请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司首次覆盖 乐普医疗(300003.SZ) 2022年09月20日 买入（首次） 所属行业：医药生物/医疗器械 当前价格(元)：19.60 证券分析师 陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱：chentl＠tebon.com.cn 研究助理 王艳 邮箱：wangyan5＠tebon.com.cn 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 12.06 10.30 9.11 相对涨幅(%) 17.32 18.18 17.84 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 乐普医疗（300003.SZ）：创新平台型医疗器械企业的新征程 单击或点击此处输入文字。 投资要点  投资逻辑：公司经过三年的结构调整，已经逐渐走出药品、支架集采的困境，其中氯吡格雷和阿托伐他汀在2021年年底已完成续标工作，价格降幅较温和，公司基本实现了药品在集采周期的平稳过渡，器械方面，2022H1传统金属支架收入已下降至冠脉总营业收入的12%，冠脉创新产品（药可切）占比已达69%，创新器械已成为公司主要增长动力。随着公司创新器械产品的持续上市，公司收入有望重回高增长。  支架集采压力释放，创新器械产品已成主要增长动能。公司是国内心血管医疗器械龙头，2019年冠脉常规支架产品带量采购给公司业绩带来巨大压力，但公司通过创新积极应对，推出可降解支架、药物球囊、切割球囊（药可切）等创新产品，使得公司器械业务在核心产品支架集采后仍实现增长。2022年上半年医疗器械实现营收29.9亿元，扣除新冠产品后同比增长43.3%，其中冠脉创新产品（药可切）在疫情影响下仍实现61%增长，占冠脉总营收比例已达到69%，创新器械产品已成为公司的主要增长点。  其中药可切同比增长55%，于冠脉中同比增速达61%、占比增至69%，而集采金属支架仅占12%，可见创新产品的超预期快速增长，已完全覆盖器械集采的影响。此外，外科麻醉业务也实现了稳健增长，其中吻合器产品储备丰富，有望借助集采快速提升市场覆盖与份额。  药品集采影响减弱，丰富药品储备有望借助集采放量带动业绩平稳增长。2019年公司两款仿制药阿托伐他汀钙片和硫酸氢氯吡格雷纳入各地联盟集采，并于2021年底完成续标。经过两轮集采，公司两款核心仿制药价格降幅已基本到位，实现了两个药品集采周期间的无缝过渡。2022年上半年药品业务实现营收17.48亿元 ，同比降低1.9%，基本与去年持平。随着更多心血管疾病仿制药产品陆续上市、不断拓展新的适应症和患者群体，药品业务有望实现平稳增长。  平台型企业，多项创新医疗器械产品蓄势待发。公司作为创新驱动的平台型医疗器械企业，近些年持续加大研发投入，2019-2021年研发投入分别为6.3亿、8.05亿和11.12亿，2020、2021年研发投入占公司总收入均超过10%。基于成熟的医疗器械开发平台和人工智能平台，公司可协同各技术平台拓展冠脉至外周、结构心等细分领域心血管创新医疗器械和人工智能产品，目前已有多项产品处于不同研发及申报阶段，产品线覆盖冠脉、外周、结构心脏病、心脏节律管理&神经调控、电生理、心衰等。  投资建议：公司是国内心血管医疗器械龙头企业，随着集采业务占比下降，创新器械产品加速放量，且短期内无集采压力；此外药品集采已见底部，新制剂药品相继上市，有望实现药品业务平稳增长。我们预计2022-2024年将分别实现扣非归母净利润22、25和31亿元，同比增长19%、14%和25%。给予公司2023年20倍PE，对应目标价27.8元，首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示：高值医用耗材、药品集采风险，产品研发不及预期风险，市场竞争加剧风险，疫情反复风险。 -43%-34%-26%-17%-9%0%9%17%2021-092022-012022-05乐普医疗沪深300 公司首次覆盖 乐普医疗（300003.SZ） 2 / 19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 1,804.59 流通A股(百万股)： 1,538.12 52周内股价区间(元)： 15.82-27.18 总市值(百万元)： 35,369.97 总资产(百万元)： 21,717.43 每股净资产(元)： 6.60 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 8,039 10,660 9,262 10,966 13,654 (+/-)YOY(%) 3.1% 32.6% -13.1% 18.4% 24.5% 净利润(百万元) 1,802 1,719 2,169 2,506 3,134 (+/-)YOY(%) 4.4% -4.6% 26.2% 15.5% 25.1% 全面摊薄EPS(元) 1.01 0.96 1.20 1.39 1.74 毛利率(%) 67.0% 61.0% 63.4% 64.5% 64.4% 净资产收益率(%) 18.3% 15.0% 15.9% 15.5% 16.3% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司首次覆盖 乐普医疗（300003.SZ） 3 / 19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 乐普医疗：心血管器械龙头企业开启新一轮成长 ........................................................ 5 1.1. 以创新积极应对集采，心血管器械龙头企业的逆境飞跃 ..................................... 5 1.2. 集采压力下盈利能力依旧突出，创新产品收入占比快速提升 .............................. 7 2. 创新器械平台：丰富产品矩阵+利好政策双轮驱动 ...................................................... 8 2.1. 成熟技术平台+市场积累，助力创新产品加速放量 .............................................. 8 2.2. 医疗服务板块协同促进创新产品临床开展 ......................................................... 11 2.3. 政策利好局势显著，创新器械产品发力正当时 ................................................. 12 3. 药品集采落地，丰富药品储备驱动业绩稳健增长 ...................................................... 13 3.1. 公司两款仿制药集采落地，药品板块平稳渡过集采周期 ................................... 13 3.2. 药品不断丰富，业务发展前景广阔.................................................................... 15 4. 盈利预测与估值 ......................................................................................................... 15 5. 风险提示 .................................................................................................................... 17 公司首次覆盖 乐普医疗（300003.SZ） 4 / 19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：公司上市后发展历程（营业收入、净利润、股价、主要事件）及未来发展预测（左：营业收入、净利润；右：股价） ............................................................................ 5 图2：公司营业收入构成及增速 ....................................................................................... 6 图3：冠脉植介入器械中创新产品营收占比 ..................................................................... 7 图4：公司各项费用率水平 .............................................................................................. 7 图5：公司毛利率、净利率水平 ....................................................................................... 7 图6：公司研发投入及占比 .............................................................................................. 8 图7：创新心血管类医疗器械开发平台 ............................................................................ 9 图8：人工智能医疗器械开发平台.................................................................................... 9 图9：公司重磅在研产品及上市预估 .............................................................................. 10 图10：公司研发人员情况 .............................................................................................. 11 图11：公司销售人员情况 .............................................................................................. 11 图12：至2022年上半年，公司在国内的渠道覆盖情况 ................................................ 11