销售调整影响传统业务发展，预计朗沐保持较快增长

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 674 流通股本(百万股) 475 市价(元) 39.79 市值(百万元) 26818.46 流通市值(百万元) 18900.25 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 -40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%康弘药业沪深300 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：39.79 分析师：江琦 执业证书编号：S0740517010002 电话：021-20315150 Email：jiangqi@r.qlzq.com.cn 分析师：赵磊 执业证书编号：S0740518070007 Email：zhaolei@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 康弘药业(002773)-2018H1点评 ： 朗 沐 收 入 同 比 大 幅 增 长46.25%，进入医保放量超预期-增持-(中泰证券_江琦_赵磊)-20180828 2 康弘药业（002773）公司点评：深度开发康柏西普，加速抗肿瘤适应症临床研究-增持-(中泰证券_江琦、张天翼)-20180527 3 康弘药业（002773）公司点评：康柏西普海外启动III期临床：临床方案稳健、突出产品特色、PK阿柏西普-增持-(中泰证券_江琦、张天翼)-20180521 备注：数据截止2018.10.22 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 2,540 2,786 3,247 3,887 4,653 增长率yoy% 22.45% 9.70% 16.52% 19.72% 19.70% 净利润 497 644 838 1,087 1,411 增长率yoy% 26.14% 29.68% 30.09% 29.68% 29.85% 每股收益（元） 0.74 0.96 1.24 1.61 2.09 每股现金流量 1.26 1.14 1.08 1.46 1.85 净资产收益率 17.10% 18.18% 19.48% 20.96% 22.29% P/E 54.00 41.64 32.01 24.68 19.01 PEG 2.07 1.40 1.06 0.83 0.64 P/B 9.24 7.57 6.24 5.17 4.24 投资要点  事件：2018年10月22日，公司发布2018年三季报。2018年前三季度公司实现营业收入21.82亿元，同比增长3.95%；实现归母净利润5.06亿元，同比增长28.84%；实现扣非净利润4.53亿元，同比增长8.60%。同时公司预告2018年全年经营情况，预计实现归母净利润6.76-8.70亿元、同比增长5%-35%。  点评：销售调整影响传统业务发展，预计朗沐保持较快增长。2018年前三季度公司实现归母净利润5.06亿元（28.84%+）、扣非净利润4.53亿元（8.60%+），其中第三季度营业收入7.99亿元（同比9.45%+），归母净利润1.96亿元（同比7.43%+）。前三季度公司毛利率92.42%，和中报相比小幅提升约0.04个百分点、基本保持稳定，我们预计主要是朗沐已经达到一定规模效应。IMS 1-8月数据显示，朗沐实现销售约3.71亿元、同比增长47%。其中7-8月实现销售收入1.10亿元，同比增长54%，和上半年49%的增速相比继续提升。我们预计朗沐继续保持40%以上较快增长，但销售调整影响传统中药和化药业务，叠加研发费用投入大幅增长，导致公司整体表观增速较为一般。我们认为2017年朗沐谈判进入医保后推动产品销售快速放量，未来预计人均用量和市场渗透率有望大幅提升。长期来看，朗沐作为新一代抗VEGF眼用注射液，具有结合VEGF-A亲和力更强、多靶点、长效等优势，将在最终的市场竞争中占据优势。  研发费用大幅增长，销售费用率基本保持稳定。2018年前三季度公司研发费用达到1.51亿元，同比增长74.82%，我们预计主要是加快康柏西普全球III期临床试验进度，研发投入增加所致；同时一定程度上也影响了业绩表现。销售费用率和管理费用率基本保持稳定，其中销售费用11.36亿元、同比增长1.23%，销售费用率约52.05%；管理费用率（合并研发费用口径）约16.68%，和二季度相比提升0.4个百分点，基本稳定。净经营活动现金流2.05亿元，和去年同期5.06亿元相比恶化较为明显，其中应收票据及应收账款达到4.45亿元，同比增长66%，我们预计传统业务回款难度增加，回款催收力度减缓也有一定影响。  盈利预测与投资建议：我们预计公司2018-2020年营业收入分别为32.47亿元、38.87亿元和46.53亿元，同比增长16.52%、19.72%、19.70%；归母净利润分别为8.38亿元、10.87亿元、14.11亿元，同比增长30.09%、29.68%和29.85%，对应EPS分别为1.24、1.61、2.09。考虑到朗沐进入医保快速放量、2018年正式启动美国III期临床试验，维持“增持”评级。  风险提示：康柏西普推广不达预期的风险；海外临床试验失败的风险；药品降价的风险。 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2018年10月22日 康弘药业(002773)/生物制品 销售调整影响传统业务发展，预计朗沐保持较快增长 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 项目2016-1Q2016-2Q2016-3Q2016-4Q2017-1Q2017-2Q2017-3Q2017-4Q2018-1Q2018-2Q2018-3Q营业收入523.60640.82666.14709.47642.04727.21730.19687.05699.99683.31799.16营收同比增长30.57%30.77%14.91%17.55%22.62%13.48%9.62%-3.16%9.03%-6.04%9.45%营收环比增长-13.25%22.39%3.95%6.50%-9.50%13.27%0.41%-5.91%1.88%-2.38%16.95%营业成本56.3661.1059.4366.7363.7470.8265.3869.3557.4747.9359.92毛利率89.24%90.47%91.08%90.59%90.07%90.26%91.05%89.91%91.79%92.99%92.50%销售费用270.35387.38364.88322.85321.05442.63358.57154.74317.48425.19393.36管理费用73.00100.4588.13125.5380.43120.7297.06206.0687.29137.1975.35研发费用63.78财务费用-3.14-6.57-6.14-8.23-5.76-7.23-9.18-8.12-2.50-19.59-10.44营业利润118.7791.80152.30193.87173.6391.48211.62310.80246.12108.67229.93利润总额118.1091.04153.50205.12173.1993.93208.05287.89244.30125.78226.65所得税15.5515.0919.7917.2121.6012.4625.4559.3638.3221.4930.48归母净利润101.9976.15132.42186.20151.6081.47182.60228.53205.99104.30196.17归母净利润同比49.63%27.21%9.37%28.66%48.64%6.99%37.89%22.73%35.88%28.02%7.43% 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表2：康弘药业分季度收入及增速（单位：百万元，%） 图表3：康弘药业分季度归母净利润及增速（单位：百万元，%） 524 641 666 709 642 727 730 687 700 683 799 -10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%01002003004005006007008009002016-1Q2016-2Q2016-3Q2016-4Q2017-1Q2017-2Q2017-3Q2017-4Q2018-1Q2018-2Q2018-3Q营业收入营收同比增长 102 76 132 186 152 81 183 229 206 104 196 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%0501001502002502016-1Q2016-2Q2016-3Q2016-4Q2017-1Q2017-2Q2017-3Q2017-4Q2018-1Q2018-2Q2018-3Q归母净利润归母净利润同比 来源：公司公告，中泰证券研究所 来源：公司公告，中泰证券研究所 图表1：康弘药业分季度财务数据（单位：百万元，%） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表4：康弘药业财务模型预测（单位：百万元） 资产负债表利润表会计年度20172018E2019E2020E会计年度20172018E2019E2020E流动资产3464392545385386营业收入2786324738874653 现金3102354240844853营业成本269269311359 应收账款167190228274营业税金及附加48576781 其他应收款2667营业费用1277146116401845 预付账款14141619管理费用504641768919 存货174168198226财务费用-30 -138 -158 -185 其他流动资产6577资产减值损失5454非流动资产1122139817162020公允价值变动收益0000 长期投资0000投资净收益30232625 固定资产436490476428营业利润78897512811654 无形资产179174174172营业外收入20272626 其他非流动资产50773510651419营业外支出45313334资产总计4586532362547405利润总额76397212741645流动负债579546595605所得税119134187234 短期借款0000净利润64483810871411 应付账款127104133146少数股东损益0000 其他流动负债453442462459归属母公司净利润64483810871411非流动负债463476472470EBITDA83091912151566 长期借款0000EPS（元）0.961.241.612.09 其他非流动负债463476472470负债合计1043102210681075主要财务比率 少数股东权益0000会计年度20172018E2019E2020E 股本674674674674成长能力 资本公积646646646646营业收入9.7%16.5%19.7%19.7% 留存收益2333298138665010营业利润42.9%23.8%31.3%29.1%归属母公司股东权益3543430151866330归属于母公司净利润29.7%30.1%29.7%29.8%负债和股东权益4586532362547405获利能力毛利率(%)90.3%91.7%92.0%92.3%现金流量表净利率(%)23.1%25.8%28.0%30.3%会计年度20172018E2019E2020EROE(%)18.2%19.5%21.0%22.3%经营活动现金流7677269821245ROIC(%)143.2%95.7%89.1%87.7% 净利润64