高端物业品质为先，5S增值有的放矢
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市价（港币）： 13.30元 目标（港币）：21.51元 市场数据(港币) 流通港股(百万股) 276.41 总市值(百万元) 3,676.21 年内股价最高最低(元) 26.700/13.300 香港恒生指数 15180.69 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月 绝对 -41.79 -36.36 -47.12 相对香港恒生 -15.45 -9.92 -5.22 杜昊旻 分析师 SAC执业编号：S1130521090001 duhaomin＠gjzq.com.cn 王祎馨 联系人 wangyixin＠gjzq.com.cn 高端物业品质为先，5S增值有的放矢 主要财务指标 项目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 960 1,399 2,073 2,752 3,422 营业收入增长率 36.8% 45.7% 48.2% 32.8% 24.3% 归母净利润(百万元) 220 322 436 579 714 归母净利润增长率 91.4% 46.6% 35.5% 32.9% 23.2% 摊薄每股收益(元) 0.79 1.16 1.58 2.10 2.58 每股经营性现金流净额 1.15 0.88 2.78 2.45 2.78 ROE(归属母公司)(摊薄) 26.1% 34.2% 37.7% 40.1% 39.7% P/E 15.82 16.56 8.14 6.12 4.97 P/B 4.13 5.66 3.06 2.46 1.97 来源：公司年报、国金证券研究所 注：若无特殊注释，本文货币单位均为人民币 投资逻辑 稳健成长的高端物业，关联房企安全性高。①公司是一家专注高端服务的物业服务提供商，2021年平均物业费4.3元/平方米*月，高于行业平均2.1元的水平。截至2022年6月，公司在管面积3540万方，相较2021年底增长18.2%；合约面积5740万方，相较2021年底增长15.3%；合约/在管为1.6倍。②关联房企滨江集团为绿档房企，今年以来拿地强度大，印证手中现金相对充裕。滨江集团今年1-9月权益拿地金额360.8亿元，在民企中位列第1，全行业位列第7。截至2022年中期，滨江集团土储中60%以上位于杭州，土储流动性强，安全性高。 服务品质高，外拓持续性强。①公司通过严苛的质控体系、专业的培训体系、标准化的产品体系，打造了成熟的高品质物业服务，并且实现了物业费、收缴率、中标率三高。②2019年上市至今，公司并未有过收购，目前在管面积中占比48%的第三方在管面积均为品质外拓所得，我们预计公司未来三年每年新增在管面积中的第三方占比将在60%以上。此外，今年是滨江集团的交付大年，我们预计其将贡献450万方在管面积，公司今年总在管面积同比增速有望超过40%。 增值服务有的放矢，逐步落地实现增长。①2021年，5S（S是service的缩写）增值服务收入1.4亿元，2015-21年收入CAGR达49.3%。我们认为公司的高服务品质有较强护城河，面向的业主高端消费力强，未来5S增值服务的发展空间很大。我们预计今年随着硬装业务落地，该板块业务全年收入有望实现65%的高增速。②2021年非业主增值服务收入4.2亿元，同比增长34.5%，其中超四成以上收入来自第三方项目。1H22，非业主增值收入2.3亿元，同比增长46%。我们认为公司的非业主增值并不完全依赖关联方，未来成长可持续。 投资建议 我们认为公司关联房企滨江集团安全性高，公司管理规模持续成长确定性高，叠加5S增值服务的快速增长，未来业绩有望持续增长。我们预计公司2022-24年归母净利润分别为4.4亿元、5.8亿元和7.2亿元，同比增速分别为35%、34%和23%。参考可比公司估值，我们给予公司12.0倍的2022年PE，对应目标价21.51港元/股，对应2023-24年PE为9.0和7.3x。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 滨江集团销售不及预期；疫情影响超预期；应收账款减值风险 0510152025303513.317.1120.9224.73211 025220 125220 425220 725港币(元) 成交金额（百万元） 成交金额 滨江服务 香港恒生 证券研究报告 2022年10月24日 房地产组 滨江服务(03316.HK) 买入 (首次评级) 港股公司深度研究 港股公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1、稳健成长的高端物业公司，关联房企安全性高 ...........................................5 1.1、稳健成长的高端物业公司 ....................................................................5 1.2、股权结构稳定......................................................................................6 1.3、关联房企滨江集团经营稳健，安全性高 ...............................................7 2、高品质奠定外拓基础，第三方拓展成效显著 ..............................................9 2.1、物业管理是基石，打造高品质服务 ......................................................9 2.2、物业费、收缴率、中标率三高 ...........................................................10 2.3、上市至今无并购，第三方项目源自品质外拓 ...................................... 11 3、5S增值服务渐成体系，未来可期 ............................................................13 3.1、5S增值服务渐成体系........................................................................13 3.2、物业公司发展增值服务有其合理性 ....................................................14 3.3、后发优势逐一突破，未来可期 ...........................................................15 4、非业主增值服务持续增长 ........................................................................15 4.1、非业主增值收入复合增速超45% .......................................................15 4.2、非业主增值服务为最大毛利来源........................................................16 5、财务分析 .................................................................................................16 5.1、综合毛利率持续上升 .........................................................................16 5.2、盈利能力处于行业第一梯队...............................................................17 5.3、费用控制力强，销售和管理费率低于同行..........................................18 5.4、应收账款回收能力较强，周转天数低于同行 ......................................19 5.5、上半年经营性现金流净额大幅增长 ....................................................20 6、盈利预测和投资建议 ...............................................................................21 6.1、核心假设和盈利预测结果 ..................................................................21 6.2、目标价21.51港元/股，给予“买入”评级..............................................22 风险提示 ......................................................................................................23 附录：物管行业概况 .....................................................................................23 1、物业行业正处成长期 ............................................................................23 2、物业行业抗周期性强 ............................................................................24 3、物业行业政策友好................................................................................25 图表目录 图表1：2017-22年公司在百强物管企业排名持续提高 ...................................5 图表2：公司充足的合约面积保障了增长的持续性 ..........................................5 图表3：公司主营业务的具体内容...................................................................5 图表4：2015-1H22公司营收持续高增长 .......................................................6 图表5：2015-1H22的收入构成 .....................................................................6 图表6：2015-1H22公司毛利润持续高增长 ....................................................6 港股公司深度研究 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表7：2015-1H22的毛利润构成 ..................................................................6 图表8：截至2022年6月，公司的股权结构情况 ................................
