预计专科药物销售维持较快增长

请参阅本报告尾部免责声明 医药 上调评级 ReportType 公司动态分析/证券研究报告 东瑞制药（2348） T_Ran kI nfo 评级： 买入 上次评级： 增持 目标价格： 6.4元 期限： 12个月 上次预测： 6元 现价（2016年2月4日）： 5.20元 报告日期： 2016-2-5 T_MarketInfo 总市值(百万港元) 4,185.21 流通股市值(百万港元) 4,185.21 总股本(百万股) 804.85 流通股股本(百万股) 804.85 12个月低/高(港元) 3.91/7.98 平均成交(百万港元) 3.77 股东结构 李其玲 42.55% 东海国际投资 6.02% 其他 51.43% 股价表现 T_Gr aph T_Yi eld Info % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -1.80 -2.35 28.45 绝对收益 -11.26 -19.13 5.91 数据来源：彭博、港交所、公司 T_Anal yst 施佳丽 行业分析师 +852-22131400 scarlettshi@eif.com.hk 0204060801000.002.004.006.008.0010.0030/9/1414/10/1428/10/1411/11/1425/11/149/12/1423/12/146/1/1520/1/153/2/1517/2/153/3/1517/3/15成交额(百万港元)2348.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势预计专科药物销售维持较快增长 报告摘要 乙肝药物雷易得收入将维持较快增长。公司产品分成药以及中间体和原料药，分别占2015年上半年收入的79.5%和20.5%，其中成药主要是专科药。专科药中高血压药物安系列和乙肝药物雷易得（恩替卡韦分散片）是主打产品。2014年以前雷易得覆盖的16个省份以中西部发展中地区为主，但是2015年成功进入浙江等用药大省，而且中标价格较好。我们预计产品2015年收入增速将超40%。葛蘭素史克（GSK）于2014年下半年起为公司在香港分销该产品，并且又于2015年12月续约，将继续为香港公立医院提供该产品，香港公立医院的认可证明雷易得拥有良好疗效。2015年以来政府要求各地加快招标，预计绝大多数地区2016年完成招标。国务院指导意见中提出要优先采购达到国际水平的仿制药，我们认为雷易得这样的产品将受惠.2015年招标中雷易得价格比较稳定，而且该产品目前覆盖的省份仅约20个，产品覆盖地区还有很大拓展空间，将受益于招标加速。我们小幅上调产品2015-2017年收入预测。 高血压药物安系列将维持稳定增长。公司2015年调整安系列销售策略，解决销售过程中的“串货”问题（即代理商选择价格较低的省份跨区域进货），后来又于第四季度将安内真的出厂价提高30%，提价后销量没受影响。安内真日均用药成本原来只有1元左右，预计提价不会影响销量，将有助提升收入。我们预计2015年安系列收入增速仍将维持在20%以上。虽然药品降价风险仍然存在，但安系列产品拥有较高市场认可度，而且患者一般很少更换高血压药物，因此预计安系列未来两年收入增速仍将维持在15%~20%左右。 中间体和原料药业务恢复仍需时间。公司中间体和原料药车间2015年上半年处于新生产线和人的磨合期因此销售不佳，而下半年药品降价幅度较大，公司又不愿意过分下调出厂价，因此预计2015年中间体和原料药业务收入仍受影响。同时，国内很多地区正在加强抗生素使用管制，因此我们预计这部分业务未来1-2年仍受影响，因此下调这部分业务2015-2017年收入预期。 现任管理层有能力带领公司继续稳定发展。公司2014年曾经更换CFO和CEO，去年起日常工作主要由常务副总裁陈邵军先生主持，1年来的表现看公司业绩稳定，我们预计现任管理层有能力带领公司稳定发展。 投资建议：我们预计2015E-2017E EPS CAGR为23.7%。目前股价对应10倍2016E PER，低于行业平均。我们给予“买入”评级，按照0.5倍PEG定价，目标价定为6.4元，较目前股价有23.1%上涨空间。 风险提示：i）招标降价幅度大于预期；ii）专科药推广速度慢于预期；iii）国内再次出台严格“限抗令”。 (31/12 年结；RMB 百万) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 915 784 1,005 1,223 1,481 增长率(%) 6.8% -14.3% 28.2% 21.7% 21.1% 净利润 153 205 294 367 450 增长率 (%) 33.7% 34.0% 43.3% 24.9% 22.4% 毛利率(%) 44.1% 58.7% 61.3% 61.9% 62.2% 净利润率(%) 16.7% 26.2% 29.2% 30.0% 30.4% 每股收益(元) 0.19 0.25 0.37 0.46 0.56 每股净资产(元) 1.36 1.55 1.87 2.19 2.59 市盈率 23.0 17.2 12.0 9.6 7.9 市净率 3.8 3.4 2.8 2.4 2.0 净资产收益率(%) 13.1% 14.9% 18.0% 19.1% 21.6% 股息收益率（%） 1.6% 2.0% 3.3% 4.2% 5.1% 数据来源：公司；安信国际预测 2016年2月5日 东瑞制药（2348） 安信国际 请参阅本报告尾部免责声明 第2页 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下 (1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。 此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。安信国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。（5）可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），安信国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意安信国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意安信国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而安信国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得安信国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。安信国际保留一切权利。 规范性披露  本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。  本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。  安信国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入 — 预期未来6个月的投资收益率为15%以上； 增持 — 预期未来6个月的投资收益率为5%至15%； 中性 — 预期未来6个月的投资收益率为 -5%至5%； 减持 — 预期未来6个月的投资收益率为 -5%至-15%； 卖出 — 预期未来6个月的投资收益率为 -15%以下； 安信国际证券(香港)有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼 电话：+852-2213 1000 传真：+852-2213 1010 客户服务热线 香港：2213 1888 国内：40086 95517