研发费用看，公司高度重视研发工作，2021年研发费用率提升至8%。截止2021年底，公司研发人员82人，占比总人数21%。公司专利成果丰富，拥有11项发明专利、79项实用新型专利、1项外观设计专利及83项软件著作权。 图9：历年毛利率及净利率情况 图10：历年期间费用情况 公司现金利用效率提升，偿债能力有所改善。由于公司提供非标定制产品，项目前期垫支较高营运资金，现金回款周期长，业务模式存在流动性风险。公司2017-2021年存货周转天数及整体现金周期大幅下降，体现公司良好的存货和资金管理能力。此外，公司通过2021年上市增资扩股的方式，提高流动比率，降低资产负债率，有效提升长短期的偿债能力，为公司未来发展提供充分保障。 图11：历年现金周期 图12：公司偿债能力 2.测试设备：电动化催生行业发展，国产替代迎良机 2.1.政策及市场引导下国产动力总成检测市场景气度提升 发展新能源汽车行业是大势所趋，虽然我国目前已成为新能源汽车的生产和消费大国，但在技术方面与世界领先水平尚存在差距，尤其在新能源动力总成生产过程中瓶颈凸显。新能源动力总成的发展与其检测技术密切相关。从客户需求的角度看，动力总成系统的安全性及可靠性是新能源电动汽车发展并推广的根本，政策端不断加强对动力总成产品安全、性能的要求，促进下游车企对产品研发阶段及下线质量测试的重视程度，推动了动力总成测试市场的发展。另一方面，随新能源补贴政策逐步退坡，从车企及市场角度看需更注重降低经营成本，开源节流。因此，在下线质量检测方面，车企更倾向于性价比高的国产设备，国产设备供应商的市场份额加速扩大；研发设计测试服务方面，第三方的检测机构对比车企自建实验室实现了整体新能源市场的资源整合、数据共享、降本增效，是中小型车企及市场新进入者的首选项，同时反向吸引行业龙头车企共同参与测试，以市场的普遍测试数据作为行业发展方向的参考。 图13：国内第三方动力总成检测市场景气度提升的原因 政策端加强对动力总成产品系统安全性检测要求。2020年5月12日，工信部制定并发布三项强制性国家标准，提高并优化了对电动汽车整车和动力电池产品的安全技术要求。2020年10月20日，《新能源汽车产业发展规划（2021―2035年）》中提出，到2025年，动力电池、驱动电机、车用操作系统等关键技术取得重大突破，安全水平全面提升。2022年4月8日，发布《关于进一步加强新能源汽车企业安全体系建设的指导意见》，制定并持续完善产品安全性设计指导文件，加强产品在线和下线检测。政策端影响下游车企在设计阶段除产品性能测试外，加大对产品可靠性、安全性的研发及测试投入；生产下线检测阶段，保证所有产成品能够通过质量测试。 图14：政策对动力总成系统安全性要求不断提高 补贴退坡后下游车企削减开支，国产检测机构受益。2021年12月31日，财政部、工信部、科技部、发改委发布《关于2022年新能源汽车推广应用财政补贴政策的通知》，在公共领域补贴标准降20%，非公共领域补贴标准降30%，并宣告2022年12月31日之后补贴彻底退出，新能源汽车市场发展从政策驱动转变为市场驱动。一方面未来新车产品力将直接决定产品的销量，车企将更注重提升动力总成产品性能指标。另一方面，补贴退坡加大新能源车企成本压力，驱动新能源车企寻找降本手段，节约自建实验室的成本转向第三方检测，在下线测试设备中选择国产检测设备，带来国内检测设备及服务需求的进一步提升。 图15：销量前十车型补贴金额占车价比例情况 2.2.受益于新能源汽车产量增长，测试设备市场空间稳步扩大 2.2.1.新能源细分市场空间受需求拉动快速增长 在政策引导下假定每个动力总成产成品都需要经历严格