www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司点评● [Table_IndustryName] 公用事业 [e_ReportDate] 2022年10月25日 [Table_Title] 公司深度报告模板 售气量增加拉动业绩高增长，期待四季度神安线全线贯通 [Table_StockCode] 天壕环境( 300332.SZ ) [Table_InvestRank] 推荐(首次) 核心观点： [Table_Summary]  事件： 公司发布2022年三季报，前三季度实现营业收入25.53亿元，同比增长125.68%；实现归母净利润2.64亿元（扣非2.62亿元），同比增长415.90%（扣非增长890.98%）。第三季度实现营收8.61亿元（同比增长123.03%），归母净利润6009万元（同比增长414.35%）。  神安线山西-河北段通气带来售气量增加，拉动业绩高增长 第三季度营收同比增长123.03%，归母净利润同比增长414.35%，增速延续高增长态势，主要得益于神安线管道山西-河北段通气后持续稳定供应，燃气板块售气量同比大幅增加。目前神安线陕西-山西段建设稳步推进，预计近期即将完工。神安线全线贯通后山西中联煤层气公司、陕西神木气源以及长庆气田的资源将为公司气源带来增量。根据公司8月23日公告，进入四季度，有望实现每天400万方并实现2022年全年供气15亿方的目标，较2021年6.6亿方有接近130%的同比增长。神安线设计输气能力50亿方/年（加压后可达到80亿方/年），随着上游气源增产，长期来看输气量有较大增长空间。  盈利能力同比提升，售气量增加摊薄期间费用 前三季度公司毛利率22.31%（同比+1.78pct），净利率10.22%（同比+5.78pct），ROE（摊薄）7.01%（同比+1.48pct），盈利能力同比提升；前三季度期间费用率8.10%（同比-7.97pct），期间费用率显著下降，预计与售气量增加带来期间费用摊薄有关。  神安线具备多区域稳定气源优势，提供充足气源保障 全资子公司华盛燃气已与中联公司共同投资设立合资公司中联华瑞天然气有限公司，共同投资建设运营神安线管道项目，神安线管道连接陕东、晋西的鄂尔多斯盆地东缘丰富的煤层气资源和包括京津冀在内的华北地区及华东地区巨大天然气需求市场。合作方中联公司拥有国家煤层气对外合作专营权，拥有27个煤层气探矿权、4个煤层气采矿权，具备多区域的稳定气源优势，可为神安线管道项目提供充足的气源保障。  借助特许经营权和独家开口权，终端市场开拓优势明显 全资子公司北京华盛下属子公司在山西省原平市、兴县和保德县等行政区域内享有城市燃气特许经营权，特许经营期限均为30 年，特许经营权地区处于氧化铝矿藏富集区。北京华盛的主要大客户为当地大型氧化铝工业客户，其中为氧化铝工业客户供气量占总供气量比例在70%左右，氧化铝客户经营情况稳定、天然气需求量大。公司还拥有神安线在山西忻州、太原、阳泉，河北石家庄、衡水、安平等15个阀室及中心站的独家开口权，可通过建设支线管网的方式开拓终端销售市场。 [Table_Authors] 分析师 陶贻功 ：010-80927673 ：taoyigong_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522030001 分析师 严明 ：010-80927667 ：yanming_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520070002 研究助理 梁悠南 ：010-80927656 ：liangyounan_yj@chinastock.com.cn [Table_Market] 市场数据 2022-10-25 A股收盘价(元) 12.40 股票代码 300332 A股一年内最高价(元) 15.60 A股一年内最低价(元) 7.13 沪深300 3627.45 市盈率（TTM） 29.7 总股本（万股） 88,190 实际流通A股（万股） 84,272 流通A股市值(亿元) 104 00000.00 [Table_Chart] [Table_QuotePic] 相对沪深300表现图 [Table_Chart] 资料来源：wind，中国银河证券研究院 公司点评/公用事业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [Table_Summary]】  估值分析与评级说明 预计公司2022-2024年归母净利润分别为4.01亿元、7.01亿元、9.23亿元，对应PE分别为27.2倍、15.6倍、11.8倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。  风险提示： 神安线陕西-山西段通气时间推迟；下游市场开拓不及预期；天然气价格波动的风险。 主要财务指标 [Table_MainFinance] 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2051.99 3850.00 5310.00 6460.00 收入增长率% 21.16 87.62 37.92 21.66 归母净利润（百万元） 203.93 401.40 701.05 923.40 利润增速% 265.38 96.83 74.65 31.72 毛利率% 28.06 22.36 24.66 25.12 摊薄EPS(元) 0.24 0.46 0.80 1.05 PE 46.67 27.23 15.59 11.84 PB 2.72 2.71 2.31 1.93 PS 0.05 0.07 0.11 0.12 总资产周转率 0.20 0.20 0.19 0.18 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 公司点评/公用事业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 （一）公司财务预测表 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 2494.61 4083.00 5607.67 7316.47 营业收入 2051.99 3850.00 5310.00 6460.00 现金 924.29 1095.62 1855.31 2834.86 营业成本 1476.17 2989.20 4000.50 4837.50 应收账款 671.94 1054.79 1309.32 1415.89 营业税金及附加 17.96 32.73 42.48 48.45 其它应收款 169.48 465.73 540.45 719.48 营业费用 8.45 19.25 23.90 25.84 预付账款 127.44 232.63 328.34 386.75 管理费用 165.97 308.00 411.53 484.50 存货 114.23 207.43 293.59 345.35 财务费用 77.35 11.07 5.62 0.38 其他 487.23 1026.81 1280.66 1614.15 资产减值损失 -56.15 -5.26 -3.11 -3.60 非流动资产 5782.76 5890.14 6013.06 6131.86 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期投资 642.27 742.27 842.27 942.27 投资净收益 -28.36 -38.50 -26.55 0.00 固定资产 1757.38 1733.13 1703.88 1669.63 营业利润 212.94 465.25 828.18 1104.95 无形资产 1463.26 1477.97 1506.87 1532.26 营业外收入 32.55 30.00 30.00 30.00 其他 1919.86 1936.78 1960.05 1987.71 营业外支出 10.22 20.00 20.00 20.00 资产总计 8277.37 9973.14 11620.73 13448.34 利润总额 235.26 475.25 838.18 1114.95 流动负债 3330.15 4436.21 5196.49 5909.85 所得税 42.46 85.55 150.87 200.69 短期借款 519.91 0.00 0.00 0.00 净利润 192.81 389.71 687.31 914.26 应付账款 1410.35 1637.92 1863.25 1855.48 少数股东损益 -11.13 -11.69 -13.75 -9.14 其他 1399.89 2798.29 3333.25 4054.37 归属母公司净利润 203.93 401.40 701.05 923.40 非流动负债 1179.14 1379.14 1579.14 1779.14 EBITDA 469.67 655.62 964.12 1195.31 长期借款 30.00 230.00 430.00 630.00 EPS（元） 0.24 0.46 0.80 1.05 其他 1149.14 1149.14 1149.14 1149.14 负债合计 4509.29 5815.35 6775.63 7688.99 主要财务比率 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 134.72 123.03 109.28 100.14 营业收入 21.16% 87.62% 37.92% 21.66% 归属母公司股东权益 3633.37 4034.76 4735.82 5659.21 营业利润 314.92% 118.49% 78.01% 33.42% 负债和股东权益 8277.37 9973.14 11620.73 13448.34 归属母公司净利润 265.38% 96.83% 74.65% 31.72% 毛利率 28.06% 22.36% 24.66% 25.12% 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率 9.94% 10.43% 13.20% 14.29% 经营活动现金流 219.41 832.63 883.76 1078.65 ROE 5.61% 9.95% 14.80% 16.32% 净利润 192.81 389.71 687.31 914.26 ROIC 5.06% 7.35% 10.65% 11.57% 折旧摊销 168.94 212.54 206.86 215.58 资产负债率 54.48% 58.31% 58.31% 57.17% 财务费用 79.40 26.22 27.72 35.72 净负债比率 119.67% 139.87% 139.85% 133.50% 投资损失 28.36 38.50 26.55 0.00 流动比率 0.75 0.92 1.08 1.24 营运资金变动 -239.79 208.91 -4.69 -15.90 速动比率 0.56 0.63 0.76 0.89 其它 -10.30 -43.24 -59.99 -71.00 总资产周转率 0.25 0.39 0.46 0.48 投资活动现金流 -135.49 -315.17 -29