华安证券研究所新股系列专题报告（十四）：艾美疫苗（H01639.HK）新股梳理分析师：谭国超（S0010521120002）联系人：任雯萱（S0010121080050）2022年9月29日证券研究报告 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值202公司多款已上市疫苗产品贡献营收稳步增长⚫2.1 疫苗市场增长潜力较大，新型疫苗放量拉动行业增长⚫2.2 公司狂犬疫苗销售与行业同步稳定增长⚫2.3 公司乙肝疫苗市占率第一⚫2.4 甲肝灭活疫苗更加稳定，公司为第二大供货商⚫2.5 公司MPSV4上市后迅速贡献收益，同步开启布局MCV4市场⚫2.6 腮腺炎疫苗市场空间维稳，2022年公司重启生产⚫2.7 肾综合征出血热疫苗产线正在搬迁，预计2022年恢复生产03新型疫苗研发持续推进，助力公司业绩长期增长⚫3.1 公司高度重视研发，覆盖全部疫苗技术平台⚫3.2 多线布局新冠疫苗在内的多种新型重磅疫苗04风险提示发行上市为公司长期发展提供充足资金⚫4.1 发售所得资金合理分配，助力公司研发、生产、销售0501大型民营疫苗集团，强大研发团队打造丰富在研管线⚫1.1 大型民营疫苗集团，业务覆盖31个省、市、自治区⚫1.2 多款疫苗产品在售，核心产品构成主要业务收入⚫1.3 众多明星资本加持，股权较为分散⚫1.4 多家研究机构组成强大研发团队，研发投入稳步增长⚫1.5 公司业绩趋势向好，整体发展处在上升阶段目录ONTENTSC 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值331 大型民营疫苗集团，强大研发团队打造丰富产品管线⚫1.1 大型民营疫苗集团，业务覆盖31个省、市、自治区⚫1.2 多款疫苗产品在售，核心产品构成主要业务收入⚫1.3 众多明星资本加持，股权较为分散⚫1.4 多家研究机构组成强大研发团队，研发投入稳步增长⚫1.5 公司业绩趋势向好，整体发展处在上升阶段证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值4•公司是中国大型民营疫苗集团，按2021年全球销售额计，疫苗产品组合及在研疫苗囊括世界排名前十的所有疫苗产品；公司于2021年取得了约4600万剂的批签发量，实现向中国31个省、自治区及直辖市销售疫苗产品。•按2021年批签发量（不包括新冠疫苗）计，公司的批签发量占市场份额为7.4%，仅次于国有企业中国医药集团中国生物技术股份有限公司（中国最大的疫苗市场参与者，占35.5%的市场份额）。按2021年销售收入（不包括新冠疫苗）计，公司于中国所占市场份额为2.1%。1.1 大型民营疫苗集团，业务覆盖31个省、市、自治区证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明资料来源：艾美疫苗招股说明书、华安证券研究所2021年按批签发量划分的中国十大疫苗制造商公司的历史沿革资料来源：艾美疫苗招股说明书、华安证券研究所 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值5•在公司目前的疫苗产品中，乙型肝炎疫苗和人用狂犬病疫苗是公司的主要商业化产品，其在相应中国疫苗市场均处于领先地位（2021年，按批签发量及销售收入计，公司的乙肝疫苗在中国市场上分别拥有45.4%及24.0%的市场份额，公司的狂犬疫苗在中国市场上分别拥有18.1%及16.2%的市场份额）。于2019年、2020年及2021年，公司乙肝疫苗与狂犬疫苗的销售收入占公司总收入的比重分别为84.2%、90.2%及93.0%。1.2 多款疫苗产品在售，乙肝疫苗与狂苗构成主要业务收入证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2019-2021主营业务收入按业务拆分情况46.90%65.50%59.70%37.30%24.70%33.30%9.20%5.90%5.50%1.60%1.20%4.20%2.20%0.10%2.40%0.10%0%20%40%60%80%100%201920202021肾综合征出血热疫苗腮腺炎疫苗MPSV4甲型肝炎灭活疫苗（人二倍体细胞）重组乙肝疫苗（汉逊酵母）人用狂犬病疫苗（Vero细胞）已上市疫苗产品适应症疫苗产品自主研发/联合开发取得药品注册证书批准时间乙肝重组乙型肝炎疫苗（汉逊酵母）自主研发2004年甲肝甲型肝炎减活疫苗（人二倍体细胞）自主研发2015年腮腺炎腮腺炎疫苗自主研发2004年肾综合征出血热肾综合征出血热减活疫苗自主研发2007年狂犬病人用狂犬病疫苗（Vero细胞）自主研发2007年脑膜炎球菌病MPSV4自主研发2018年资料来源：艾美疫苗招股说明书、华安证券研究所资料来源：艾美疫苗招股说明书、华安证券研究所 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值61.3 高管及多家知名机构投资者持股证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明•公司执行董事、董事会主席兼首席执行官周延为公司控股股东，周延持有西藏赤诚之心99.99%的股份。其亦为众人行的普通合伙人沈阳洞见远方的唯一股东，通过众人行持有2.78%的股份；IPO前，公司经历了多轮融资，引入了近20家机构投资者。•子公司艾美卫信拥有腮腺炎减毒活疫苗、双价肾综合征出血热灭活疫苗（Vero细胞）、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗三大类疫苗产品。子公司丽凡达生物以其自主开发的mRNA基因制药平台多线推进传染病疫苗、癌症疫苗、蛋白补充治疗等一系列创新型生物药的研发、生产和上市，丽凡达生物是国内仅有的3家拥有mRNA新冠疫苗临床批件的企业之一。子公司荣安生物主要生产冻干人用狂犬病疫苗，年产量约2500万剂。子公司艾美诚信主要生产重组乙型肝炎疫苗（汉逊酵母）。子公司艾美康淮主要生产甲肝疫苗。资料来源：艾美疫苗招股说明书（0408版本）、华安证券研究所 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值7•公司研发投入高速增长，占比不断提升。公司的研发开支自2019年至2020年增加了59.5%，自2020年至2021年增加了94.8%，占收入的比重由9.6%增加至19.6%。•公司针对13个疾病领域，在研22种创新型疫苗。其中有5款在研疫苗处于临床阶段，公司计划于2023年末提交超过10项临床试验申请。公司预计将于2022年至2025年每年获得药品注册证书批准及/或推出新疫苗产品，并于2026年及之后推出11款新产品。1.4 旗下子公司组成强大研发团队，研发投入稳步增长证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明公司研发投入情况公司产品研发管线9888.615776.130735.310.40%9.60%19.60%0%5%10%15%20%25%05000100001500020000250003000035000201920202021研发开支金额（万元）研发开支占收入比例资料来源：艾美疫苗招股说明书、华安证券研究所资料来源：艾美疫苗招股说明书、华安证券研究所 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值8•营业收入近年来呈现增长趋势，2018至2020年归母净利润高速增长。2021年公司营业收入下降，这是因为新冠在中国若干城市复发，对2021年下半年的销量产生了短期不利影响。在2021年公司出现人民币6.76亿元的亏损，主要是由于公司的股份报酬开支合计人民币9.52亿元，包括一次性股份报酬开支人民币8.97亿元及其他股份报酬开支人民币5520万元；及研发开支从人民币1.58亿元增至人民币3.07亿元。1.5 公司营收整体呈上升趋势，2021年股份报酬开支导致亏损证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2018-2021营业收入情况（亿元）2018-2021归母净利润情况（亿元）11.129.5316.4015.72-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%0246810121416182018201920202021营业总收入（亿元）同比(%)0.111.173.79-6.76962%223%-278%-1600%-1100%-600%-100%400%900%-8-6-4-202462018201920202021归母净利润同比(%)资料来源：艾美疫苗招股说明书、华安证券研究所资料来源：艾美疫苗招股说明书、华安证券研究所 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值992 公司多款已上市疫苗产品贡献营收稳步增长⚫2.1 疫苗市场增长潜力较大，新型疫苗放量拉动行业增长⚫2.2 公司狂犬疫苗销售与行业同步稳定增长⚫2.3 公司乙肝疫苗市占率第一⚫2.4 甲肝灭活疫苗更加稳定，公司为第二大供货商⚫2.5 公司MPSV4上市后迅速贡献收益，同步开启布局MCV4市场⚫2.6 腮腺炎疫苗市场空间维稳，2022年公司重启生产⚫2.7 肾综合征出血热疫苗产线正在搬迁，预计2022年恢复生产证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值10•中国疫苗市场稳中有进，预计未来将继续增长。中国疫苗市场（不含新冠疫苗）从2015年的人民币251亿元增长至2021年的人民币761亿元，并预计将进一步增长至2030年的人民币2,157亿元（不含新冠疫苗），明显快于全球市场。若加上新冠疫苗市场，预计整个中国疫苗市场将从2021年的人民币3,036亿元增长至2030年的人民币4,314亿元。•优质创新疫苗拉动国内疫苗市场空间增长。当前中国人均疫苗支出（2021年为8.4美元）远低于美国（2021年为65.0美元）和日本（2021年为21.8美元）等发达国家，主要是由于新型疫苗的渗透率较低。随着创新型疫苗的研发以及非免疫规划苗的渗透率不断提高，结合居民购买力提高、对疫苗接种的认识不断提高、市场整合度提高、政府优惠政策等，国内疫苗市场将释放巨大潜在市场空间。2.1 疫苗市场增长潜力较大，新型疫苗放量拉动行业增长证券研究报告敬请参阅末页重要声明及评级说明2015年至2030年（估计）按销售收入计的中国疫苗市场规模（十亿元）2015年至2030年（估计）按批签发量计的中国疫苗市场规模（百万剂）资料来源：艾美疫苗招股说明书、华安证券研究所资料来源：艾美疫苗招股说明书、华安证券研究所 华安证券研究所华安研究•拓展投资价值114.46 10.73 9.37 166.7 356.9 290.7 050100150200250300350400024681012201920202021销售收入（亿元）销量（万件，每件为5剂）2019-2021公司人用狂犬病疫苗（Vero细胞）销售情况2021年中国人用狂犬病疫苗批签发量•国内狂犬疫苗市场增长稳定。根据公司招股书，中国的疾控中心于2015年至2020年平均每年需要约7000万剂人用狂犬病疫苗，预计于2021年至2030年将增长至约8000万剂。据招股书，未来生物过程更可控及安全性能更好的Vero细胞（无血清）疫苗、mRNA人用狂犬病疫苗有望陆续上市，中国人用狂犬病疫苗的市场规模预计将由2021年的人民币56亿元增长至2030年的人民币约148亿元，复合年增长率11.4%。•2021年，按批签发量及销售收入计，公司为中国第二大人用狂犬病疫苗供货商（控股子公司荣安生物），在中国市场上分别拥有18.1%及16.2%的市场份额。2.2 公司狂犬疫苗销售与行业同步稳定增长敬请参阅末页重要声明及评级说明公司商品名称基质病毒株免疫程序储存批准日期2021年批签发（百万剂）市场份额（基于批签发）市场份额（基于收入）辽宁成大人用狂犬病疫苗（Vero细胞），冻干Vero细胞PV20612+1+12~8摄氏度，36个月2015年8月15日约39.950.80%45.50%荣安生物人用狂犬病疫苗（Vero细胞），冻干Vero细胞aG5剂2~8摄氏度，36个月2012年9月4日约14.218.10%16.20%长春卓宜生物股份有限公司人用狂犬病疫苗（Vero细胞），冻干Vero细胞CTN-1V5剂2~8摄氏度，12个月2016年11月23日约8.610.90%9.80%依生生物人用狂犬病疫苗（Vero细胞），冻干Vero细胞未知5剂2~8摄氏度，36个月2015年8月15日约5.97.40%6.70%大连雅立峰生物制药有限公司人用狂犬病疫苗（Vero细胞）Vero细胞CTN-1V5剂2~8