月度展望：减少欧洲市场的风险敞口，谨防美国流动性短缺

股票研究·战略研究·每月的前景每月Outlook 202210减少风险暴露于欧洲市场2022年10月24日在美国,谨防流动性短缺报告论文:研究分析师Shirui欧阳(852) 3892 3120ouyangshirui@dwzq.com.hk◼英国养老金市场于2022年9月下旬陷入偿付能力危机，迫使英国央行介入并拯救市场。我们认为这场危机对全球产生了几个深远的长期影响。市场。首先，英国经济衰退和英镑进一步贬值几乎是肯定的。这是不可避免的，这可能会导致英国央行在11月继续大幅加息保存汇率。其次，主权债券已被证明不再是避风港。投资者以及全球市场上所谓的“安全资产”的重新定价可能会引发进一步的动荡。第三，随着美联储和主要美国国债投资者大规模抛售美国债券，美国可能会经历类似于英国目前发生的流动性危机。我们建议投资者减少其股票和债券投资组合在英国和欧洲市场的敞口，同时保持关注下行风险在美国市场。相关的报告1.接受风险和机会2022-04-112.美国股市没有完全消化通胀数据和加息报告摘要:2022-06-29◼养老金危机的根本驱动因素是经济衰退。英国养老金危机由激进的减税计划引发，但潜在的驱动因素是潜在的经济衰退，对桁架政府提振经济的计划缺乏信心，两者之间不匹配债券市场的供求关系。从长远来看，这些问题将持续存在。我们怀疑英镑恢复到与美元平价只是时间问题。英国和由于俄罗斯和乌克兰之间冲突的短期升级，欧元区能源价格上涨。我们将英国和欧洲的收入敞口水平与年初至今的主要股价变化进行比较标准普尔500指数和富时100指数中的公司。数据显示，富时100指数企业营收更大英国和欧洲的敞口也经历了年初至今股价的大幅下跌，而这一趋势是在标准普尔500指数成员股票中还不明显。我们建议投资者注意可能性的市场定价在美国股市的收入敞口风险。3.褪色的通货膨胀和经济增长:传递的信号是什么美国经济指标?2022-07-204.负利率时代结束,欧洲在哪里要去哪里?2022-08-095.进一步做好准备积极的美联储加息2022-09-16◼关注美国回购市场的波动性和美元的下行风险。现在,是时候意识到金边债券等资产不再是避风港，市场情绪暴跌“避风港”的崩溃可能导致更多的恐慌性抛售。曾经的所谓“避风港”崩溃，类似的资产急剧抛售也可能发生在美国和其他经济体。在美国，随着美联储缩减其资产负债表，美国财政部减少其资产负债表。发行短期国库券，全球资金涌入ON复价市场，导致流失银行准备金。如果储备水平变得太低，可能会重复回购利率峰值发生在2019年9月。我们建议投资者注意美国回购的波动性市场对于美元的下行风险。我们愿意承认贡献和支持提供通过Hanruo冯(冯涵若).◼在美国即将到来的流动性风险。随着美联储从其资产负债表上滚落，其他主要买家包括商业银行和对冲基金在内的国债也在回落，而市场上的国债仍然很高。由于美国政府的巨额财政支出，财政部预计未来发行量将超过每年1万亿美元。这将导致供应极度不均衡以及财资市场的需求，预计这将限制QT和随后美联储的政策空间。◼ 风险:全球资本流入美国可能导致美元升值;企业收入英国和欧洲的敞口对股价的解释力有限;地缘政治风险持续升级，导致市场波动性超出预期。 每月的前景表的内容1. 的 潜在的 司机 的 的 养老金 危机 是 经济 经济衰退................................................42. 看 为 波动 在 的 美国 回购 市场 和 缺点 风险 为 的 美元 ..........................83. 即将到来的 流动性 风险 在 的 我们...................................................................................................94. 风险 突出.................................................................................................................................102 / 13东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分 每月的前景数据表数字 1: 市场 担心 那 税 削减 将 增加 财政 赤字 和 推 通货膨胀 甚至 更高的 ....5数字 2: 英国 零售 销售 下降了 大幅 在 8月 2022...........................................................................5数字 3: 偿付能力 危机 在 的 养老金 市场 发送 英国 债券 收益率 飙升的.....................................5数字 4: 的 英镑 开始 来 秋天 再一次 反对 的 美元 ....................................................................6数字 5: 英国 公共 债务 作为 一个 分享 的 国内生产总值 仍在继续 来 上升 ................................................................6数字 6: 的 英国 股票 市场 是 消极的 影响.......................................................................7数字 7: 对比 收入 曝光 来 英国和欧洲 来 年初至今 股票 价格 变化 为 主要公司 在 FTSE100............................................................................................................................7数字 8: 对比 收入 曝光 来 英国和欧洲 来 年初至今 股票 价格 变化 为 主要公司 在 标准普尔..............................................................................................................................7数字 9: 全球 基金 洪水 成 的 在 RRP 市场, 结果 在 的 排水 的 银行 储备........9数字 10: 的 美联储 和 其他 主要 投资者 是 减少 他们的 控股有限公司 的 美国国债 .....................10数字 11: 预计 私人 美国国债 显示 减少 趋势................................................10表1：英国和欧洲的收入敞口与年初至今主要股价变化的对比标准普尔公司..............................................................................................................................73 / 13东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分 每月的前景英国养老金市场于2022年9月下旬陷入偿付能力危机，迫使英国央行介入并拯救市场。虽然英国政府已决定撤销其税收 -削减计划和推迟量化紧缩，我们认为危机有几个深刻的长期对全球市场的期限影响。首先，英国经济衰退和英镑进一步走强贬值几乎肯定是不可避免的，这可能会导致英国央行继续加息。11月利率大幅上升。其次，主权债券已被证明不再是保险箱投资者的避风港，以及全球市场上所谓的“安全资产”的重新定价，包括美国国债和反向回购协议可能会引发进一步的动荡。三、配合美联储和主要美国国债投资者大规模抛售美国债券，美国可能会遇到类似于英国目前发生的流动性危机。我们建议投资者减少投资于英国和欧洲市场的股票和债券投资组合，同时保持关注下行风险在美国市场。1.养老金危机的根本驱动因素是经济衰退养老金危机的部分原因是，政府宣布了激进的450亿英镑减税计划。夸西·夸尔滕，2022年9月23日。计划中的减税措施是刺激英国的经济增长，但显然公众的反应已经朝着相反的方向发展。第一市场担心减税会增加英国的财政赤字，并将通货膨胀推高。其次，减税本身就是政府对经济缺乏信心的信号。结果，金边债券收益率大幅上升，而价格暴跌，英国养老金投入巨资。利率互换遭受了偿付能力危机。简单地说，大多数养老金计划在英国是固定福利，这意味着支付给养老金储蓄者的金额是确定的按储蓄者对计划的供款金额计算。因此，现金的规模养老基金未来需要支付给储户的流量是预先确定的。现在养老金负债的价值可以通过贴现未来的养老金义务来计算使用利率表示时间。养老金负债的现值由于以下原因而波动不定：利率的波动性质。此外，养老金储蓄者的预期寿命和比率通货膨胀也会影响负债的现值。为了保持偿付能力，养恤基金需要确保其负债的现值与其资产的现值相匹配。然而，由于养老金负债往往具有较长的期限，因此很难找到提供收益率和持续时间的正确组合以对冲赌注。因此，利率掉期通常添加到养老金投资组合中，以确保资产和负债具有相同的水平对利率变动的敏感性，因此在相同的利率下价值上升和下降。养老基金通常与交易对手（在大多数情况下是投资银行）签署协议，支付浮动利率并获得固定利率作为回报。这样，如果利率下降下，即使养老金负债的现值增加，现值利率掉期也会上升，反之亦然。因此，利率互换有助于“免疫”。4 / 13东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分 每月的前景针对利率变动，因为掉期合约的收益或损失将与收益或损失相匹配在负债上。随着政府债券价格暴跌和利率飙升，现在养老基金资产价值大幅下降。虽然负债也会减少和从理论上讲，抵消了影响，养老基金不得不在抵押品，因此投资经理被迫出售他们手中的政府债券。这些抛售使金边债券的收益率更高，并造成了恶性的死亡螺旋。图1：市场担心减税会增加财政状况赤字和进一步推高通胀英国CPI同比图2：2022年8月英国零售额大幅下降12%10%8%6%4%2%0%零售销售指数,GB 2019 = 1001101051009590858075资料来源:彭博资讯,东吴证券(香港)资料来源:彭博资讯,东吴证券(香港)图3：养老金市场的偿付能力危机导致英国债券收益率飙升Y领域30年期英国国债6%5%4%3%2%1%0%来源:弗雷德,东吴证券(香港)为了安抚市场，英国央行启动了一项650亿英镑的紧急债券购买计划，推迟QT并撤销其减税计划。然而，金边债券收益率在空头后继续上升倒转。在我们看来，英国的养老金危机是由激进的减税计划引发的，但5 / 13东吴证券（香港）请务必阅读正文之后的免责声明部分 每月的前景潜在的驱动因素是潜在的经济衰退，对桁架缺乏信心政府提振经济的计划，以及供需之间的不匹配债券市场。从长远来看，这些问题将持续存在，而央行的救助措施无法实现。永远持续下去，并且变得不那么有效。我们已经看到英镑再次开始下跌兑美元汇率在9月28日英国央行获救后短暂上涨。是的预计它只是时间问题，然后它才能恢复到与美元平价的水平，并且金边债券收益率又开始走高了。与此同时，货币和财政形势正在发生变化。在相反的方向。公共债务占国内生产总值的97%，高于一年前的95%，需要削减620亿英镑的支出或增税才能阻止不断上升的公共债务。在与此同时，由于短期上涨，英国和欧元区能源价格仍存在上行风险俄罗斯和乌克兰之间的冲突。我们建议投资者及时减少他们的接触英国和欧洲市场，不仅通过降低英国的股票配置和欧洲上市公司，也通过谨慎对待全球性公司的重要英国和欧洲市场的收入敞口。我们将收入敞口水平与英国和欧洲到标准普尔500指数和富时100指数中主要公司的年初至今股价变