固定收益专题：从10月流动性看债券走势

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 固定收益专题 深度报告 固定收益专题 2022年10月15日 固定收益专题 证券分析师 徐亮 资格编号：S0120521060004 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 研究助理 相关研究 1.《江浙皖区域有哪些城投平台资质在改善—基于区域经济、财政、人口及债券收益率四大度量维度》，2022.10.14 2.《国债期货减仓冲高的后续分析》，2022.10.13 3.《10月转债配置观点及十大转债推荐》，2022.10.11 4.《部分“新半军”转债板块防御性增强》，2022.10.11 5.《放宽首套房贷款利率下限影响几何》，2022.10.10 从10月流动性看债券走势 [Table_Summary] 投资要点：  狭义流动性影响因素包括外汇占款、对其他存款性公司债权、货币发行、法定存款准备金、政府存款。具体公式可表示为：∆超额存款准备金=∆外汇占款+∆对其他存款性公司债权-∆货币发行-∆法定存款准备金-∆政府存款。  其中，外汇占款近年来对银行间流动性的影响减弱。对其他存款性公司债权是向其他存款性公司投放流动性形成的债权，体现了央行的主动调控。2016年以来大幅增长，占总资产比重由不足10%上升至超过30%。货币发行的变动由M0主导。M0增加时，居民手中持有的现金增加，银行间市场流动性收紧。M0具有明显的季节性，春节、国庆、中秋等假日，居民取现需求增加，M0也随之上升。法定存款准备金由缴准存款基数和法定存款准备金率决定，法定存款准备金增加对银行间流动性起到负向作用。政府存款变动=（公共财政收入-公共财政支出）+（政府性基金收入-政府性基金支出）+政府债净融资。当政府存款增加时，资金流入央行，银行间流动性收紧，因此政府存款同样对银行间流动性产生负向作用。  10月狭义流动性展望：从资金供需角度来看，10月流动性存在一定缺口，但是预计央行仍然将通过公开市场操作或者降准进行对冲。  外资、债基、货币基金、银行理财对于银行间流动性的影响：1、债基、货币基金不需要缴纳存款准备金，减少了准备金对于资金的占用，有利于银行间市场流动性的充裕。2、债基、货币基金、银行理财反映了居民部门在债券资产上的配置，对银行间市场流动性做出了贡献。3、外资债券的购买和卖出直接影响银行间流动性。4、陆股通的流入或流出对于银行间流动性间接影响。  债市观点：央行在流动性供给上拥有较大的主动权。今年银行业预计经营压力较大，央行或有必要维持资金利率处于低位，给银行体系降低成本。在经济尚未明显复苏，社融增速处于低位的时候，债券市场没有明显下跌的基础，建议投资者精细择券，获取票息收益。  风险提示：宏观政策超预期、政府债发行超预期、流动性收紧超预期 固定收益专题 2 / 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 狭义流动性影响因素 .................................................................................................... 4 1.1. 外汇占款 ............................................................................................................ 4 1.2. 对其他存款性公司债权 ...................................................................................... 5 1.3. 货币发行 ............................................................................................................ 5 1.4. 法定存款准备金 ................................................................................................. 6 1.5. 政府存款 ............................................................................................................ 6 2. 10月狭义流动性展望 ................................................................................................... 7 2.1. 资金供给 ............................................................................................................ 7 2.2. 资金需求 ............................................................................................................ 8 3. 外资、债基、货币基金、银行理财对于银行间流动性的影响 ...................................... 8 4. 债市观点 ...................................................................................................................... 9 5. 风险提示 ...................................................................................................................... 9 信息披露 ......................................................................................................................... 10 固定收益专题 3 / 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：央行外汇占款（单位：亿元） ................................................................................ 5 图2：央行对其他存款性公司债权（单位：亿元） .......................................................... 5 图3：货币发行（单位：亿元） ....................................................................................... 6 图4：法定存款准备金率（单位：%） ............................................................................ 6 图5：政府存款（单位：亿元） ....................................................................................... 7 图6：债券通交易量、货基、债基、外资债券托管、银行理财产品存量（单位：亿元） 9 图7：陆股通买入量、货基、债基、外资债券托管、银行理财产品存量（单位：亿元） 9 图8：债券通交易量、货基、债基、外资债券托管、银行理财产品月度变动（单位：亿元） .................................................................................................................................. 9 图9：陆股通买入量、货基、债基、外资债券托管、银行理财产品月度变动（单位：亿元） .................................................................................................................................. 9 表1：央行资产负债表...................................................................................................... 4 表2：10月资金供给预测（单位：亿元） ....................................................................... 7 表3：10月资金需求预测（单位：亿元） ....................................................................... 8 固定收益专题 4 / 10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 狭义流动性影响因素 狭义流动性指银行间流动性，可以通过观测银行超额准备金来判断流动性松紧。超储主要受五因素影响。从央行资产负债表来看，剔除变动较小的科目，可得以下公式： ∆外汇+∆对其他存款性公司债权 =∆货币发行+∆其他存款性公司存款+∆政府存款 其中，外汇即外汇占款，其他存款性公司存款包括法定存款准备金和超额存款准备金。由此可进一步化简得到： ∆外汇占款+∆对其他存款性公司债权 =∆货币发行+∆法定存款准备金+∆超额存款准备金+∆政府存款 最终得到超额存款准备金的表达式，即五因素模型： ∆超额存款准备金=∆外汇占款+∆对其他存款性公司债权 −∆货币发行−∆法定存款准备金−∆政府存款 表1：央行资产负债表 资产端 负债端 国外资产