敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年10月14日 公司研究 成本管控持续发力，盈利能力继续回升 ——顺丰控股（002352.SZ）2022年前三季度业绩预告点评 买入（维持） ◆事件：公司发布2022年前三季度业绩预告。公司2022年前三季度预计实现归母净利润44.2亿-45.7亿元，同比增长146%-154%；预计实现扣非归母净利润38.0亿-39.5亿元，同比增长1041%-1086%。其中2022年第三季度预计实现归母净利润19.1亿-20.6亿元，同比增长84%-99%，环比增长28%-38%；预计实现扣非归母净利润16.5亿-18.0亿元，同比增长104%-122%，环比增长33%-46%。 ◆国内疫情反复，公司快递业务量同比微增。公司2022年前八月业务完成量约69.6亿票，同比增长约2.2%（调整后），低于行业平均增速（4.4%）；公司业务量全行业占比约为9.9%，较上年同期占比下降0.2pct（调整后）。公司22年8月业务完成量同比增长9.2%，高于行业平均增速（4.9%），公司业务量全行业占比约为10.0%，较上年同期占比增加0.4pct（调整后）。 ◆嘉里物流并表，公司收入大幅增长。公司2022年前八月速运业务收入约1,106亿元，同比增长约5.5%（调整后），高于行业平均增速（3.9%）；平均单票收入约15.9元，同比增长约3.3%（调整后）。由于嘉里物流并表，公司2022年前八月实现供应链及国际业务收入约600亿元，同比增长约397%（调整后）。合并统计以上收入，公司2022年前八月共实现收入约1,706亿元，同比增长约46%（调整后）。 ◆成本管控继续发力叠加嘉里物流并表，盈利能力回升。在国内实施科学精准防疫及快递行业增速转正的背景下，公司采取精益经营的举措，助力第三季度业绩同比及环比均实现较快增长：1）在收入端，公司业务量与营业收入增速回升，通过提高服务质量与差异化竞争力，进一步夯实端到端多元物流服务能力，保持健康的产品结构与收入增长；2）在成本端，精益化资源规划与成本管控的成果稳固，持续深入多网融通和营运模式优化，资源整合与协同能力增强，伴随业务量回升，网络规模效益持续改善；3）公司自2021年第四季度起合并嘉里物流联网有限公司的业绩，前三季度业绩上年基数较低。 ◆鄂州机场投运，国际业务未来可期。鄂州花湖机场于7月17日投运，货运首期开通至深圳、上海航线，年内将开通大阪、法兰克福国际航线。随着未来机场转运枢纽投运，公司将继续深化国内时效覆盖及国际网络布局，贡献业务增量。 ◆投资建议：面对国内疫情反复等外部环境，在国内实施科学精准防疫及快递行业增速转正的背景下，公司通过精益化资源规划与成本管控，推动22年三季度扣非归母净利润环比提升；鄂州机场正式投运，依托嘉里物流的增量资源，公司的全球网络布局将逐渐深入，带来更多业务增量。我们维持公司22-24年净利润预测分别为63亿元、93亿元、109亿元；维持公司“买入”评级。 ◆风险提示：宏观经济波动风险导致快递需求下降；行业竞争超预期导致单票收入下滑，进而影响公司利润水平；创新业务扩张拖累公司盈利水平。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 153,987 207,187 270,272 320,482 381,243 营业收入增长率 37.25% 34.55% 30.45% 18.58% 18.96% 净利润（百万元） 7,326 4,269 6,297 9,258 10,852 净利润增长率 26.39% -41.73% 47.51% 47.01% 17.22% EPS（元） 1.61 0.87 1.29 1.89 2.22 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.98% 5.15% 7.22% 9.68% 10.37% P/E 28 53 36 24 21 P/B 3.7 2.7 2.6 2.3 2.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-13 当前价：45.70元 作者 分析师：程新星 执业证书编号：S0930518120002 021-52523841 chengxx@ebscn.com 联系人：卢浩敏 市场数据 总股本(亿股) 48.95 总市值(亿元)： 2237.11 一年最低/最高(元)： 42.36/72.41 近3月换手率： 21.03% 股价相对走势 -37%-25%-14%-2%10%10/2101/2204/2207/22顺丰控股沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -2.70 1.40 -7.36 绝对 -10.39 -11.78 -30.74 资料来源：Wind 相关研报 8月客运需求环比小幅下降，国庆客运需求不及去年同期——交通运输行业周报20221008（2022-10-09） 疫情负面冲击有限，期待旺季供需修复——快递行业2022年8月经营数据点评（2022-09-20） 民航业有望触底反弹，快递公司盈利继续修复——交通运输行业2022年中报业绩综述（2022-09-05） 调优业务结构，盈利能力回升——顺丰控股（002352.SZ）2022年中报点评（2022-08-31） 有效应对外部挑战，Q2扣非盈利环比提升——顺丰控股（002352.SZ）2022年半年度业绩预告点评（2022-07-15） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 顺丰控股（002352.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 153,987 207,187 270,272 320,482 381,243 营业成本 128,810 181,549 235,495 276,544 328,883 折旧和摊销 4,617 6,137 7,164 7,581 8,478 税金及附加 379 479 676 801 953 销售费用 2,252 2,838 4,324 5,128 6,100 管理费用 11,600 15,030 20,270 24,036 28,593 研发费用 1,742 2,155 2,811 3,333 3,965 财务费用 853 1,563 1,875 2,682 3,384 投资收益 851 2,407 800 900 1,000 营业利润 10,136 7,248 7,713 11,302 13,234 利润总额 10,039 7,134 7,633 11,222 13,154 所得税 3,107 3,214 1,908 2,805 3,288 净利润 6,932 3,919 5,725 8,416 9,865 少数股东损益 -394 -350 -572 -842 -987 归属母公司净利润 7,326 4,269 6,297 9,258 10,852 EPS(按最新股本计) 1.61 0.87 1.29 1.89 2.22 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 11,324 15,358 15,428 17,022 21,130 净利润 7,326 4,269 6,297 9,258 10,852 折旧摊销 4,617 6,137 7,164 7,581 8,478 净营运资金增加 5,378 8,335 4,976 7,819 8,646 其他 -5,998 -3,383 -3,010 -7,636 -6,846 投资活动产生现金流 -14,884 -17,131 -4,841 -12,398 -3,064 净资本支出 -12,203 -19,048 -9,657 -12,000 -5,000 长期投资变化 3,647 7,260 0 0 0 其他资产变化 -6,329 -5,343 4,816 -398 1,936 融资活动现金流 1,332 21,220 -5,361 2,907 -8,952 股本变化 142 350 -11 0 0 债务净变化 -4,050 24,667 -1,434 6,365 -3,701 无息负债变化 8,408 32,917 1,817 6,579 8,841 净现金流 -2,298 19,347 5,226 7,531 9,114 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 111,160 209,900 213,956 234,540 247,679 货币资金 16,418 35,315 40,541 48,072 57,186 交易性金融资产 6,277 10,384 8,331 9,358 8,844 应收账款 16,849 30,442 32,433 38,458 45,749 应收票据 166 317 270 386 474 其他应收款（合计） 0 0 0 0 0 存货 987 1,547 2,020 2,286 2,781 其他流动资产 7,248 11,781 11,781 11,781 11,781 流动资产合计 51,677 94,112 97,984 113,409 130,383 其他权益工具 5,027 6,811 5,919 6,365 6,142 长期股权投资 3,647 7,260 7,260 7,260 7,260 固定资产 22,357 36,926 42,016 44,239 46,417 在建工程 5,380 8,571 6,428 8,614 3,279 无形资产 10,633 18,324 17,713 17,123 16,552 商誉 3,377 7,372 7,372 7,372 7,372 其他非流动资产 1,463 19,098 19,098 19,098 19,098 非流动资产合计 59,483 115,788 115,972 121,131 117,295 总负债 54,400 111,985 112,368 125,312 130,452 短期借款 7,997 18,397 23,274 26,484 24,361 应付账款 15,485 23,468 28,259 33,185 39,466 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 28 27 566 257 385 其他流动负债 7,585 15,613 15,613 15,613 15,613 流动负债合计 41,809 76,022 84,420 95,557 101,601 长期借款 1,866 3,511 3,511 3,511 3,511 应付债券 8,425 15,656 12,041 13,849 12,945 其他非流动负债 613 12,394 12,394 12,394 12,394 非流动负债合计 12,592 35,963 27,947 29,755 28,851 股东权益 56,760 97,915 101,589 109,228 117,226 股本 4,556 4,906 4,895 4,895 4,895 公积金 25,150 47,148 47,778 48,648 48,648 未分配利润 25,708 28,246 33,030 40,273 49,442 归属母公司权益 56,443 82,943 87,189 95,670 104,655 少数股东权益 317 14,972 14,400 13,558 12,571 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 16.3% 12.4% 12.