舍得酒业更新报告：激励到位，舍得奋进

继续看好舍得业绩弹性修复及全国化空间，维持“增持”评级，维持目标价215.09元。维持盈利预测，预计22-24年EPS分别为4.97元、6.83元、8.83元。 激励到位，舍得奋进。本次激励草案覆盖核心高管、销售公司、大区负责人及业务骨干，其中核心高管人员人均2.7万股，中层及业务骨干人员人均0.3万股，授予价为现价的50%，激励幅度大、覆盖面完善，销售队伍积极性将显著提升；舍得当下恢复放量，且沱牌、舍之道等单品放量延续，预计公司22下半年业绩中枢环比提振明显。 沱牌结构优化，舍得渠道良性。22下半年大众价位需求刚性且消费升级明显，沱牌六粮等单品高速放量延续，带动沱牌结构继续优化； 旺季放量后舍得库存仍处于疫后相对低位且价格体良性，疫情扰动下舍得系列收入来源主要依靠既有团队，渠道抗风险能力强。 深度全国化可期，看好舍得成长性。舍得当下仍处于全国化早期，后续将继续依赖于渠道展开；疫情扰动下，短期维度居民收入承压，大众价位需求相对刚性，沱牌系列高增有望延续；中期维度，伴随经济迈入复苏，消费升级及信用扩张将恢复，次高端价位依旧是风口，舍得系列空间广阔。当下沱牌及舍得均处于产品周期上半程，伴随销售队伍积极性提振，舍得短期业绩弹性将修复，中期成长性有望维系。 风险因素：信用环境收紧程度超预期、食品安全。 1.激励到位，舍得奋进 股权激励草案发布，激励到位。公司近期发布限制性股票激励计划草案，拟授予合计116.91万股给中、高层及核心骨干员工合计284人，授予价格69.04元/股；其中，2022-24年门槛收入分别为59.4亿元（+20%）、74.1亿元（+25%）、100.2亿元（+35%），门槛利润分别为14.0亿元（+12%）、15.7亿元（+12%）、20.5亿元(+31%)。 本次激励草案覆盖核心高管、销售公司、大区负责人及业务骨干，其中核心高管人员人均2.7万股，中层及业务骨干人员人均0.3万股，授予价为现价的50%，按现价计算的人均税前收益分别为187万元（核心管理团队）、24万元（销售公司、大区负责人及业务骨干）。我们认为，本次草案激励幅度大、覆盖面完善，公司的销售队伍积极性将显著提升，利于把握疫后需求复苏。 表1、本次激励方案激励幅度较大、覆盖面完善 1188569 沱牌放量延续，舍得系列旺季转守为攻。22年疫情扰动下，舍得本品经过上半年控量后库存低位，三季度宴席回补之下，舍得本品进入放量阶段，且沱牌、舍之道等单品依旧保持放量，考虑到公司将22年纳入考核，我们预计公司22下半年业绩中枢环比提振明显。 图1、沱牌系列及舍之道22Q3保持放量，舍得本品22Q3恢复放量，22下半年舍得业绩有望环比提振 2.沱牌结构优化，舍得渠道良性 沱牌盈利优势延续，结构继续优化。22年疫情点状扰动下居民收入分层加剧，22下半年大众价位白酒展现出需求刚性，沱牌系列凭借其品质及渠道盈利优势仍保持高速放量；同时，疫情不改大众价位消费升级趋势，50-100元价位风口延续，沱牌六粮、T68等单品高速放量延续，带动沱牌结构继续优化。 图2、沱牌系列渠道利润优势延续 图3、顺应光瓶酒消费升级，沱牌结构继续优化 舍得系列渠道相对良性。基于严格的控货措施，舍得系列在二季度处于低库存、稳价盘的有利境地，三季度品味及智慧舍得在东北、山东等核心市场实现恢复性放量，上海、江苏等地区低基数下实现高增；根据草根调研反馈，放量后舍得库存（尤其是省外市场）仍处于2020年以来相对低位，且价格体系相对良性；另外，21年以来，三年以上核心经销商队伍一直是舍得系列收入主体，疫情扰动下舍得系列收入来源主要依靠既有团队，渠道抗风险能力强。 图4、22Q3舍得库存水平仍处于疫后相对低位 图5、21年以来，核心经销商一直是舍得收入主体 3.深度全国化可期，看好舍得成长性 我们认为，舍得当下处于点状全国化状态，各地普遍呈现低基数下的高增长，仍处于全国化早期，后续将继续依赖于沱牌新招商及舍得终端网点的铺设。在疫情扰动下，短期维度居民收入承压，大众价位需求相对刚性，沱牌系列高增有望延续；中期维度，伴随经济迈入复苏，消费升级及信用扩张将恢复，次高端价位依旧是风口，舍得系列空间广阔。公司沱牌及舍得均处于产品周期上半程，伴随销售队伍积极性提振，舍得短期业绩弹性将修复，中期成长性有望维系。 图6、舍得目前仍处于全国化早期，以渠道展开为主 图7、沱牌卡位大众，舍得聚焦次高端，双品牌线保障舍得扩张 图8、沱牌及舍得仍处于产品生命周期上半程 4.投资建议 继续看好舍得业绩弹性修复及全国化空间，维持“增持”评级，维持目标价215.09元。维持盈利预测，预计22-24年EPS分别为4.97元、6.83元、8.83元。 5.风险因素 信用环境收紧程度超预期、食品安全。