2022年三季报点评：利润端增速符合预期，CDMO业务持续拓展广度深度

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 九洲药业（603456.SH）2022年三季报点评 利润端增速符合预期，CDMO业务持续拓展广度深度 2022年10月26日 ➢ 事件：2022.10.25，九洲药业发布三季度业绩报告：公司前三季度实现营业收入43.73亿元，同比增长45.55%；实现归母净利润7.43亿元，同比增长57.09%；实现扣非归母净利润7.63亿元，同比增长74.53%。 ➢ Q3利润端增速符合预期，收入端增速略有放缓。 分季度来看，公司单Q3实现营业收入14.18亿元，同比增长24.83%，环比略有下降；实现归母净利润2.75亿元，同比增长38.77%，环比增长5.78%；实现扣非归母净利润2.94亿元，同比增长54.11%，环比增长7.69%。利润率方面，公司前三季度毛利率为34.72%，相比去年同期上升2.41pcts，净利率为16.99%，相比上升1.23pcts，公司盈利能力进一步提高，其中销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别-0.06/+1.60/-2.68/+1.14pct。目前，公司业绩整体仍处于快速增长期，主要受益于CDMO业务的强劲增长，以及原料药制剂一体化进程加速，相关业务也保持较快增速。 ➢ CDMO业务增长确定性高，助力业绩整体快速攀升。 公司核心原料药品种对应的下游制剂保持强势增长，根据诺华财报显示，Entresto和Kisqali前三季度的收入分别为33.53亿美元、8.74亿美元，同比增长29%、34%，同时国内的商业化项目也将陆续落地，公司持续推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略，有望持续驱动整体CDMO业务收入持续高成长。公司CDMO业务已经形成了可持续的临床前/临床 I、II、III 期的漏斗型项目结构，截止2022H1，已上市项目 23 个，处于 III 期临床项目 55 个，处于 I 期和 II 期临床试验的有 662 个。另外，今年9月，为进一步提升公司 CDMO制剂业务承接能力，公司与山德士（中国）签署《股权收购协议》，拟收购其所属中山制剂工厂100%股权并对其增资。公司未来将完全具备世界水准的原料药和制剂从CMC研发到商业化生产的一站式承接能力，并进一步巩固公司作为诺华集团全球供应链中核心战略供应商的地位。 ➢ 投资建议：公司作为原料药成功转型CDMO的优秀典型，同下游药企关系紧密，新并购产能有力支撑后备充沛管线持续快速放量，并推动公司CDMO原料药和制剂一站式业务的更好发展，我们预计2022-2024年归母净利润分别是9.15、12.18及15.11亿元；2022-2024年对应当前股价的估值为33、25和20倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：医药行业政策变化的风险，CDMO行业市场竞争加剧的风险，收购整合风险。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4,063 5,285 6,971 9,063 增长率（%） 53.5 30.1 31.9 30.0 归属母公司股东净利润（百万元） 634 915 1,218 1,511 增长率（%） 66.6 44.3 33.1 24.1 每股收益（元） 0.76 1.10 1.46 1.81 PE 48 33 25 20 PB 6.7 5.6 4.6 3.7 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年10月25日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 36.49元 [Table_Author] 分析师 周超泽 执业证书： S0100521110005 邮箱： zhouchaoze@mszq.com 分析师 许睿 执业证书： S0100521110007 邮箱： xurui@mszq.com 研究助理 孙怡 执业证书： S0100121120052 邮箱： sunyi@mszq.com 相关研究 1.九洲药业（603456.SH）2022年前三季度业绩预告点评：CDMO业务再次腾飞，原料药制剂一体化加速推进-2022/10/16 2.九洲药业（603456.SH）事件点评：收购Sandoz制剂工厂，快速提升原料药制剂一体化能力-2022/09/28 3.九洲药业（603456.SH）2022年中报业绩点评：中报业绩超预期，CDMO发展动力十足-2022/08/04 4.九洲药业（603456.SH）事件点评：中报业绩超预期，CDMO业务增长动力十足-2022/07/12 5.九洲药业（603456.SH）2021年度及2022年一季度报告点评：CDMO业务厚积薄发，一季度业绩超预期发展-2022/04/20 九洲药业(603456)/医药生物 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 4,063 5,285 6,971 9,063 成长能力（%） 营业成本 2,709 3,371 4,486 5,873 营业收入增长率 53.48 30.08 31.90 30.00 营业税金及附加 27 63 77 100 EBIT增长率 48.18 26.00 36.56 23.40 销售费用 49 79 98 127 净利润增长率 66.56 44.30 33.14 24.09 管理费用 337 581 732 997 盈利能力（%） 研发费用 173 238 279 363 毛利率 33.33 36.21 35.65 35.20 EBIT 756 952 1,300 1,604 净利润率 15.61 17.27 17.43 16.64 财务费用 37 18 16 16 总资产收益率ROA 9.00 11.40 12.12 12.25 资产减值损失 -51 -18 -64 -86 净资产收益率ROE 13.85 16.71 18.26 18.52 投资收益 61 79 105 136 偿债能力 营业利润 754 1,054 1,401 1,738 流动比率 1.81 2.11 2.16 2.27 营业外收支 -9 -4 -4 -4 速动比率 0.99 1.23 1.31 1.40 利润总额 745 1,049 1,397 1,734 现金比率 0.54 0.66 0.77 0.85 所得税 111 136 182 225 资产负债率（%） 34.99 31.83 33.65 33.93 净利润 634 913 1,215 1,508 经营效率 归属于母公司净利润 634 915 1,218 1,511 应收账款周转天数 68.90 80.00 80.00 80.00 EBITDA 1,048 1,326 1,772 2,192 存货周转天数 226.61 200.00 200.00 200.00 总资产周转率 0.58 0.66 0.69 0.73 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1,121 1,430 2,314 3,255 每股收益 0.76 1.10 1.46 1.81 应收账款及票据 767 1,158 1,528 1,986 每股净资产 5.49 6.56 8.00 9.78 预付款项 30 67 90 117 每股经营现金流 0.81 1.12 1.53 1.90 存货 1,682 1,847 2,458 3,218 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 172 84 84 84 估值分析 流动资产合计 3,772 4,587 6,474 8,660 PE 48 33 25 20 长期股权投资 59 61 62 64 PB 6.7 5.6 4.6 3.7 固定资产 2,170 2,293 2,418 2,525 EV/EBITDA 28.65 22.36 16.37 12.84 无形资产 412 462 521 589 股息收益率（%） 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 3,269 3,439 3,574 3,682 资产合计 7,040 8,026 10,047 12,342 短期借款 499 425 675 765 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 988 914 1,217 1,593 净利润 634 913 1,215 1,508 其他流动负债 598 837 1,110 1,451 折旧和摊销 292 374 472 588 流动负债合计 2,085 2,176 3,002 3,808 营运资金变动 -331 -340 -427 -530 长期借款 201 201 201 201 经营活动现金流 678 932 1,276 1,588 其他长期负债 177 177 177 177 资本开支 -572 -570 -681 -793 非流动负债合计 379 379 379 379 投资 -70 -2 -1 -3 负债合计 2,463 2,555 3,381 4,187 投资活动现金流 -765 -492 -578 -660 股本 833 834 834 834 股权募资 1,020 1 0 0 少数股东权益 0 -2 -4 -5 债务募资 -239 -74 250 90 股东权益合计 4,577 5,471 6,666 8,155 筹资活动现金流 582 -110 206 32 负债和股东权益合计 7,040 8,026 10,047 12,342 现金净流量 472 310 884 940 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 九洲药业(603456)/医药生物 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎