本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 华利集团（300979.SZ）2022年三季报点评： 营收利润稳健增长，静待运动鞋服需求新周期 2022年10月27日 ➢ 华利集团发布2022年三季度报告。公司2022年Q1-Q3实现营收153.74亿元，同比上升21.68%；归母净利润24.46亿元，同比上升22.46%；扣非净利润24.03亿元，同比上升20.32%；拆分单季度，2022年Q3公司主营收入54.75亿元，同比上升23.33%；单季度归母净利润8.84亿元，同比上升25.07%；单季度扣非净利润8.73亿元，同比上升24.96%。鞋履销量端，2022年Q1-Q3公司销量为1.69亿双，同比上升9.99%，其中Q3销量为0.54亿双，同比上升4.26%。在各大运动鞋服品牌整体库存水平较高的背景下，公司在2022年Q3依然实现了稳健的增长。 ➢ 客户绑定程度持续深化，产品升级有条不紊。公司下游客户需求整体较为稳定，2022年Q3前五大客户销售收入分别为21.86亿元（yoy+35.99%）、9.94亿元（yoy-9.98%）、8.42亿元（yoy-6.16%）、5.86亿元（yoy+30.94%）、3.61亿元（yoy+60.45%）。其中客户一与客户五营收增长强劲，我们认为华利与这两大客户的合作，或存在着订单量的提升以及产品工艺的升级，从而可以抵消掉短期内客户二及客户三的需求下滑。长期看，华利自身的生产工艺仍在不断提升，对运动鞋服品牌的吸引力亦将持续提升，2022年Q3下滑的订单或有望在未来进行回补。 ➢ 毛利率微幅变动，或因为为新工厂及新产品仍处于爬坡期。2022年Q3公司毛利率为23.31%，较2022年Q2的28.54%相比产生一定变动。我们认为毛利率的变动的原因，或因为公司在三季度接收到了需要新工艺生产的订单，该部分订单从试产到量产的过程中，员工需要经历逐步熟练的过程，因此从结构化的角度上看，公司该部分产品的毛利率仍有提升空间。与此同时目前公司部分新工厂仍处于生产爬坡期，未来效率仍有提升可能。 ➢ 长期观察，2023年或将出现两轮订单利好。2022年Q3，受制于宏观经济影响，各大运动鞋服品牌库存均处于较高水平，这对上游制造端的景气度产生一定压制。我们认为，各大品牌的去库存周期或于2023年Q2逐步结束，那么届时上游生产端的订单将有明显抬头。同时2024年作为奥运年，2024年春夏款新品或将于2023年Q3进行下单生产。因此对于华利集团而言，2023年公司或出现两轮订单利好。 ➢ 未来产能仍将稳定释放，长期确定性依然显著。越南、缅甸、印尼产能扩张稳步进行，其中：（1）越南：2021年新工厂产能爬坡顺利，2022年持续贡献可观产能，同时2023年越南仍将有多个新工厂投产；（2）印尼：公司预计一期工厂将于2023年开始贡献产能；（3）缅甸：缅甸工厂目前已恢复建设，产能扩张将成为公司增收的有利保障。 ➢ 投资建议：公司基于生产端优势积累了众多优质、高粘性老客户，在海外高通胀影响消费的背景下依然持续贡献增量收入，同时新客户需求旺盛，目前受限于产能无法完全放量，随公司产能建设逐步推进，可期待多元客群需求叠加产能扩张空间驱动增长。我们预测2022-2024年公司归母净利润分别为32.63/37.78/44.41亿元，同比分别增长17.9%/15.8%/17.6%，对应PE为16X/14X/12X，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：原料价格波动、海外需求疲软、疫情反复影响生产，产能扩张不及预期。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 17470 20632 23881 27764 增长率（%） 25.4 18.1 15.7 16.3 归属母公司股东净利润（百万元） 2768 3263 3778 4441 增长率（%） 47.3 17.9 15.8 17.6 每股收益（元） 2.37 2.80 3.24 3.81 PE 19 16 14 12 PB 4.8 4.0 3.1 2.5 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年10月26日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 44.49元 [Table_Author] 分析师 刘文正 执业证书： S0100521100009 电话： 13122831967 邮箱： liuwenzheng@mszq.com 分析师 辛泽熙 执业证书： S0100521100001 电话： 15000036033 邮箱： xinzexi@mszq.com 相关研究 1.华利集团（300979.SZ）2022年半年报点评：内生成长抵消外因扰动，订单产能双向好-2022/08/18 2.华利集团（300979.SZ）动态点评报告：产能为基，客户为本，生产规模稳步扩张-2022/05/01 华利集团(300979)/社服零售 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 17470 20632 23881 27764 成长能力（%） 营业成本 12712 15421 17753 20552 营业收入增长率 25.40 18.10 15.75 16.26 营业税金及附加 3 4 5 6 EBIT增长率 53.59 12.88 16.81 17.36 销售费用 65 76 91 108 净利润增长率 47.34 17.89 15.77 17.58 管理费用 686 747 915 1091 盈利能力（%） 研发费用 234 289 337 394 毛利率 27.23 25.25 25.66 25.97 EBIT 3632 4100 4789 5620 净利润率 15.84 15.82 15.82 16.00 财务费用 -46 -97 -85 -79 总资产收益率ROA 17.11 16.84 15.97 15.33 资产减值损失 -134 -110 -120 -120 净资产收益率ROE 25.33 25.28 22.64 21.02 投资收益 25 45 30 45 偿债能力 营业利润 3702 4130 4782 5622 流动比率 2.33 2.35 2.72 3.09 营业外收支 -17 0 0 0 速动比率 1.74 1.81 2.15 2.51 利润总额 3684 4130 4782 5622 现金比率 0.87 1.04 1.36 1.77 所得税 917 867 1004 1181 资产负债率（%） 32.46 33.41 29.49 27.09 净利润 2768 3263 3778 4441 经营效率 归属于母公司净利润 2768 3263 3778 4441 应收账款周转天数 43.87 47.50 47.69 46.35 EBITDA 4204 4471 5247 6100 存货周转天数 67.38 68.84 70.14 68.79 总资产周转率 1.35 1.16 1.11 1.05 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 4408 6540 9252 13573 每股收益 2.37 2.80 3.24 3.81 应收账款及票据 2487 2956 3370 3779 每股净资产 9.36 11.06 14.30 18.10 预付款项 163 155 180 226 每股经营现金流 2.08 3.32 3.10 4.05 存货 2671 3118 3570 4044 每股股利 2.10 1.10 2.00 2.00 其他流动资产 2136 2067 2171 2099 估值分析 流动资产合计 11865 14836 18543 23722 PE 19 16 14 12 长期股权投资 0 0 0 0 PB 4.8 4.0 3.1 2.5 固定资产 3006 3102 3627 3702 EV/EBITDA 11.79 10.64 8.58 6.71 无形资产 279 331 390 451 股息收益率（%） 4.72 2.47 4.50 4.50 非流动资产合计 4314 4545 5118 5253 资产合计 16179 19381 23661 28974 短期借款 1876 2039 2201 2436 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 1835 2065 2464 2715 净利润 2768 3263 3778 4441 其他流动负债 1371 2202 2143 2528 折旧和摊销 571 371 457 479 流动负债合计 5083 6305 6808 7679 营运资金变动 -1114 111 -775 -340 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 2423 3871 3616 4727 其他长期负债 170 170 170 170 资本开支 -1269 -598 -1028 -612 非流动负债合计 170 170 170 170 投资 -3127 -6 -5 -5 负债合计 5253 6475 6977 7849 投资活动现金流 -4350 -558 -1002 -572 股本 1167 1167 1167 1167 股权募资 3701 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 418 162 162 235 股东权益合计 10927 12906 16683 21125 筹资活动现金流 2805 -1180 99 165 负债和股东权益合计 16179 19381 23661 28974 现金净流量 834 2132 2712 4321 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 华利集团(300979)/社服零售 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应