示波器龙头，贴息贷款政策助力公司二次腾飞

财政贴息政策持续支持，公司有望持续受益。 贴息贷款爆发新机遇，公司有望营收增速加快。2022年9月29日《关于加快部分领域设备更新改造贷款财政贴息工作的通知》，对包含教育在内的新增10个领域设备更新改造提供2000亿规模贷款贴息2.5个百分点。我们认为此次2000亿贴息贷款学校将成为主要受益方。根据《高等学校财务制度》，虽然高校可以作为合格的融资主体向银行申请抵押贷款，但是融资纳入预算管理需要经过上级教育部门即央属高校教育部、地方高校地方教育部门的批准，同时，《担保法》规定学校等事业单位的教育设施财产不能作为抵押，因此高校实际上只能通过地方政府担保形式进行抵押贷款，同时在18年对地方隐性债务进行控制的政策后，地方政府无法继续通过未纳入预算的担保协助高校融资，积累了大量的融资需求。根据此次2000亿元的财政贴息政策实施办法，设备更新贷款方式为逐级上报后下发，由高校向主管部门或发改委报送项目清单及融资需求，经地方发改委审核报送国家发改委，联合财政部、教育部共同审定后，下发给银行，由银行与高校对接，提供融资服务，这一设备更新贷款解决了高校在日常经费、融资需求报送时放不开手脚的问题，前期的融资需求充分爆发，且获得批准，将有助于高校在设备更新贷款政策下，满足其融资需求，因此各大高校对此次贷款贴息政策表现出非常积极的申请态度。示波器和信号发生器等是高校日常科研工作中重要的科研仪器，随着高校后续采购资金的充沛，公司作为国内仪器仪表行业龙头企业有望直接受益。 ► 产品芯片自研，形成技术优势。 自研芯片助力产品高端化，公司未来可期。由于数字示波器专用模拟前端芯片应对复杂使用场景的需求较高， 高性能的ADC、DAC、FPGA芯片是高端通用电子测量仪器必不可少的原材料，部分高端电子元器件，如IC（集成电路）芯片、高精密电阻等需要使用进口产品，行业内存在很大程度的进口依赖，以赛灵思、德州仪器等企业为代表的美国厂商目前仍是高性能芯片的主要供应商。特别是ADC作为示波器的核心原材料，其ADC的速率直接决定了示波器性能。但根据《瓦森纳协定》规定了高科技产品和技术的出口范围和国家，其中高端ADC属于出口管制的产品，中国也属于受限制的国家之一。公司目前已经完全掌握带宽4GHz数字示波器的核心技术，自研核心芯片组可以满足国际中端、国内高端示波器所需的专用模拟前端芯片及专用信号处理芯片的关键性能要求，突破了国内厂商无法直接采购中高端示波器产品所需使用的核心芯片的制约。2022年7月公司发布的新品HDO4000系列、HDO1000系列、DSG5000系列、DP2000系列、DP900系列，将为公司2022年 下半年营业收入带来新的增量。通过自研芯片公司逐渐形成了在国内企业中的技术壁垒，同时销往国内和国际市场，获得较高的利润和毛利率，借助新产品，公司潜在市场空间亦有望进一步拓宽。 投资建议 我们预计公司2022年至2024年分别实现营业收入7.43亿元、10.17亿元、13.17亿元，分别实现归母净利润1.05亿元、1.87亿元和2.67亿元，对应EPS分别为0.87元、1.54元和2.20元，对应2022年10月14日收盘价93.7元，PE分别为108X、61X、43X。公司作为示波器以及电子仪器仪表行业龙头企业，下游受益于政策支持以及较大的市场空间，我们首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示 由于2020年公司开始股份激励，主要面临大额股份支付导致的亏损风险，同时存在产品研发和技术开发风险，高端产品可能销售不及预期，以及部分元器件的进口限制问题。 1.公司经营情况稳定，股权激励不改发展趋势 普源精电科技股份有限公司(RIGOL)，自1998年成立以来专注于通用电子测量仪器领域的前沿技术开发与突破，以通用电子测量仪器的研发、生产和销售为主要业务，主要产品包括数字示波器、射频类仪器、波形发生器、电源及电子负载、万用表及数据采集器等，是目前唯一搭载自主研发数字示波器核心芯片组并成功实现产品产业化的中国企业。公司产品逐步在时域和频域测试测量应用方向实现多元化行业覆盖，为教育与科研、工业生产、通信行业、航空航天、交通与能源、消费电子等各行业提供科学研究、产品研发与生产制造的测试测量保障，并在前沿科学技术、新一代信息技术和新型基础设施建设的发展中提供支撑。 公司已在全球先后建立了欧洲、美国、日本及新加坡等海外子公司，实现了对全球主要目标市场的本地化服务与支持，同时是仪器以太网扩展总线标准（LAN-based eXtensions for Instrumentation）联盟成员、中国电子仪器行业协会会员以及全国电子测量仪器标准化技术委员会（SAC-TC153）委员单位。 1.1.主要产品结构优化，核心技术行业领先 1.1.1.产品种类完善，满足国内外标准 公司专注于通用电子测量仪器从基础的芯片和算法设计到面向客户应用的产品自主研发、国产化及产业化，是通用电子测量仪器领域拥有数字示波器、射频类仪器、波形发生器等产品关键核心技术的创新型企业和目前唯一搭载自主研发数字示波器核心芯片组并成功实现产品产业化的中国企业。公司在通用电子测量仪器核心技术领域拥有丰富的技术积累，在高带宽高集成度示波器模拟前端芯片技术、宽带差分探头放大器芯片技术、高带宽低噪声模拟前端技术等前沿技术方向不断投入研发，持续形成和强化在高端电子测量领域的技术壁垒。 主要产品包括数字示波器、射频类仪器、波形发生器、电源及电子负载、万用表及数据采集器等产品，数字示波器为核心产品。 1、数字示波器 根据数字示波器档次划分的最高带宽核心指标和采样率重要指标的要求，国际、国内分别形成两种不同标准进行档次划分，公司聚焦于数字示波器产品的研发与生产，不断形成技术突破，率先进入国内高端产品标准，并已达到国际中端标准水平。 公司自2007年投入示波器芯片研发，并于2017年取得重大突破，推出“凤凰座”示波器芯片组。2019年，公司推出的基于“凤凰座”芯片组及UltraVision II技术平台的国内高端型MSO8000系列示波器实现了最高2GHz带宽及更深存储、更高刷新率、全数字触发、全内存测量等特性。2020年，公司推出基于“凤凰座”芯片组的国际高端型DS70000系列示波器，实现了最高4GHz带宽、20GSa/s采样率，该产品使用新一代UltraVision III技术平台，刷新率可高达100万wfms/s，FFT刷新达到每秒1万次，在国产示波器中性能处于领先地位。 2、射频类仪器 公司的射频类仪器主要包括射频/微波信号发生器、频谱/信号分析仪及其相关选附件产品等，公司的射频/微波信号发生器频率范围涵盖9kHz~13.6GHz，相位噪声低至-116dBc/Hz，输出功率涵盖-130dBm~+27dBm，通过数字自动电平控制技术、直接数字信号合成技术和锁相环技术的融合，分别将射频/微波信号发生器的幅度精度控制在0.5dB，同时支持脉冲调制、IQ调制及功率计测量软件等功能。频谱/信号分析仪支持通用模式、实时模式、矢量信号分析模式、矢量网络分析模式和EMI电磁预兼容测试模式，广泛应用于通信行业、教育与科研、工业生产、航空航天等领域 3、波形发生器 公司的波形发生器产品带宽5GHz， 采样率最高12GSa/s， 支持从1uSa/s~12GSa/s连续可调，单通道最高支持4Gpts样本点，最高垂直分辨率达16bit等特性，能适应前沿科学研究、宽带无线通信等领域更为精密的信号输出要求。 1.1.2.研发投入增长，技术优势明显 公司以市场需求为导向，坚持自主研发、自主创新的模式进行研发活动，并高度重视核心技术的研发积累。2019-2021年公司研发费用支出分别为3328万元、7920万元和1.03亿元，占营业收入比例分别为10.95%、22.36%和21.33%，相比于2019年有较大的增长，主要因为公司在自研芯片领域投入不断加大。 截至2022年6月30日，公司已申请发明专利579项、实用新型专利85项、外观专利设计68项、软件著作权104项、集成电路布图设计4项。其中公司在示波器领域的中国授权专利数量居于行业前列，连续两年（2019/2020）进入中国企业专利500强。目前公司拥有三个研发中心，分别位于北京、苏州和上海，并且即将建立西安研发中心，相比国内厂商具有明显的优势。 公司作为全国电子测量仪器标准化技术委员会委员单位，参与起草1项国家标准，独家起草3项行业通用规范。公司研发生产的通用电子测量仪器产品广泛应用于教育与科研、工业生产、通信行业、航空航天、交通与能源、消费电子等行业。 作为国内唯一拥有自主研发数字示波器核心芯片组的企业，与国外芯片组相比，公司的自研核心芯片组已经能在部分产品中满足基本性能，对公司的高端示波器的产品提升、产品系统集成度提高和降低生产成本等方面作用明显。在技术方面，公司已形成覆盖核心产品线的关键技术矩阵与知识产权保护体系，在通用电子测量仪器核心技术领域具有丰富的技术积累。在数字示波器领域，公司2017年发布的“凤凰座”芯片组可实现最高4GHz带宽、20GSa/s采样率，是目前唯一搭载自主研发数字示波器核心芯片组并成功实现产品产业化的中国企业。同时公司是国内首家具备通过搭载自研芯片实现4GHz带宽和20GSa/s采样率的高端数字示波器产业化能力的企业，打破了国外技术垄断，实现了国产厂商从中端数字示波器向高端数字示波器的进一步发展。同时，公司在示波器专用模拟前端芯片和信号处理芯片上突破了带宽和采样率的技术壁垒，初步具备在国内高端型示波器市场与国外龙头厂商竞争的能力。 1.2.公司人员结构稳定，股权激励提升团队效能 1.2.1.管理人员基本构成 公司的实际控制人为王悦，王悦先生是公司的实际控制人，直接和间接通过普源投资、锐格合众、锐进合众合计持有公司26.0%股份，任公司董事长，公司创始团队核心成员王铁军先生、李维森先生与王悦先生有一致行动关系，利于实控人把控公司的生产经营决策及公司的未来发展方向。 1.2.2.公司人员结构及激励 根据招股书显示，2021年公司共有境内员工400人，其中研发技术人员136人，占比34.00%，从教育结构的角度，本科及以上员工人数266人，员工从业素质较高。 同时，公司设立了股权激励平台锐格合众和锐进合众实施员工持股，对公司核心研发、市场、供应链等核心员工进行股权激励，有利于深度绑定公司与员工利益，充分激发公司经营活力。 1.3.经营情况稳中向好，盈利能力有所回升 1.3.1.产品销量稳定增长，主营产品营业收入逐年增加 2022年上半年度营业收入为26,147.24万元,较2021年上半年度同比增长23.25%，较第一季度环比增长24.14%，持续保持高速增长。公司2021年末报告的营业收入为4.839亿元，同比增长36.63%。在产品结构方面，公司营收大部分来源于数字示波器，高端数字示波器(指最高带宽≥2GHz)销售金额同比增长123.28%。公司5GHz带宽旗舰级数字示波器DS70000系列同比增长3067.00%，呈现快速增长趋势，2GHz带宽数字示波器MSO8000/R系列同比增长56.24%，自发布以来连续三年均保持高速增长。 我们认为得益于公司较强的自主研发及创新能力，公司经营业务较为稳定，持续推动产品性能升级优化，满足客户不断提升的需求。2018年-2021年上半年公司营业收入分别为29,213.81万元、30,388.97万元、35,420.72万元和21,214.31万元。 受2020年股份激励影响，净利润分别为3,909.56万元、4,599.04万元、-2,716.64万元和-2,036.48万元，剔除股份支付影响后，2021年1-6月和2020年的净利润分别为2,567.41万元和5,422.56万元。 根据公司2022年中报，在地区方面，公司高端产品在全球范围内均实现快速增长,其中2022年上半年国内高端产品销售金额同比增长148.39%，海外高端产品销售金额同比增