2022年9月22日（星期四） 策略报告 招商证券（香港）有限公司 证券研究部 此为2022年9月22日“Fed’s dot plot signals more tightening ahead”的中文版 1 美联储点阵图暗示货币政策将进一步收紧 ■ 美联储连续第三次加息75个基点；预计未来将进一步上调利率 ■ 美联储官员下调经济增速预测，并上调失业率预测 ■ 鲍威尔重申抗击通胀的决心 新看点：9月21日，美联储FOMC会议决定将联邦基金利率目标区间再度上调75个基点至3.0-3.25%，符合市场预期。这是美联储连续第三次加息75个基点。全体委员一致投票支持这项决定。 更新后的点阵图显示，美联储官员目前预计联邦基金利率到2022年底将达到4.4%，2023年将达到4.6%；此后，到2024年和2025年将分别降至3.9%和2.9%。与6月的预测（2022年、2023年和2024年分别为3.4%、3.8%和3.4%）相比大幅上调，表明美联储官员认为利率需要在更长时间内保持在较高水平。点阵图中给出的预测暗示在今年余下的两次FOMC会议（11月1-2日和12月13-14日）期间，美联储将进一步加息125个基点。 美联储官员将2022年、2023年和2024年的核心PCE通胀预测中位数分别上调至4.5%、3.1%和2.3%（6月预测：4.3%、2.7%和2.3%）。美联储官员还预计，2025年核心PCE通胀率将回落至2.1%，接近2%的通胀目标。与此同时，经济增速数据预测再度下调，GDP增速和失业率预测分别低于和高于此前给出的预测。2022年、2023年和2024年GDP增速预测中位数分别下调至0.2%、1.2%和1.7%（6月预测：1.7%、1.7%和1.9%）。2022年、2023年和2024年失业率预测中位数分别上调至3.8%、4.4%和4.4%（6月预测：3.7%、3.9%和4.1%）。 在新闻发布会上，当被问及加息对经济的影响时，鲍威尔表示:“没有人知道这一过程是否会导致经济陷入衰退，或者如果陷入衰退，程度将有多严重。”表明他意识到美国经济陷入衰退的可能性。他表示，避免经济衰退将取决于工资和物价通胀回落以及紧张的劳动力市场降温的速度。他还表示，“软着陆的概率可能会降低”。尽管如此，他重申了恢复物价稳定的决心，“我们将坚持下去，直到有信心任务已经完成”，这与他上个月在杰克逊霍尔年度研讨会上发表的鹰派讲话相呼应（详情请参阅我们在2022年8月29日发表的《鲍威尔发表鹰派讲话承诺对抗通胀》报告）。 我们的观点：最新的点阵图和鲍威尔在新闻发布会上的表态表明，美联储不会在短时间内放缓或暂停收紧货币政策，这是因为近期的通胀数据仍处于高位且没有降温的迹象，而劳动力市场依旧偏紧。在此次FOMC会议之前，市场已经大幅上调了对利率峰值的预测，导致股市承压且波动加剧。我们预计，美国股市近期将持续承压且显著波动，主要受即将公布的通胀和劳动力市场数据驱动。美股市场持续波动且美元指数维持强劲将令新兴市场持续面临逆风。 郭圆涛, PhD +852 3189 6121 jessieguo@cmschina.com.hk 钱鹭, CFA +852 3189 6752 edithqian@cmschina.com.hk 相关报告 1. 招证国际策略周报 (2022/09/19) -中国宏观数据好于预期；通胀数据高企致市场承压 (2022/09/19) 2. 美国8月通胀高于预期 (2022/09/14) 3. 中美利差对中国市场的影响 (2022/09/01) 4. 鲍威尔发表鹰派讲话承诺对抗通胀 (2022/08/29) 5. 美联储再度加息75个基点 (2022/07/28) 6. 美联储加息预期显著加速 (2022/06/16) 2022年9月22日（星期四） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 2 利率水平 图表1：美国联邦基金利率目标 图表2：美债收益率 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部； 数据截至2022年9月21日 利率预期 图表3：美联储点阵图 资料来源：美联储、招商证券（香港）研究部 0%1%2%3%4%5%6%7%8%美国：联邦基金利率目标上限（%）0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%美债收益率3M2Y10Yl2022年6月l2022年9月5.0%llllllllllllllll4.5%lllllllllllllllllllllllllllllllll4.0%llllllllllllllllllllllllllllll3.5%llllllllllllllllllllllllllllllllll3.0%llllllllllllllll2.5%lllllllllllllllllllllllllllllllllll2.0%l1.5%2022长期202320242025 2022年9月22日（星期四） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 3 图表4：美联储经济预测：美国GDP增速 图表5：美联储经济预测：失业率 资料来源：美联储、招商证券（香港）研究部 资料来源：美联储、招商证券（香港）研究部 图表6：美联储经济预测：PCE通胀 图表7：美联储经济预测：核心PCE通胀 资料来源：美联储、招商证券（香港）研究部 资料来源：美联储、招商证券（香港）研究部 0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%2022202320242025美联储经济预测中位数：GDP增速2021年12月2022年3月2022年6月2022年9月0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%2022202320242025美联储经济预测中位数：失业率2021年12月2022年3月2022年6月2022年9月0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%2022202320242025美联储经济预测中位数：PCE通胀2021年12月2022年3月2022年6月2022年9月0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%2022202320242025美联储经济预测中位数：核心PCE通胀2021年12月2022年3月2022年6月2022年9月 2022年9月22日（星期四） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 4 图表8：联邦基金利率期货隐含预期变化 图表9：联邦基金利率期货隐含预期路径 资料来源：彭博、招商证券（香港）研究部； 数据截至2022年9月21日 资料来源：彭博、招商证券（香港）研究部； 数据截至2022年9月21日 美联储资产负债表 图表10：美联储资产表构成 图表11：美联储资产占GDP比重 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%芝商所FedWatch工具：隐含利率预期2022年9月2022年11月2022年12月2023年2月0.020.0250.030.0350.040.0450.05芝商所FedWatch工具：隐含利率预期2022-09-212022-08-262022-07-26012345678910（万亿美元）美联储资产负债表：资产构成抵押贷款支持证券美国国债其他0%5%10%15%20%25%30%35%40%012345678910左：美联储总资产（万亿美元）右：美联储资产占GDP比重(%) 2022年9月22日（星期四） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 5 美国通胀数据 图表12：美国CPI和核心CPI同比 图表13：美国CPI和核心CPI环比 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 图表14：美国PCE和核心PCE同比 图表15：美国PCE和核心PCE环比 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 -1%1%3%5%7%9%11%CPI （同比%）核心CPI （同比%）-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%核心CPI （环比%）CPI （环比%）-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%PCE （同比%）核心PCE （同比%）-0.8%-0.6%-0.4%-0.2%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%核心PCE （环比%）PCE （环比%） 2022年9月22日（星期四） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 6 图表16：美国PPI和核心PPI同比 图表17：美国PPI和核心PPI环比 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 图表18：总体报酬指数 图表19：汽油零售价格 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 -4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%PPI （同比%）核心PPI （同比%）-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%核心PPI （环比%）PPI （环比%）0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%2.0%总体报酬指数（季调环比%）工资和薪金福利成本1.01.52.02.53.03.54.04.55.05.5常规零售汽油价格（美元/加仑） 2022年9月22日（星期四） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 7 图表20：全球食品价格指数 图表21：美国房屋空置率 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 图表22：密歇根大学通胀预期 图表23：TIPS损益平衡通胀率 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部； 数据截至2022年9月21日 050100150200250300全球食品价格指数谷物植物油食糖奶类肉类(2002-04年= 100)0%2%4%6%8%10%12%房屋空置率出租空置率1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%4.5%5.0%5.5%6.0%美国密歇根大学：1年期通胀率预期美国密歇根大学：5年期通胀率预期0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%3.0%3.5%4.0%10年期通胀保值国债（TIPS）损益平衡通胀率5年期通胀保值国债（TIPS）损益平衡通胀率 2022年9月22日（星期四） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 8 美国劳动力市场数据 图表24：失业率 图表25：新增非农就业人数 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 图表26：劳动力参与率 图表27：平均时薪增速 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 0%2%4%6%8%10%12%14%16%失业率-25-20-15-10-50510（百万）非农就业人口变化50%52%54%56%58%60%62%64%66%68%70%劳动力参与率就业人口比率0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%平均时薪（同比%） 2022年9月22日（星期四） 彭博终端报告下载: NH CMS <GO> 9 图表28：JOLTs职位空缺 图表29：JOLTs离职人数 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 资料来源：万得、招商证券（香港）研究部 图表30：首