亿田智能2022年Q3季报点评：费用攀升业绩承压，收入表现优于行业

公司线下持续享受换商红利，多渠道拓展并进，后续销售增速有望高位回升。考虑厨电龙头老板电器Q3在集成灶产品和渠道做好充足准备，23年预计强势发展集成灶业务，对行业格局产生影响；考虑到公司Q3收入符合预期，业绩低于预期，我们下调盈利预测，预计22-24年EPS为2.30/2.92/3.50，增速为19%/27%/20%（前值2.73/3.50/4.51元，幅度-15.6%/-16.5%/-22.4%），参考同行业可比公司，我们给予公司22年20x PE，下调目标价至46.0元，维持“增持”评级。 负面扰动下公司表现优于行业。公司22年前三季度营收9.62亿元，(+19.02%)，归母净利润1.61亿元(+3.5%)；其中22Q3营收3.52亿元(+14.49%)，归母净利润0.5亿元(-22.07%)。亿田智能收入增速高于行业增速，分渠道看，亿田线上渠道持续放量，线下渠道仍然弱势。 Q3毛利率逆势提升，期间费用率上升较快。公司高客单价单品线上市占率快速提升拉动毛利率逆势提升。销售费用率上升较快预计为公司多渠道发展的偏刚性支出增加，集成灶行业竞争加剧亦对公司营销费用投放力度加大有影响。 货币资金较为充裕，营运周期有所增长。公司2022年前三季度期末现金+交易性金融资产为11.33亿元，同比+0.89%，应收票据和账款合计为1.54亿元，同比+174.05%。应收账款增加预计为公司家装、KA渠道拓展，以及公司对部分经销商给予授信支持所致。 风险提示：原材料价格波动风险、行业竞争加剧。 1.事件 公司2022年前三季度实现营业收入9.62亿元，同比+19.02%，归母净利润1.61亿元，同比+3.5%，扣非归母净利润1.45亿元，同比-2.92%；其中2022Q3实现营业收入3.52亿元，同比+14.49%，归母净利润0.5亿元，同比-22.07%，扣非归母净利润0.45亿元，同比-31.51%。 2.负面扰动下公司表现优于行业，换商+新渠道扩张 策略预计带来增速回升 疫情、地产、热夏等负面扰动下公司表现优于集成灶行业整体。集成灶国内市场由于高安装、强线下属性受疫情因素较大，Q3以来国内部分城市疫情反复，影响线下销售、产品发货及安装；7、8月是传统线下厨电销售旺季，但因2022年高温极端天气频现，线下消费需求也受到抑制； 另外受自2021年Q4以来的地产竣工对集成灶拉动力不足的影响，行业增速有所放缓。奥维数据显示，2022年1-9月国内集成灶全渠道零售合计零售量同比-1.9%，零售额同比+5.3%。集成灶业务占比超90%的亿田智能收入增速高于行业增速。 分渠道来看，线上渠道持续放量，线下渠道仍然弱势。根据奥维云网数据，2022年1月1日至9月30日间，公司线上市占率为11.39%（+3.63pct），位于行业第二名，高出行业第三名4.17pct；线下市占率为5.79%，位于行业第六名，同比+0.72pct。 高举高打的经销换商+渠道扩张策略，预计疫情扰动后为公司带来份额提升。公司半年报披露拥有经销商1300多家，对于经销渠道积极纳新育优，通过非专卖店网点换商升级为专卖店网点，提升店效；同时积极扩展电商渠道，保持较高的费用投入，同款同佣模式的推出，通过线上获取流量，线下体验后在网上下单成交。这种模式使得线上流量、线下互动有机结合，解决了线上线下毛利率差异的矛盾，助推电商渠道高速成长。此外，公司积极开展家装、KA、下沉、工程渠道业务，新增合作装企超1200家，深挖KA渠道、扩大进驻布点。预计全年工程、电商、家装、下沉渠道收入有望实现翻倍增长。 3.Q3毛利率逆势提升，期间费用率上升较快 2022年前三季度公司毛利率为47.08%，同比+1.94pct，净利率为16.73%，同比-2.51pct；其中2022Q3毛利率为47.84%，同比+4.18pct，净利率为14.14%，同比-6.63pct。疫情反复、地产下行下，公司毛利率逆势提升，显示出公司强大的产品力及成本管控能力。根据奥维数据，2021年亿田线上仅D2ZK蒸烤一体款进入线上市占率前10%，市占率5.07%，均价10580元，；2022年1-9月累计来看，亿田D2ZK/S8A/D6ZK蒸烤一体款线上市占率1%以上，合计市占率7.94%，单品均价均在万元以上，其中S8A系列单品均价13174元，累计销量1.03万台，高客单价单品引爆市场效益明显。我们认为，亿田高客单价产品销售占比提升对毛利率提升影响明显。 公司2022年前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为20.32%、4.3%、5.02%、-1.63%，同比+0.97、+1.63、+1.02、+1.18pct；其中22Q3季度销售、管理、研发、财务费用率分别为20.91%、2.65%、7.28%、-1.15%，同比+5.09、-0.7、+2.46、+4.17pct。销售费用率上升较快预计为公司多渠道发展的偏刚性支出增加，集成灶行业竞争加剧亦对公司营销费用投放力度加大有影响，2022年Q3公司毛销差26.93%，同比-0.9p Ct 。 研发费用率提升预计主要由于公司加大研发投入力度所致。 4.货币资金较为充裕，营运周期有所增长 资产负债情况：公司2022年前三季度期末现金+交易性金融资产为11.33亿元，同比+0.89%，存货为0.98亿元，同比-8.99%，应收票据和账款合计为1.54亿元，同比+174.05%。应收账款增加预计为公司家装、KA渠道拓展，以及公司对部分信誉较好、发展潜能较强的经销商给予授信支持所致。 运营情况：公司2022年前三季度期末存货、应收账款和应付账款的周转天数分别为53.95、30.24和87.87天，同比+2.3、+16.7和+21.6天。 现金流情况：公司2022年前三季度经营活动产生的现金流量净额为0.99亿元，同比-44.97%，其中销售商品及提供劳务现金流入10.47亿元，同比+18.15%；其中2022Q3经营活动产生的现金流量净额为0.79亿元，同比+8.08%，其中销售商品及提供劳务现金流入3.98亿元，同比+16.97%。 公司2022年前三季度投资活动产生的现金流量净额为-2.56亿元，同比减少0.88亿元，2022Q3投资活动产生的现金流量净额为-0.77亿元，同比-117.45%。公司2022年前三季度筹资活动产生的现金流量净额为-0.67亿元，同比减少0.14亿元。 5.投资建议 公司线下持续享受换商红利，门店不断改造升级，多渠道拓展并进，后续销售端有望实现增速高位回升。考虑厨电龙头老板电器Q3在集成灶产品和渠道做好充足准备，23年预计强势发展集成灶业务，对行业格局产生影响；考虑到公司Q3收入符合预期，业绩低于预期，我们下调盈利预测，预计2022-2024年EPS为2.30/2.92/3.50，增速为19%/27%/20%（前值2.73/3.50/4.51元，幅度-15.6%/-16.5%/-22.4%），参考同行业可比公司，我们给予公司22年20x PE，下调目标价至46.0元，维持“增持”评级。 6.风险提示 原材料价格波动风险。家电行业的原材料一般有PP、ABS、AS等塑料类材料；不锈钢、镀铝板等五金材料；温控器、IC集成块、熔断器等核心零部件；电线、电机等其它配件。直接材料成本占主营业务成本的比例较高，原材料价格波动对成本造成一定程度的影响。 行业竞争加剧风险。家电行业市场空间大，若有不正当、不规范竞争，可能为当前市场中的企业带来的市场竞争风险。