22Q3财报点评：产品周期波动引起短期业绩承压，pipeline中储备丰富增长可期

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 完美世界(002624.SZ) 2022年10月24日 买入（维持） 所属行业：互联网和相关服务 当前价格(元)：11.87 证券分析师 马笑 资格编号：S0120522100002 邮箱：maxiao＠tebon.com.cn 研究助理 刘文轩 邮箱：liuwx＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -2.46 -18.04 -14.49 相对涨幅(%) 0.47 -7.99 -2.81 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1.《完美世界（002624.SZ）21Q3季报点评：《梦诛》利润回收符合预期，静待《幻塔》测试与年内公测表现》，2021.10.27 完美世界（002624.SZ）22Q3财报点评：产品周期波动引起短期业绩承压，pipeline中储备丰富增长可期 投资要点  事件：公司披露2022年三季度报告，前三季度实现营业收入57亿元，同比-15%，实现归母净利润14.4亿元，同比+80%，扣非归母净利润9.2亿元，同比+64%，实际业绩位于业绩预告区间。  产品周期波动引起短期业绩承压：公司单季度实现营业收入17.9亿元，同比-29%，环比基本持平，收入端变化主要反映去年6月23日上线的《梦幻新诛仙》于21Q3带来的收入端高基数、长线产品的流水自然下滑、及欧美子公司出售后的不再并表。实现毛利率73.6%，环比提升6.4pct，主要源于《幻塔》海外版腾讯代理发行所产生流水的净额法计收，以及一次性的版权金收入，引起的结构性变化。费用端变化基本与产品周期同步，反映《幻塔》韩服自主发行部分的开支，以及研发人员增加和薪酬调整带来的研发投入提升：实现研发费用5.8亿元，同比增12%，对应研发费用率32.3%，环比升5.1pct，同比升11.9pct；实现销售费用2.92亿元，同比-45%，对应销售费用率16.3%，环比升3.2pct，同比降4.6pct；实现管理费用1.7亿元，同比+5%，对应管理费用率9.5%，环比升0.8pct，同比升3.1pct。  《幻塔》海外版上线表现优异，展望内容更新下的持续业绩贡献：由腾讯代理发行的《幻塔》国际版，于8月海外上线后，首周登顶36个国家地区iOS免费榜，进入122个国家地区TOP10；并且于头部海外游戏市场表现优异，于日本市场取得iOS畅销榜最高排名第2，连续8天登顶iOS游戏免费榜，在美国最高达到了畅销榜第八。由于海外流水主要来源于第三方发行，该部分流水将采取净额法确收，参考《幻塔》国服流水表现，后续随着内容更新，有望持续为公司提供显著业绩增量。  Pipeline中产品储备丰富，静待后续上线：目前公司Pipeline中储备有《天龙八部2》、《朝与夜之国》、《一拳超人：世界》、《百万亚瑟王》、《神魔大陆2》等产品，随着后续游戏版号的持续发放，有望相继完成测试后上线，兑现前期研发投入。  盈利预测及投资建议：我们预计公司2022年-2024年实现营业收入81/95/109亿元，同比增长（下滑）-5%/17%/15%，实现归母净利润16.5/19.6/23.1亿元，同比增长348%/18%/18%。我们认为公司具有对经典产品的长线运营能力，且后续产品储备丰富，有望在国内游戏版号常态化发放下逐步兑现业绩，进而带动估值中枢的均值回归，维持对于公司的“买入”评级。  风险提示：宏观经济波动风险；行业监管趋严风险；产品上线进度不及预期风险。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 1,939.97 流通A股(百万股)： 1,827.36 52周内股价区间(元)： 10.47-20.56 总市值(百万元)： 23,027.42 总资产(百万元)： 15,915.35 每股净资产(元)： 4.80 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 10,225 8,518 8,058 9,460 10,898 (+/-)YOY(%) 27.2% -16.7% -5.4% 17.4% 15.2% 净利润(百万元) 1,549 369 1,653 1,957 2,312 (+/-)YOY(%) 3.0% -76.2% 347.9% 18.4% 18.1% 全面摊薄EPS(元) 0.80 0.19 0.85 1.01 1.19 毛利率(%) 60.3% 61.5% 65.5% 65.3% 66.0% 净资产收益率(%) 14.3% 3.6% 17.7% 17.3% 17.0% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -43%-29%-14%0%14%29%43%57%2021-102022-022022-06完美世界沪深300 公司点评 完美世界（002624.SZ） 2 / 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 财务报表分析和预测 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 每股指标(元) 营业总收入 8,518 8,058 9,460 10,898 每股收益 0.19 0.85 1.01 1.19 营业成本 3,283 2,777 3,280 3,705 每股净资产 5.30 4.81 5.82 7.01 毛利率% 61.5% 65.5% 65.3% 66.0% 每股经营现金流 0.57 0.73 0.51 1.39 营业税金及附加 29 24 28 33 每股股利 1.20 0.00 0.00 0.00 营业税金率% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 价值评估(倍) 营业费用 1,986 1,128 1,419 1,635 P/E 106.89 13.93 11.76 9.96 营业费用率% 23.3% 14.0% 15.0% 15.0% P/B 3.83 2.47 2.04 1.69 管理费用 732 645 757 981 P/S 2.80 2.86 2.43 2.11 管理费用率% 8.6% 8.0% 8.0% 9.0% EV/EBITDA 50.65 15.91 12.59 9.31 研发费用 2,211 2,256 2,460 2,725 股息率% 5.9% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用率% 26.0% 28.0% 26.0% 25.0% 盈利能力指标(%) EBIT 449 1,361 1,653 1,956 毛利率 61.5% 65.5% 65.3% 66.0% 财务费用 124 90 67 14 净利润率 2.1% 19.5% 19.7% 20.2% 财务费用率% 1.5% 1.1% 0.7% 0.1% 净资产收益率 3.6% 17.7% 17.3% 17.0% 资产减值损失 -235 0 0 0 资产回报率 2.2% 10.7% 11.0% 11.4% 投资收益 408 420 432 445 投资回报率 3.8% 10.0% 10.7% 11.0% 营业利润 149 1,732 2,059 2,429 盈利增长(%) 营业外收支 6 17 12 15 营业收入增长率 -16.7% -5.4% 17.4% 15.2% 利润总额 156 1,749 2,071 2,443 EBIT增长率 -71.6% 203.2% 21.5% 18.3% EBITDA 768 1,482 1,776 2,081 净利润增长率 -76.2% 347.9% 18.4% 18.1% 所得税 -21 175 207 238 偿债能力指标 有效所得税率% -13.8% 10.0% 10.0% 9.7% 资产负债率 38.4% 38.7% 36.2% 33.1% 少数股东损益 -192 -79 -93 -107 流动比率 1.7 1.6 1.9 2.4 归属母公司所有者净利润 369 1,653 1,957 2,312 速动比率 1.3 1.2 1.4 2.0 现金比率 0.8 0.6 0.8 1.4 资产负债表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 经营效率指标 货币资金 3,436 2,250 3,304 6,119 应收帐款周转天数 48.2 48.2 48.2 48.2 应收账款及应收票据 1,092 1,282 1,510 1,705 存货周转天数 123.1 123.1 123.1 123.1 存货 1,218 681 1,562 972 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 其它流动资产 1,818 1,733 1,846 1,850 固定资产周转率 22.4 20.2 22.7 25.3 流动资产合计 7,565 5,946 8,223 10,645 长期股权投资 2,752 2,752 2,752 2,752 固定资产 381 400 416 430 在建工程 10 10 10 10 现金流量表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 无形资产 260 330 400 470 净利润 369 1,653 1,957 2,312 非流动资产合计 9,475 9,514 9,550 9,585 少数股东损益 -192 -79 -93 -107 资产总计 17,040 15,460 17,774 20,230 非现金支出 548 115 117 120 短期借款 628 473 317 161 非经营收益 -31 -329 -375 -430 应付票据及应付账款 501 543 690 703 营运资金变动 403 48 -611 805 预收账款 35 33 39 45 经营活动现金流 1,098 1,409 996 2,701 其它流动负债 3,193 2,763 3,216 3,604 资产 -339 -113 -119 -116 流动负债合计 4,357 3,812 4,261 4,512 投资 647 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 其他 282 420 432 445 其它长期负债 2,178 2,178 2,178 2,178 投资活动现金流 590 306 314 329 非流动负债合计 2,178 2,178 2,178 2,178 债权募资 -229 -156 -156 -156 负债总计 6,535 5,990 6,439 6,691 股权募资 51 -319 0 0 实收资本 2,012 1,940 1,940 1,940 其他 -949 -2,427 -99 -60 普通股股东权益 10,290 9,335 11,292 13,604 融资活动现金流 -1,127 -2,902 -254 -215 少数股东权益 214 136 42 -65 现金净流量 523 -1,187 1,055 2,814 负债和所有者权益合计 17,040 15,460 17,774 20,230 备注：表中计算估值指标的收盘价日期为10月24日 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所