动力全球份额再提升，储能引领全球大趋势

Q3业绩亮眼，盈利水平微降。Q3营收974亿元，同环比+232％/+51%； 归母净利94亿元，同环比+188%/+41%，扣非净利90亿元，同环比+235%/+48%。Q3毛利率19.3%，同环比-8.6/-2.6pct；归母净利率9.7%，同环比-1.5/-0.7pct。 Q3出货略超预期，不考虑Q2追溯影响，动力盈利向上趋势不变。Q3电池生产近100gwh，出货量90gwh，环增55%+，快于行业增速，其中动力超70gwh。预计全年出货超305gwh，同比增130%，其中动力超250gwh，23年出货有望进一步达450gwh，同增50%。盈利方面，预计Q3动力毛利率约17%，环降2pct，但较1H仍提升2pct，Q3单wh利润近0.07元，主要由于Q2追溯涨价，但实际盈利向上趋势不变。 储能出货量亮眼，盈利大幅恢复，引领全球储能大趋势。Q3储能出货预计18gwh，同比大增700%+，环增80%，全年出货预计超55gwh，23年预计100Gwh+。我们预计22年公司储能全球份额40%+，户储22年预计出货5gwh，规模全球第一；大储以海外为主，22年在美份额近50%。 盈利方面价格传导顺利，均价升至1-1.1元/wh，Q3毛利率预计恢复至14%+，单wh贡献0.04-0.05元利润，23年毛利率预计恢复至20%+。 材料业务盈利下降，其他收入占比减少，主业利润占比提升明显。Q3材料业务收入预计环比增30%-40%，但由于钴、镍价格下跌，预计毛利率环比下降2-3pct至17-18%，其他业务Q3预计收入45亿左右，环比微降，主要由于废料回收中部分金属价格回落，同时技术授权费等确认节奏影响，但盈利水平仍维持高位，预计Q3贡献27亿左右利润。 Q3利息收入贡献明显，投资收益、所得税及少数股东损益下降，现金流环比下降。Q3期间费用率8.9%，同环比-3/-0.7pct，其中财务费用-14.8亿，环比减少11亿，主要利息收益贡献。Q3投资收益9.5亿，环比减少3.8亿；所得税6.5亿，环比减少8.8亿，所得税率降至6.2%，此三项环比增厚约15亿利润。Q3少数股东损益5.4亿，环比减少4.8亿。 Q3经营活动净现金流净额为73亿，同环比+147%/-37%。 盈利预测与投资评级：我们维持公司22-24年利润302/483/655亿元的预测，同增90%/60%/36%，对应33/21/15xPE，考虑到公司动力+储能全球份额再提升，给予23年36xPE，目标价713元，维持“买入”评级。 风险提示：销量不及预期。 1.三季度归母净利环比增长41%，业绩符合市场预期 2022年前三季度归母净利润175.92亿元，同比+126.95%，符合市场预期。2022年前三季度公司营收2103.4亿元，同比增长186.72%；归母净利润175.92亿元，同比增长126.95%；扣非归母净利润160.38亿元，同比增长142.87%；22年前三季度毛利率为18.95%，同比-8.56pct；归母净利率为8.36%，同比-2.20pct。 2022年Q3归母、扣非净利率环比微降。2022年Q3公司实现营收973.69亿元，同比增加232.47％，环比增长51.45%；归母净利润94.24亿元，同比增长188.42%，环比增长41.17％，扣非归母净利润89.87亿元，同比增长234.70%，环比增长73.52%。 盈利能力方面，Q3毛利率为19.27%，同比-8.63pct，环比-2.58pct；归母净利率9.68%，同比-1.48pct，环比-0.70pct；扣非净利率9.23%，同比-0.22pct，环比+0.06pct。 图1：宁德时代分季度经营情况（百万元） 图2：公司季度盈利能力 2.动力电池业务：全球市占率再创新高，盈利水平进一步恢复 我们预计Q3动力+储能出货达90gwh，环比增速超50%，全年出货预计超300GWh，同比翻番以上增长。宁德Q3排产近100gwh，我们预计动力+储能电池出货有望达90gwh，环比增速超55%，快于行业增速，其中动力预计出货70gwh+，同环比+160%/+50%左右。 1-9月电池出货超195gwh，随着Q4冲量，全年出货我们预计超305gwh，同比增130%，其中动力超250GWh，同增超200%，23年出货有望进一步达450gwh，同增50%，其中动力350GWh，同增40%。 盈利方面，动力Q3盈利较上半年逐步提升，毛利率达17%左右，Q4有望进一步提升。我们预计22Q3动力毛利率达17%，高于22H1的15%，较22Q2略降2pct，主要Q2有部分车企涨价追溯影响，盈利水平虚高，但实际盈利逐季向上趋势不变，我们测算22Q3单wh利润达近0.07元，已接近21Q4水平。看Q4，虽然碳酸锂价格处于上涨通道，但成本上涨仍有望部分传导，盈利能力预计稳中有升，盈利拐点明确。看2023年，随着公司上游资源布局的落地，以及成本上涨的顺利传导，盈利水平有望恢复至正常水平。 图3：动力电池业务拆分 我们预计公司Q3全球装机达50-55gwh，市占率持续提升，8月全球装机份额达39.3%，创单月历史新高。根据SNE口径，宁德时代22年1-8月全球装机量为100.5GWh，同比大幅增长107%，全球市占率为35%，其中22年8月全球装机量超18GWh，市占率达39.3%，创历史新高，我们预计Q3公司装机达50-55gwh，环比接近50%，下游需求旺盛。分市场来看，我们测算宁德22年1-8月国内市占率维持近50%水平，海外市场累计装机预计27GWh左右，市占率为19.3%，其中8月海外装机预计6GWh，同增48%，市占率26.7%，我们预计22年宁德全球份额可提升至35%+，长期来看公司在动力电池领域预计有望做到40%的份额。 图4：全球电池装机情况（SNE口径测算，GWh） 图5：全球电池装机情况（SNE口径测算，GWh） 22年Q3公司国内装机36gwh，环比增40%，市占率提升至50%+。根据GGII（上险口径，合格证口径为92.0gwh），公司（含时代上汽、广汽、一汽，下同）22年Q1-3国内装机电量86.46gwh，同比大增112%，装机市占率51.2%，同比降低0.04pct，其中22年Q3装机量35.96gwh，环比提升40%，需求恢复市占率提升至50.3%。分产品看，22年Q1-3公司铁锂装机41.8gwh，同比增长155%，占比43%，三元电池装机44.6gwh，同比增长87%，占比61%，其中22年Q3铁锂装机17.37gwh，三元装机18.58gwh，铁锂占比48%。 图6：宁德时代国内市占率（装机口径，gwh） 分客户看，特斯拉占比进一步提升，公司占主流大客户份额维持。22年Q1-3宁德的客户结构较2021年变化显著，前五大客户占比进一步集中。从国内装机角度看，22年Q1-3宁德的第一大客户为特斯拉，配套装机量15.75gwh，占比18.3%；第二大客户为吉利汽车，配套7.84gwh，占比9.1%；第三大客户为蔚来汽车，配套6.20gwh，占比7.2%；其次为一汽大众、广汽、上汽大众、理想等。公司在下游客户中占比仍维持绝对优势，22年Q1-3公司占特斯拉装机比例提升至77.9%，保持蔚来、理想独供、小鹏主供（占比48%）地位；自主车企方面，为吉利（占比84.5%）、上汽（占比97.9%）等车企主供；合资车企方面，为一汽大众、上汽大众、华晨宝马独供，上汽通用等主供，公司to C端优势明显。 图7：宁德时代客户结构 图8：22年1-9月国内车企及电池企业配套关系（装机口径） 宁德时代产能扩张加速，我们预计23年出货450gwh，同比维持50%增长，远期25年出货有望达900gwh左右，龙头地位稳固。公司上半年产能154gwh，对应年化产能近310gwh，此外100gwh产能在建，我们预计22年底产能超400gwh。随着新增产能释放，我们预计2023年出货有望达450gwh，同比仍可维持50%增长。公司加速产能全球化产能布局，现有产能规划已超900GWh，遥遥领先国内二线及海外电池厂，充分满足公司在手订单需求，足以支撑公司后续保持全球35%以上装机份额，25年出货我们预计达900gwh左右，全球龙头地位稳固。 图9：宁德时代产能测算（gwh） 长期看，公司美国市场绑定特斯拉及福特，预计未来有望实现突破，支撑全球35%+市占率。美国《减少通胀法案》落地，要求一定比例（23年50%，此后逐年增加，至2029年比例为100%）的电池材料需要来自北美，并且一定比例（23年40%，此后逐年增加，至2027年比例要求为80%）的金属来源为美国或与美国有自由贸易协定的国家。 此前公司与福特签订协议，2023年起将为Mach-E供应磷酸铁锂电池包，2024年起为纯电皮卡 F- 150提供磷酸铁锂电池包，并拿到ELMS、Lighting eMotors等商用车订单。美国市场虽政策端有本土化要求，但公司已与特斯拉、福特等车企签订全球战略合作，相对优势突出，未来有望通过本土建厂、美国周边建厂、与车企合资等形式在美实现逐步突破。 图10：宁德时代北美布局 3.储能电池业务：Q3出货亮眼，盈利明显恢复 我们预计Q3储能出货18gwh左右，环比高增80%，全年出货预计超50gwh，23年预计达100gwh，连续翻番增长。我们预计Q3储能出货18GWh左右，环比大幅增长80%，占总出货占比提升至20%左右，我们预计Q4出货环比进一步上涨，全年出货预计达55gwh+，23年出货预计100Gwh以上，连续翻倍增长。分产品来看，公司大储与户储全面布局，我们预计今年户储电芯出货5gwh，规模全球第一，占储能出货20%左右，大储公司以海外市场为主，在美份额近50%，产品溢价明显。 盈利方面，我们预计Q3储能业务盈利恢复至14%+，盈利拐点明确。储能盈利方面，随着新项目交付，储能价格传导顺利，均价预计提升至1-1.1元/wh，Q3毛利率我们预计恢复至14%+，单wh贡献0.04-0.05元利润，Q4随着价格进一步传导，盈利水平有望进一步恢复，23年毛利率我们预计恢复至20%+，其中户储盈利性更好，预计毛利率可维持近30%水平。 图11：宁德时代储能业务拆分 获大额北美大储订单，预计22年美国市场出货25GWh，占储能出货50%左右，弹性明显。宁德时代与Nextera、Fluence、Powin、FlexGen、Primergy等北美重要大储客户展开了深度业务合作，获大额订单。9月21日，宁德时代宣布与美国储能技术平台和解决方案供应商FlexGen达成合作协议，将在三年时间内为后者供应10GWh的先进储能产品EnerC，此前宁德时代有意指定FlexGen为授权服务供应商，合作已超过2.5GWh。10月18日，宁德时代宣布与美国公用事业和分布式光伏+储能开发运营商Primergy达成协议，为Gemini光伏+储能项目独家供应电池（1.416GWh储能系统，EnerOne），项目完成后将成为美国最大的光伏储能项目之一。 图12：宁德时代大型储能北美布局情况 国内大储中标南方电网等重大项目，大储电芯市场竞争优势明显。公司积极参与国内大储招标，中标南方电网等大储重要项目，同时全面参与发电/电网/用户侧储能项目。 1）发电侧储能：18年12月，国内最大的发电侧电化学储能项目，鲁能国家级储能电站示范工程50MW/100MWh的磷酸铁锂电池储能项目顺利并网发电，采用宁德时代磷酸铁锂电芯；2）电网侧储能：20年1月，国内规模最大的电网侧站房式锂电池储能电站，福建晋江100MWh级储能电站试点示范项目顺利并网，由宁德时代负责整个储能系统的系统集成（电池系统+PCS+EMS）；3）用电侧储能：张家港海螺水泥8MW/32MWh储能项目采用集装箱采用宁德时代电芯；20年4月，宁德时代研发生产的48100通信备电产品顺利通过了国内通信领域最具权威性的中国泰尔实验室测试。 图