请仔细阅读报告尾页的免责声明1公司深度报告2022年09月27日甜味剂龙头扩大布局，无糖理念拉动需求——金禾实业（002597.SZ）首次覆盖报告核心观点公司由单一化肥企业转型甜味剂行业龙头。公司前身为来安县化肥厂，2011年登陆中小板。公司主营产品包括安赛蜜、三氯蔗糖、阿洛酮糖、多种大宗化工原料与医药中间体等。公司现有甜味剂产能三氯蔗糖8000吨、安赛蜜1.2万吨，2022年市占率分别为行业第一和第二，另有阿洛酮糖产能1500吨。2022年上半年公司实现营收36.00亿元，同比增长45.50%；实现归母净利润8.54亿元，同比增长94.32%。甜味剂行业景气向上，人工与天然甜味剂协同成长。甜味剂是代替糖赋予食品甜味减少热量摄入的食品添加剂，可分为天然与人工，未来两者将实现协同发展。人工甜味剂方面，安赛蜜和三氯蔗糖高甜低热无毒，渗透率有望提升。三氯蔗糖方面，三氯蔗糖为双高行业，未来新增产能有限；安赛蜜方面，2022年醋化股份新投产1.5万吨安赛蜜产能，与金禾实业形成双寡头竞争格局。天然甜味剂方面，阿洛酮糖健康安全，目前处于产业化推进阶段。饮料和餐桌调味品为甜味剂下游主要消费市场，其中2020年饮料消费量占比为51%。近年无糖饮料市场高速发展，拉动甜味剂需求提升。2014至2020年，我国无糖饮料市场规模由16.6亿元增长到117.8亿元，年均复合增长率达38.6%。公司产业多元，布局产业上游实现原料自供。2016至2021年，公司三氯蔗糖产能从500吨/年增长到8000吨/年。2022年公司1500吨阿洛酮糖、4500吨佳乐麝香溶液顺利投产，2-甲基呋喃和2-甲基四氢呋喃产能建设推进顺利。公司持续拓展香料和医药中间体业务，有望打造第二成长曲线。公司现有产能双乙烯酮1万吨和氯化亚砜8万吨，年产3万吨DMF项目顺利推进，三氯蔗糖主要原料自供有望实现。2021年公司研发投入同比增长51.9%，全年申请专利138件，技术实力持续增强。投资建议基于公司主营业务景气上行、公司新建产能逐步投产，带来新的增长空间。我们预计公司未来业绩有望持续增长，预期2022/2023/2024年公司的营业收入分别为73.64/81.28/90.14亿元，归母净利润分别为17.95/19.88/22.54亿元。对应EPS分别为3.20/3.54/4.02元/股，以2022年9月26日收盘价40.16元为基准，对应的PE为12.55/11.33/10.00。首次覆盖给予“推荐”评级。风险提示产品价格异常波动、安全环保政策升级、国内疫情反复。盈利预测项目(单位：百万元）2021A2022E2023E2024E营业收入5845.327363.768128.159013.69增长率（%）59.4425.9810.3810.89归母净利润1177.101795.061988.212253.55增长率（%）63.8252.5010.7613.35EPS（元/股）2.103.203.544.02市盈率（P/E）24.4512.5511.3310.00市净率（P/B）4.933.152.612.19资料来源：Wind，东亚前海证券研究所预测，股价为2022年09月26日收盘价40.16元评级推荐（首次覆盖）报告作者作者姓名李子卓资格证书S1710521020003电子邮箱lizz@easec.com.cn联系人丁俊波电子邮箱dingjb@easec.com.cn股价走势基础数据总股本(百万股)560.91流通A股/B股(百万股)560.91/0.00资产负债率(%)36.96每股净资产(元)8.94市净率(倍)4.35净资产收益率(加权)4.1612个月内最高/最低价52.42/34.06相关研究公司研究·金禾实业·证券研究报告 请仔细阅读报告尾页的免责声明2金禾实业(002597.SZ)正文目录1.公司：国内甜味剂龙头，2021年盈利创新高.............................................................................................................41.1.多元化发展的甜味剂龙头企业..........................................................................................................................41.2.股权结构稳定，杨乐父子实控..........................................................................................................................61.3.迈入新台阶，盈利能力有所修复......................................................................................................................72.行业：无糖需求拉动成长，双路径协同发展..............................................................................................................92.1.甜味剂：人工甜味剂持续迭代，与天然甜味剂优势互补..............................................................................92.2.三氯蔗糖：理想甜味剂，出口持续提升........................................................................................................122.3.安赛蜜：产能大幅扩张，呈双寡头竞争格局................................................................................................152.4.阿洛酮糖：新一代天然甜味剂，市场前景广阔............................................................................................163.优势：产能扩张多元发展，上游布局降本增效........................................................................................................183.1.产能持续扩张，发展后劲十足........................................................................................................................183.2.布局产业上游，夯实成本壁垒........................................................................................................................193.3.研发投入力度加大，专利数量不断增长........................................................................................................204.盈利预测.........................................................................................................................................................................215.风险提示.........................................................................................................................................................................21图表目录图表1.金禾实业产品——三氯蔗糖..................................................................................................................................4图表2.金禾实业生产区C区全景.....................................................................................................................................4图表3.金禾实业历史沿革..................................................................................................................................................5图表4.金禾实业产能情况..................................................................................................................................................6图表5.金禾实业股权结构（截至2022年上半年）........................................................................................................7图表6.2018-2022H1公司营业收入走势............................................................................................................................7图表7.2021年公司分产品营收结构..................................................................................................................................7图表8.2018-2022H1公司毛利水平表现............................................................................................................................8图表9.2017-2021年公司毛利结构.....................................................................................................................................8图表10.202