熄灯!能源危机,政策失误和不确定性安联保险研究秋天的经济前景2022年9月15日 经济前景概述经济前景:关键信息• 我们之前的停电情景现在已经成为基线情景：相比之下，较低的增长/较高的通胀。最后预测(6月)→需求衰退之后一个受供应驱动的:全球经济增长在负面的在第四季度的领土（-0.1% q/q），随后在2023年的浅层复苏（1.5% y/y）。o 欧元区：由于能源价格飙升和负面的信心影响，在2023年滑入衰退（国内生产总值：-0.8%）。财政支持使衰退更浅更短。o 美国衰退：由于迅速收紧货币和金融，在2023年滑入衰退（国内生产总值：-0.7%）。条件。o 新兴市场：一些国家面临着国际收支危机的风险（特别是巴基斯坦、土耳其。阿根廷、哥伦比亚、突尼斯、罗马尼亚、智利、埃及、肯尼亚、匈牙利和波兰)• 通货膨胀率在2023年第一季度之前将保持高位，届时汽油价格预计将达到峰值，食品和服务将增加上行压力。2023年全球通胀率将达到5.3%（在2022年接近8%之后）。o 欧元区：在第四季度达到峰值，接近10%，并在2023年第四季度之前保持在4%以上（2023年为5.6%）。o 美国通胀率：落后于峰值，但通胀率应保持在4%以上，直到2023年第一季度，并在之后才下降到2%以下。2023年第三季度2023(平均2.9%)• 在主要央行转为支持总需求之前，进一步收紧货币，有几个2023年代中期后政策利率削减。• 关键的政治事件将带来进一步的动荡和更高的地缘政治紧张局势。 尤其是在美国和中国之间–进一步升级，为目前的脱钩趋势提供更多的尾风动力。2 资本市场前景概述资本市场:关键信息• 资本市场报道：仍然暗示着对对抗通胀的中央银行是否会将经济体提升到一个新的高度的怀疑。深(er)衰退• 主权债务利率:我们希望周期较短的徒步旅行o 上行圣利率在短期内面临的风险(上图,美国的中性终端利率。4.0%（22年12月）和EZ：2.25%（2月）。23年），但随着通胀放缓，明年将适度降息（欧洲央行和美联储在23年6月）。o 收益率曲线持续变平（或反转模式），直到年-结束(合10 y: 3.25%,外滩10 y: 1.6%)之前“公牛趋陡“明年(合10 y: 2.9%,外滩10 y: 1.4%)• 股票:在压力下,直到年底但明年上涨潜力(美国:8%,EZ: 7%)。• 企业信贷利差:包含扩大(特别是HY)，但明年会有一些利差压缩(IG~150bps和HY ~ 425个基点)。• 新兴市场主权风险:达到危险的水平;尽管如此，仍有进一步提高收益率和利差的空间。即使没有触发不利情况，预计在下个季度末之前，新兴市场的条件也不会改善。的一年。3 企业前景概述公司前景:关键信息• 衰退的势头。虽然最近的收益季在收入方面好于预期，但预测和指导表明衰退势头:第三季度拉美地区的收入增长率已被下调。亚太地区和新兴市场，以及全球15个行业.• 现金缓冲仍然很高但下降。尽管截至第二季度，欧洲超过2019年水平30%，美国超过50%。2022年,现金缓冲减少美国和欧洲的大多数公司在2022年一直在燃烧现金。• 在欧洲通货膨胀推高杠杆。营运资金需求（WCR）攀升至6天营业额的达到71在美国和在欧洲10天64。这使得公司建立影响力,更高的利率也推高了利息支出，特别是在欧洲（根据长期债务的变化调整了20%）。• 差异化的风险又回来了。能源危机可能是主要的打击在欧洲能源密集型行业(权力,纸张、金属、铁路、化学品等），而强势美元可能会损害 在美国的出口行业.可支配支出和建筑业也面临风险，而石油和天然气应该继续表现良好。 –尽管它是面对政治行动的风险(如“超额利润“税)。• 寻找支持。更高的财政支持避免强烈的商业破产浪潮和一个严厉利率的加速。企业信贷利差应经历一个有控制的扩大，但一些利差明年压缩。• 欧元区的衰退可能会加速破产的上升。 25页2023(40%以上)德国增长16%，法国增长29%，意大利增长31%，西班牙增长25%。 这就增加了看到延伸的概率和新的（有针对性的）国家援助措施，以避免企业破产的强烈浪潮和加速发展。严重的利率。4 前景和风险前景依然在倾斜缺点下行风险，因为中央银行可能会在更长时间内保持更多的限制性措施• 的弹性越来越“金融化” 美国家庭将在很大程度上影响规模和速度货币正常化为支持危机而增加赤字支出将缓解 “疤痕效果”但也引发了债务可持续性的担忧• 在利率上升的时候，债务水平较高的国家，增加了对利率的压力潜在的痛苦的财政调整，特别是在新兴市场。中国的发展可能大大改变宏观金融的前景• 中国的 对Covid-19爆发的低容忍度以及其房地产行业的疲软给其带来了风险。增长前景。5 全球经济前景6 场景我们停电场景成为了基线欧洲:取代俄罗斯天然气(TWh)欧洲:GDP天然气危机的影响来源:国家当局,安联的研究来源:国家当局,安联的研究没有一个寒冷的冬天,我们预计小(和基于需求降低可控的)能源缺口(-10%)，更高的替代供应(LNG/煤)( 10%)。而库存降低(从80 - 90%至40%)。经济衰退预计将保持温和2023年,但可以在没有双在2024年俄罗斯的天然气,比预期更高的能量消耗和较低的替代供应7 全球GDP的增长火快熄了的全球增长GDP增长预测全球国内生产总值(GDP)增长,(季度:q / q %和年度:y / y %)(% q / q,国家贡献)第一季度20220.8第二季2022-0.6第三季20221.0第四季度2022-0.1第一季度20230.1第二季20230.1第三季20231.0第四季度20231.1增长20215.6202220231.5全球美国2.75.7-0.4-0.20.5-0.31.4-0.4-0.40.30.6-0.7拉丁美洲巴西6.35.01.01.00.70.5-0.20.4-0.40.03.02.80.1-0.10.5-0.10.60.30.60.61.50.7英国7.40.8-0.10.1-0.33.4-0.20.00.40.4-0.2欧元区德国法国意大利5.32.66.86.65.10.50.8-0.20.10.20.7-0.00.51.11.10.10.10.41.10.3-0.5-0.6-0.3-0.4-0.73.11.62.53.44.3-0.6-0.8-0.6-0.5-0.5-0.3-0.3-0.3-0.2-0.20.20.10.40.20.50.30.20.40.20.7-0.8-1.3-0.6-0.5-0.3西班牙欧洲新兴国家俄罗斯火鸡6.24.711.05.90.9-0.30.72.5-1.8-6.02.1-1.5-4.52.0-0.8-1.5-0.5-0.3-0.8-5.45.8-0.7-1.0-1.0-0.51.31.52.02.01.11.51.01.07.00.31.01.0-1.0-4.11.9波兰-2.10.04.01.0亚太地区中国日本6.18.11.70.71.40.1-0.5-2.60.92.03.40.41.60.80.13.42.91.50.90.90.20.71.20.30.91.40.31.11.30.33.94.51.1中东沙特阿拉伯3.82.91.52.60.70.41.00.60.71.06.29.21.20.90.70.90.90.90.80.93.54.2非洲南非3.34.90.31.9-0.3-0.70.70.01.00.43.21.81.10.51.10.51.00.40.90.43.11.5来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究8来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究 全球贸易库存过剩压低全球贸易增长,2019年以来的最低水平供给与需求全球贸易增长(%)资料来源:标准普尔全球,安联研究来源:国家当局,安联的研究9 通货膨胀从供给较低的上行压力一边全球供应链的压力指数(GSCP) &美国耐用品消费物价指数小企业NFIB调查&总体CPI来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究10 通货膨胀工资-物价循环的风险仍然很高我们:工资和辞职率EZ:工资压力,劳动力成本指数与HICPy / y %来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究11 通货膨胀高物价压力将仍然存在直到2023年一季度通胀预期主要经济体:通货膨胀预期(12个月的比例变化– y / y %)(12个月的比例变化– y / y %)12来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究资料来源：国家当局，Refinitiv Datastream，安联研究。 通货膨胀减少能源通胀将有所帮助减速的价格美国和欧元区:通货膨胀分解欧元区:通货膨胀分解对CPI年度变化的贡献，%，2022年7月对CPI的年度变化的贡献,%来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究13 货币政策徒步旅行周期预计将2023年初欧元区和美国:有效的政策利率(%)新兴市场:有效的政策利率(%)利率2022年年底利率最新2021年AZT平均预测 隐含的市场基础阿根廷巴西智利墨西哥阿哥伦比亚秘鲁69.5013.759.758.509.006.5038.004.811.294.421.940.7750.0014.0010.509.509.757.0013.8511.009.35拉丁美洲10.90中国3.703.752.502.251.504.250.755.4015.003.853.520.651.751.132.500.504.007.423.704.752.502.501.883.501.256.0014.25印尼韩国马来人ia台湾菲律宾泰国印度2.752.401.604.301.205.88亚洲巴基斯坦捷克共和国波兰罗马尼亚匈牙利俄罗斯7.006.755.5011.758.0013.000.980.371.351.215.9817.587.257.256.2512.507.0012.006.906.805.45东部欧洲13.00火鸡16.706.25南非肯尼亚阿尔及利亚摩洛哥埃及尼日利亚5.507.503.001.5011.2514.003.547.003.001.508.2511.506.509.003.002.5014.5015.00非洲1.56沙特阿拉伯中东阿拉伯联合酋长国3.002.403.751.000.382.504.003.404.75卡塔尔来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究资料来源：Refinitiv Datastream, Bloomberg, Allianz Research。Refinitiv Datastream, Bloomberg, Allianz Research14 货币政策更高的利率和收紧融资条件主会发生–但从哪个级别?金融状况指数中性利率范围和定价政策利率(%)来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究资料来源：彭博社、高盛、安联研究。彭博社、高盛、安联研究公司15 美国(温和的)房地产市场回调美国房地产市场美国家庭的财政状况来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究来源:Refinitiv Datastream数据,安联研究16 财政政策扩大财政支持缓冲打击欧洲:财政措施来解决最大经济体:财政和货币政策能源和生活危机的影响来源：国家当局，Refinitiv Datastream，安联研究。注意:“附加财政成本 "与计划的支持措施有关，如果电力价格保持在目前的水平，其溢出效应将延续到2023年； */ 欧盟是近似于样本国家的GDP加权平均值；/**假设能源补贴的€1,150万（低收