国产基因测序龙头，未来市场增量可期

投资要点 推荐逻辑：1）行业：国内基因测序行业起步初期，下游有望催生多个百亿级甚] 至千亿级的应用市场。预计2030年，中国基因测序仪及耗材市场将达到303.9亿元的市场规模。2）产品：7款产品打造完整的高中低通量产品矩阵，自主研发技术全球领先，精准度达99.4%，灵敏度达98.8%。3）战略：已初步构建全球化的业务网络，未来全球渗透率有望持续提升。 基因测序高景气赛道，下游市场增量可期。上游测序设备高速成长，技术革新推动基因测序仪的商业化应用。国内市场初起步，国内市场规模增速高于全球，上升空间巨大。2015-2019年中国市场基因测序设备CAGR为24.8%，2019年国内市场规模为42.2亿元，预计2030年中国基因测序仪及耗材市场将达到303.9亿元的市场规模。基因测序中下游应用场景多元，下游的NIPT应用已成熟，肿瘤早筛、肿瘤诊断与精准治疗处于高速成长期，辅助生殖处于早期摸索，下游有望催生出多个百亿级甚至千亿级的应用市场，全产业链市场增量可期。 公司构建完整的高中低通量产品矩阵，自主研发技术全球领先。公司已有7款不同型号测序仪上市，形成高中低通量的完整产品矩阵。产品在测序时间、通量、灵活度、精准度等方面实现了技术突破，DNBSEQ测序技术具有“测序准确率高”和“重复序列低”等独特的优势。测序成本降低到500美元，未来随着规模效应的显现，测序成本有望以超摩尔定律速度快速下降。 海外业绩持续高增，聚焦全球化战略布局。2021年，公司境外收入为21.34亿元（+13.7%），占公司总收入的54.3%。公司已初步构建全球化的业务网络，未来全球渗透率有望持续提升。公司布局美国、日本、拉脱维亚、阿联酋等国家和地区，建立资质申报、培训及售后、技术研发、生产中心等海外业务网络。 2022年7月，华大智造获赔3.25亿美元与Illumina达成和解，有望进一步打开美国市场。计划于2022年8月在美国销售其基于CoolMPS技术的相关测序产品，并于2023年1月开始销售StandardMPS相关测序产品。 盈利预测。公司是国产基因测序设备第一股，自主研发技术全球领先，未来市场增量可期。预计2022-2024年公司归母净利润年复合增速为24.3%。 风险提示：上游原材料风险；国际贸易摩擦风险；专利风险；市场竞争风险。 指标/年度 1公司简介 1.1发展历史：9年研发探索，领路国产测序 华大智造（688114.SH）是国产基因测序设备第一股。始建于2016年，于2022年9月9日在上交所科创板上市，是全球少数几家具有自主研发并量产临床级高通量基因测序仪能力的企业之一。公司主要产品及服务涵盖基因测序仪业务、实验室自动化业务、新业务三大板块，以仪器设备、试剂耗材等相关产品的研发、生产和销售为主要业务，为精准医疗、精准农业和精准健康等行业提供实时、全景、全生命周期的生命数字化设备和系统。公司总部位于中国深圳，并在武汉、长春、青岛、香港和美国、日本、拉脱维亚、阿联酋等地设有分、子公司，业务布局遍布六大洲80多个国家和地区，在全球服务累计超过1300个用户。 华大智造以全资子公司CG US的技术为基础，持续自主创新，掌握了基因测序、文库制备、实验室自动化等多个领域的核心技术。截至2021年末，公司已取得217项境内专利与258项境外专利，其中境内专利包括102项发明专利、78项实用新型专利、37项外观设计专利，产品质量和性能受到客户的广泛认可。公司经过多年的行业深耕和技术积累，现已建立了自主可控的源头性核心技术体系。公司在基因测序领域已形成多项核心技术并达到国际先进水准，在生命科学领域也已发展多项新型生命数字化技术，作为国产基因测序设备领域的龙头企业始终保持持续稳定的发展。 图1：华大智造历史复盘——9年研发探索，引领国产测序 1.2股权结构：股权结构保持稳定，核心团队集中持股 公司股权结构保持稳定，核心团队集中持股。截至2022年第二季度，汪建（董事长）通过智造控股、华瞻创投合计间接持有公司52.30%的股份，为公司实际控制人。智造控股持股41.15%，为公司第一大股东，华瞻创投持股11.15%，为公司第二大股东。 发行人共有18家境内控股子公司以及20家境外子公司，覆盖基因测序行业上游，主要包括基因测序仪及配套设备试剂和芯片等生命科学仪器、基因测序及实验室管理类软件、试剂芯片耗材、医疗机器人及智能医疗产品、新型样本提取装置、超声介入机器人系统以及实验室自动化产品等研发生产和销售等业务。 图2：华大智造股权结构（截至2022年6月30日） 表1：38家重要境外及境内子公司介绍 1.3团队：行业领军人物掌舵，研发团队实力雄厚 打造精通行业的高管团队。公司拥有行业顶尖的管理层及科学家团队阵容。董事长汪建在基因测序行业中积累了丰富的行业经验，20余年来，汪建推动建立了基因科技研究基础和应用研发体系，协助实现了基因行业中游的产业化和上游的国产化。同时公司还建立徐讯、Radoje Drmanac等全球一流科学家团队，以及牟峰、余德健等精通行业兼具管理能力的管理者从事基因测序领域的行业领军人物。 打造持续创新的内部研发队伍。公司始终重视研发工作，其核心技术主要系自主研发及持续改进的结果。公司拥有一支规模庞大、经验丰富、横跨各个学科领域的研发队伍。截至2021年12月31日，公司50%以上的研发人员拥有硕士及以上学位，为公司的产品创新提供了重要的技术基础。同时，公司重视研发人才的培养和储备，以多种方式开展对人才的多方位培养，已培养了一批生命科学与生物技术领域的专业技术人才，同时积极营造适合研发人员成长的工作环境，保证技术创新的可持续性。经过几年的发展壮大，截至2021年12月31日，华大智造已拥有研发人员710人，占员工总数比例约35%，为公司在基因测序、实验室自动化以及多组学等领域内提供了持续创新的源动力。截至2021年12月31日，公司及其子公司已取得主要软件著作权共计155项以及境内外有效授权专利共计475项，对后续进入市场的竞争者构筑了技术及专利壁垒。 表2：华大智造高管团队 1.4历次融资与股权变动：投资队伍壮大，估值持续上升 2016年4月，华大控股全资子公司MGIHK以注册资本1000万美元设立华大医疗设备（智造有限曾用名）。截至2022年6月，华大智造共经历五次股权转让以及四次增资变动，并于2020年6月整体变更为股份有限公司。华大智造自成立以来历次股本形成以及变化情况如下： 表3：华大智造股本形成及变动情况 1.5业绩表现：业绩呈现高速增长，疫情占据主导因素 业绩持续高速增长。公司2021年实现营收39.29亿元（+41.32%）；归母净利润为4.84亿元（+85.38%）。2017-2021年营收CAGR为48.76%，保持持续增长态势。2019年度，公司归属于母公司股东的净利润为-2.44亿元，系同一控制下合并及经营性亏损所致。2021年度，公司归属于母公司股东的净利润为4.84亿元，扣除非经常性损益后归属于母公司普通股东的净利润为4.93亿元，实现了经营性盈利。截至2021年12月31日，公司累计未弥补亏损为17.31亿元。公司自2020年净利润已扭亏为盈，随着公司盈利能力的不断提升，公司有望逐渐消除亏损实现盈利。 图3：2017-2022H1营业收入及增速 图4：2017-2022H1归母净利润及增速 受益新冠核酸检测需求增长，2020年业绩开启高增曲线。2020年及2021年公司主营业务收入中与新冠疫情相关的收入分别为19.85亿元和23.44亿元，占当期营业收入的比例分别为71.41%和59.67%，主要系新冠疫情导致市场对公司实验室自动化业务板块产品需求的增加所致。疫情不相关的营业收入分别为7.95亿元和15.84亿元，占当期营业收入的比例分别为28.59%和40.33%，随着公司市场渠道拓宽以及产品应用场景的拓展，公司与新冠疫情不相关的营业收入也呈增长趋势。 图5：2019-2021与疫情相关/不相关营业收入（百万元） 图6：2019-2021与疫情相关/不相关营收占总营收的比例 分业务线构成看，实验室自动化业务板块抓住疫情机遇，基因测序板块受益于测序行业壮大。公司主营业务收入由基因测序仪业务板块、实验室自动化业务板块、新业务板块构成。 2019年，公司基因测序业务收入为10.01亿元，同比增长28.65%，呈大幅增长趋势。2020年该板块营收6.15亿元，同比下降38.55%，主要系疫情影响。2021年，得益于基因测序行业的快速发展和疫情的有所缓解，基因测序板块产品销量恢复了上升趋势，实现营收12.76亿元，同比增长107.48%。2020年，实验室自动化市场营业收入为20.62亿元，同比增长3396.09%，系新冠疫情爆发导致的全球对该板块产品需求大幅增加所致。2021年该板块营收21.93亿元，仍维持增长状态。公司的新业务板块2019-2021年的营收呈上升趋势，主要针对行业下游客户。 图7：2017-2021各业务线主营业务业收入情况（百万元） 图8：2017-2021各业务线毛利率情况 分产品看，公司定位于仪器设备等高端装备制造业，试剂耗材类收入受疫情影响显著增加。2017-2019年，公司主营业务收入以仪器设备为主，2019年该产品实现营收7.91亿元（占主营业务收入的73%）。2020年以及2021年受新冠疫情影响，营收略有增长，分别为8.77亿元（占主营业务收入的31.86%）、14.84亿元（占主营业务收入的38.08%）。2020年及2021年，受新冠疫情影响，新冠病毒检测相关的试剂耗材需求大幅增长，因此主营业务收入的主要贡献转为试剂耗材。具体来看，2019-2021年，试剂耗材实现营收分别为2.38亿元（占主营业务收入的21.99%）、18.24亿元（占主营业务收入的66.26%）、22.84亿元（占主营业务收入的58.61%）。 图9：2017-2021各产品营业收入情况（百万元） 图10：2019-2021各产品毛利率情况 因收入规模高增，期间费用率持续下滑。2017-2021年销售费用率逐年略有增长，主要系营销团队规模扩大、海外销售人员费用增加所致。2017-2019年研发费率保持较高水位，2019年研发费率为31.5%，达到历史最高，随后系收入增速提升，2021年研发费率下降至15.5%。管理费用率持续高位，原因是公司启动上市计划，聘请中介机构提供各项审计、税务咨询与服务及诉讼服务的相关费用支出较高。 毛利率高位波动，处于行业正常毛利率区间。2019-2021年度公司毛利率分别为51.87%、74.69%、66.44%，维持较高水平。2020年毛利率明显升高因系新冠疫情，实验室自动化设备自动化样本处理系统和提取类样本处理试剂的需求大幅上升，且实验室自动化业务中出口收入占比较高。2021年度净利率为12.11%，同比上升31.77%，波动幅度较大，主要系收入结构及平均单价的变化所致。 图11：2017-2021公司期间费用率 图12：2017-2022H1净利率及毛利率、疫情相关/不相关毛利率 2基因测序全产业链分析 纵观基因测序全产业链，上、中、下三游由于发展周期进程不同，在中国的竞争格局差异化较大。1）上游：基因测序仪器、配套的耗材及IVD试剂；2）中游：测序服务以及生物信息数据分析服务；3）下游：医院、医检体检机构、实验室等C端客户，覆盖领域广泛，包括医疗领域（医学基础研究、无创产前筛查、辅助生殖、肿瘤诊断及治疗、遗传病检测、新冠病毒检测等），以及非医疗领域（生物学、农学、地质学基础研究、司法鉴定、环境治理）等应用场景。 图13：基因测序产业链图解 2.1上游：国内起步初期，海外寡头垄断 上游“测序仪器制造业”高速成长，技术革新推动基因测序仪的商业化应用。近十年，随着技术的迭代加速，测序速度和通量显著提升，测序成本以超摩尔定律速度快速下降，技术的商业化逐渐走向成熟，让我们看好基因测序