2022年三季报点评：费用投放增加致业绩承压，期待长期战略变革显效

东吴证券研究所 证券研究报告·公司点评报告·服装家纺 1 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 奥康国际（603001） 2022年三季报点评：费用投放增加致业绩承压，期待长期战略变革显效 2022年10月26日 证券分析师 李婕 执业证书：S0600521120003 lijie@dwzq.com.cn 证券分析师 赵艺原 执业证书：S0600522090003 zhaoyy@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 6.11 一年最低/最高价 6.09/9.86 市净率(倍) 0.77 流通A股市值(百万元) 2,449.99 总市值(百万元) 2,449.99 基础数据 每股净资产(元,LF) 7.96 资产负债率(%,LF) 21.25 总股本(百万股) 400.98 流通A股(百万股) 400.98 相关研究 《奥康国际(603001)：战略聚焦舒适男鞋，期待改革显效》 2022-03-13 中性（下调） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 2,959 2,966 3,305 3,724 同比 8% 0.24% 11% 13% 归属母公司净利润（百万元） 34 -56 97 261 同比 22% -265% 273% 168% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.08 -0.14 0.24 0.65 P/E（现价&最新股本摊薄） 71.95 - 25.19 9.39 [Table_Tag] #业绩不及预期 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司公布2022年三季报：2022年前三季度营收21.07亿元/yoy-1.65%、归母净利润-1.33亿元/yoy-392.94%。分季度看，22Q1/Q2/Q3营收分别同比-8.97%/+2.83%/+3.40%，归母净利分别同比-75.09%/-127.05%/-274.07%。 Q3收入端小幅回升、归母净利降幅较大主因Q3销售费用率同比+20.05pct至45.57%。 ◼ 分品牌：奥康主品牌收入、毛利率同比提升。1）收入端，22年前三季度奥康/康龙/斯凯奇/其他品牌/皮具收入同比+2.73%/-7.96%/-14.09%/+4.77%/-13.87%、占比分别为65.4%/11.6%/9.6%/5.2%/6.3%。奥康主品牌收入在行业整体承压情况下维持正增长，主因公司聚焦主品牌进行升级、战略落地取得阶段性成效，截至22Q3门店数量较22H1净拓11家至2234家。康龙、斯凯奇收入回落主要系疫情冲击，截至22Q3门店数量较22H1分别净拓-11/-19家。2）盈利端，22年前三季度奥康/康龙/斯凯奇/其他品牌/皮具毛利率为44.38%/48.18%/32.07%/34.21%/47.01%、同比+2.56/-0.82/+0.97/+1.17/-1.37pct，奥康主品牌毛利率提升较大主要系“更舒适的男士皮鞋”定位下品牌价值不断提升。 ◼ 分渠道：线上增速较快，线下直营有所增长。1）收入端，22年前三季度线下/线上收入同比-4.27%/+12.54%、占比分别为79.9%/18.8%。线上发力私域流量建设，打造抖音直播矩阵、直播销售增长显著。线下渠道直营/经销/出口收入同比+4.71%/-24.03%/+24.38%、占线下收入分别为73.9%/25.2%/0.9%，直营收入提升主要系门店数量提升+店效改善，直营/经销门店数量较21年底分别净拓+12/-118家、店效同比分别+3.6%/-21.3%。2）盈利端，22年前三季度线下/线上毛利率同比+2.12/+0.89pct至44.86%/35.66%，线下渠道直营/经销/出口毛利率同比+0.14/+0.67/+8.03pct，线下毛利率提升主因高毛利直营渠道占比提高。 ◼ 毛利率小幅提升，销售费用率大幅提升拖累净利率。 1）毛利率：前三季度毛利率同比+1.95pct至43.69%，主要系奥康主品牌毛利率提升带动整体毛利率提升。分季度看22Q1/Q2/Q3毛利率分别为46.63%/42.05%/41.96%。2）期间费用率：前三季度期间费用率同比+10.19pct至47.88%，其中销售/管理/研发/财 务 费 用 率 分 别 同 比+10.36/-0.47/+0.21/+0.09pct至37.25%/9.04%/1.61%/-0.02%，销售费用率大幅提高，主要系为实现品牌升级加大广告宣传投入所致。3）归母净利率：结合毛利率及期间费用率变化，22年前三季度归母净利率-6.29%/yoy-8.40pct。4）存货：截至22Q3末存货7.34亿元/yoy+10.97%，存货周转天数同比增加6天至159天。5）现金流：22Q3经营活动净现金流-1.72亿元，截至22Q3末公司账上资金2.72亿元。 ◼ 盈利预测与投资评级：公司为国内皮鞋龙头，2021年与君智咨询合作，确立主打“舒适男鞋”核心战略。21年收入端呈个位数增长、奥康品牌贡献主要营收增量，受益于各子品牌毛利率均提升、利润提升幅度大于收入。22年收入受疫情影响小幅下滑，为配合公司战略变革、费用投放大幅增长、导致利润端压力较大，期待后续品牌转型升级显效。考虑到品牌转型阶段费用投放压力较大，我们将22-23年归母净利润从0.98/1.72亿元下调至-0.56/0.97亿元、新增24年预测值2.61亿元，22-24年EPS分别为-0.14/0.24/0.65元/股，对应23-24年PE为25/9X，下调为“中性”评级。 ◼ 风险提示：疫情反复影响居民消费，费用控制不力、品牌转型不及预期等。 -27%-22%-17%-12%-7%-2%3%8%13%18%23%2021/10/262022/2/242022/6/252022/10/24奥康国际沪深300 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 3 请务必阅读正文之后的免责声明部分 奥康国际三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 2,899 2,523 2,668 2,823 营业总收入 2,959 2,966 3,305 3,724 货币资金及交易性金融资产 1,044 421 531 262 营业成本(含金融类) 1,732 1,647 1,815 2,018 经营性应收款项 1,077 1,376 1,256 1,720 税金及附加 14 18 20 22 存货 666 636 770 744 销售费用 864 1,097 1,058 1,024 合同资产 8 4 4 4 管理费用 277 237 248 268 其他流动资产 103 86 108 93 研发费用 44 42 50 45 非流动资产 1,469 1,446 1,558 1,659 财务费用 1 -1 1 1 长期股权投资 158 158 158 158 加:其他收益 15 9 10 11 固定资产及使用权资产 505 529 679 815 投资净收益 23 18 17 19 在建工程 32 16 8 4 公允价值变动 26 0 0 0 无形资产 184 154 124 94 减值损失 -57 -37 -3 -3 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 -2 0 0 0 长期待摊费用 146 146 146 146 营业利润 32 -85 138 373 其他非流动资产 444 443 443 443 营业外净收支 10 4 2 2 资产总计 4,367 3,969 4,226 4,483 利润总额 43 -81 140 375 流动负债 829 688 847 842 减:所得税 8 -24 42 112 短期借款及一年内到期的非流动负债 53 53 53 53 净利润 34 -56 98 262 经营性应付款项 513 473 617 595 减:少数股东损益 0 0 0 1 合同负债 20 0 1 1 归属母公司净利润 34 -56 97 261 其他流动负债 243 161 176 192 非流动负债 71 71 71 71 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.08 -0.14 0.24 0.65 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 53 -35 128 361 租赁负债 58 58 58 58 EBITDA 310 236 416 659 其他非流动负债 13 13 13 13 负债合计 900 759 918 913 毛利率(%) 41.46 44.46 45.08 45.80 归属母公司股东权益 3,458 3,202 3,299 3,560 归母净利率(%) 1.15 -1.89 2.94 7.01 少数股东权益 9 9 9 10 所有者权益合计 3,467 3,210 3,308 3,570 收入增长率(%) 8.06 0.24 11.44 12.68 负债和股东权益 4,367 3,969 4,226 4,483 归母净利润增长率(%) 21.87 -264.78 273.35 168.30 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 重要财务与估值指标 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 223 -191 495 115 每股净资产(元) 8.62 7.98 8.23 8.88 投资活动现金流 -190 -228 -382 -380 最新发行在外股份（百万股） 401 401 401 401 筹资活动现金流 -163 -204 -4 -4 ROIC(%) 1.17 -0.72 2.66 7.11 现金净增加额 -131 -623 109 -269 ROE-摊薄(%) 0.98 -1.75 2.95 7.33 折旧和摊销 258 272 288 298 资产负债率(%) 20.61 19.12 21.72 20.36 资本开支 -110 -246 -398 -398 P/E（现价&最新股本摊薄） 71.95 - 25.19 9.39 营运资本变动 -77 -425 121 -431 P/B（现价） 0.71 0.77 0.74 0.69 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预