高基数导致业绩承压，研发投入持续提升

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 28.80 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 10.02 已上市流通A股(亿股) 9.38 总市值(亿元) 288.71 年内股价最高最低(元) 37.32/21.17 沪深300指数 3633 深证成指 10695 相关报告 1.《子公司引入战略投资者，急救业务有望加速-鱼跃医疗事件点评》，2022.9.20 2.《高基数致使短期业绩承压，常规业务显著增长-鱼跃医疗22年中报...》，2022.8.24 3.《一季报收入增长稳健，研发投入显著提升-鱼跃医疗2022一季报...》，2022.4.28 4.《抗疫基数影响短期增速，常规业务稳步发展-鱼跃医疗2021年报...》，2022.4.24 5.《聚焦三大成长赛道，平台型器械公司成 长 可期-鱼跃 医疗 深度 报 告》，2021.11.9 袁维 分析师 SAC执业编号：S1130518080002 (8621)60230221 yuan_wei＠gjzq.com.cn 何冠洲 联系人 heguanzhou＠gjzq.com.cn 高基数导致业绩承压，研发投入持续提升 公司基本情况(人民币) 项目 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 6,726 6,894 7,026 8,158 9,384 营业收入增长率 45.08% 2.51% 1.91% 16.11% 15.03% 归母净利润(百万元) 1,759 1,482 1,490 1,725 2,013 归母净利润增长率 133.74% -15.73% 0.53% 15.74% 16.72% 摊薄每股收益(元) 1.755 1.479 1.487 1.720 2.008 每股经营性现金流净额 2.82 1.20 1.46 1.69 1.97 ROE(归属母公司)(摊薄) 23.65% 17.92% 15.86% 16.09% 16.39% P/E 16.08 25.56 19.37 16.74 14.34 P/B 3.80 4.58 3.07 2.69 2.35 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简述  2022年10月24日，公司发布2022年三季度报告，前三季度收入51.16亿元，同比-4%；实现归母净利润11.35亿元，同比-16%；实现扣非归母净利润9.59亿元，同比-22%。  从单季度来看，第三季度实现收入15.63亿元，同比-9%；实现归母净利润3.48亿元，同比-11%；实现扣非归母净利润3.20亿元，同比-9%。 经营分析  新冠订单基数影响收入增速，未来有望重回增长轨道。公司Q3收入及利润规模同比仍有下滑，预计主要原因为制氧机产品去年海外疫情类订单高基数。未来随常规业务逐步恢复，预计公司将重回增长轨道。公司Q3销售费用率达到14.9%，同比+2.6pct，渠道及产品推广能力持续提升，有望为公司即将上市的14天佩戴周期CGM新产品CT2A产品放量提供支撑。  研发费用率持续提升，产品规模及品类不断拓展。公司前三季度研发费用率7.5%，同比+1.6pct，公司持续重视研发投入，目前在德国图特林根、中国台北、上海、南京、苏州、西藏及丹阳设立有研发中心，不断的研发创新与新品导入的同时，公司携手多所优秀高校共建联合创新中心，打造新业务新产品的开发研究与人才培养基地，为公司长期稳定发展提供持续动力。  急救业务引入战略投资者，AED产品放量有望加速。公司9月发布全资子公司迅捷医疗拟增资扩股引进腾讯作为战略投资者的公告，一方面能够优化迅捷医疗股权结构，为其生产、研发与经营提供资金支持，另一方面能够充分结合公司自身及战略投资者资源优势，提高资产运营效率，并进一步推动公司急救板块业务的拓展，AED产品未来有望迎来加速放量。 盈利预测与投资建议  我们看好公司在呼吸与制氧、血糖及POCT、消毒感控三大核心赛道的成长潜力，预计2022-2024年公司归母净利润分别为14.90、17.25、20.13亿元，同比增长1%、16%、17%，EPS分别为1.49、1.72、2.01元，现价对应PE为19、17、14倍，维持“买入”评级。 风险提示  收购整合不及预期风险；海外市场拓展不及预期风险；新产品研发不及预期风险；商誉风险。 02004006008001000120014001600180021.1725.0728.9732.8736.77211 025220 125220 425220 725人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 鱼跃医疗 沪深300 2022年10月24日 医疗组 鱼跃医疗 (002223.SZ) 买入（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 4,636 6,726 6,894 7,026 8,158 9,384 货币资金 1,563 2,775 2,394 3,095 4,212 5,555 增长率 45.1% 2.5% 1.9% 16.1% 15.0% 应收款项 1,291 847 819 993 1,153 1,327 主营业务成本 -2,679 -3,183 -3,565 -3,703 -4,324 -4,964 存货 926 968 1,266 1,167 1,362 1,564 %销售收入 57.8% 47.3% 51.7% 52.7% 53.0% 52.9% 其他流动资产 381 745 2,387 2,571 2,714 2,864 毛利 1,957 3,543 3,329 3,323 3,834 4,420 流动资产 4,161 5,335 6,864 7,826 9,442 11,310 %销售收入 42.2% 52.7% 48.3% 47.3% 47.0% 47.1% %总资产 52.2% 53.0% 57.2% 60.4% 64.9% 68.9% 营业税金及附加 -44 -62 -66 -70 -82 -94 长期投资 383 881 1,121 1,137 1,153 1,169 %销售收入 1.0% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 1.0% 固定资产 1,768 1,862 1,972 1,911 1,850 1,790 销售费用 -630 -754 -945 -984 -1,142 -1,314 %总资产 22.2% 18.5% 16.4% 14.8% 12.7% 10.9% %销售收入 13.6% 11.2% 13.7% 14.0% 14.0% 14.0% 无形资产 1,379 1,433 1,812 1,849 1,887 1,925 管理费用 -266 -360 -389 -365 -408 -450 非流动资产 3,805 4,730 5,133 5,124 5,115 5,108 %销售收入 5.7% 5.3% 5.6% 5.2% 5.0% 4.8% %总资产 47.8% 47.0% 42.8% 39.6% 35.1% 31.1% 研发费用 -235 -402 -426 -492 -571 -657 资产总计 7,966 10,065 11,998 12,949 14,557 16,418 %销售收入 5.1% 6.0% 6.2% 7.0% 7.0% 7.0% 短期借款 150 641 41 16 16 16 息税前利润（EBIT） 781 1,966 1,504 1,412 1,632 1,905 应付款项 1,099 999 1,192 1,181 1,378 1,582 %销售收入 16.8% 29.2% 21.8% 20.1% 20.0% 20.3% 其他流动负债 326 690 597 657 745 839 财务费用 10 -128 9 -46 -26 -1 流动负债 1,575 2,330 1,830 1,854 2,139 2,437 %销售收入 -0.2% 1.9% -0.1% 0.7% 0.3% 0.0% 长期贷款 0 0 1,459 1,459 1,459 1,459 资产减值损失 -17 -22 -48 0 0 0 其他长期负债 234 240 280 82 79 77 公允价值变动收益 0 0 2 114 120 126 负债 1,809 2,570 3,568 3,395 3,676 3,972 投资收益 24 127 116 120 130 140 普通股股东权益 6,071 7,437 8,272 9,395 10,718 12,281 %税前利润 2.7% 6.3% 6.8% 7.0% 6.5% 6.0% 其中：股本 1,002 1,002 1,002 1,002 1,002 1,002 营业利润 850 2,010 1,688 1,700 1,970 2,302 未分配利润 2,911 4,138 5,318 6,457 7,781 9,343 营业利润率 18.3% 29.9% 24.5% 24.2% 24.2% 24.5% 少数股东权益 86 58 158 160 162 165 营业外收支 14 9 14 15 15 15 负债股东权益合计 7,966 10,065 11,998 12,949 14,557 16,418 税前利润 864 2,019 1,702 1,715 1,985 2,317 利润率 18.6% 30.0% 24.7% 24.4% 24.3% 24.7% 比率分析 所得税 -103 -262 -218 -223 -258 -301 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 所得税率 11.9% 13.0% 12.8% 13.0% 13.0% 13.0% 每股指标 净利润 762 1,757 1,484 1,492 1,727 2,016 每股收益 0.751 1.755 1.479 1.487 1.720 2.008 少数股东损益 9 -2 2 2 2 3 每股净资产 6.056 7.419 8.252 9.372 10.692 12.250 归属于母公司的净利润 753 1,759 1,482 1,490 1,725 2,013 每股经营现金净流 0.613 2.824 1.198 1.455 1.689 1.970 净利率 16.2% 26.2% 21.5% 21.2% 21.1% 21.5% 每股股利 0.400 0.300 0.300 0.350 0.400 0.450 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 12.40% 23.65% 17.92% 15.86% 16.09% 16.39% 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 9.45% 17.48% 12.36% 11.51% 11.85% 12.26% 净利润 762 1,757 1,484 1,492 1,727 2,016 投入资本收益率 10.84% 20.90% 13.13% 11.09% 11.44% 11.86% 少数股东损益 9 -2 2 2 2 3 增长率 非现金支出 134 236 291 209 224 239 主营业务收入增长率 10.82% 45.08% 2.51% 1.91% 16.11% 15.03% 非经营收益 -18 -15 -109 -146 -163