2022年家电行业中报总结：白电龙头稳定表现更超预期

2022年中报落幕，总结家电行业上半年的表现，我们发现以下几个特点：1）行业景气度决定收入增长，高景气赛道收入表现更佳。 2022Q2家电行业整体营收同比-1%，其中清洁电器、个护小家电及部分显示类公司收入增速表现相对领先。2022Q2清洁电器板块收入同比+9.4%，其中科沃斯和石头科技收入同比分别+16%和27%；个护小家电中飞科电器收入同比+33%；显示类中极米科技和光峰科技收入增速同比分别+17%和28%。 2）竞争格局影响利润率表现，白电龙头业绩增速表现较好。2022Q2家电板块业绩同比+10.4%。其中白电和厨小电表现突出，增速分别在+13%和+11%。而清洁电器和集成灶板块企业业绩表现相对低预期，同比增速分别为+5.6%和-20%。 3）“新消费”哑火之下，传统行业龙头奋起直追。新消费品牌大规模退出，传统企业在营销能力、组织架构、与消费者沟通能力及产品迭代能力等方面加速进化，并随着行业格局改善逐步步入收获期。 2022Q2飞科电器收入和业绩增速同比均+33%，逆势高增。4）压力之下，积极寻求第二增长曲线，切入新能源赛道的企业表现相对突出。切入新能源赛道的企业表现相对突出。切入新能源赛道的三花智控、东方电热在高景气度带动下营收表现较好，22H1营收同比分别+32.4%和+28.5%。佛山照明也因收购新能源车供应商，Q2业绩较好。 投资建议：内销行业竞争格局预计保持稳定向好，且在保交房引导下有望逐步好转；外销结构性差异较大，考虑到下半年开始白电龙头也有进一步积极主动争取海外订单的动作，且出口端汇率及航运端的出口压制减弱。同时，下半年以来成本端已有明显降幅，假设保持现价水平延续，22Q3板块毛利率将有明显改善。推荐高端化多品牌领先布局效率优化的海尔智家（16.9X）、产品优化，七夕节促销热卖的飞科电器（30.6X）、新零售渠道改革取得进展，销售费用优化明显的格力电器（7.5X）、品牌商标权收回,掣肘解除,迈入新阶段，多个品牌边际表现较好，业绩确定性增强的新宝股份（13.6X）、品类齐全、盈利能力逐步修复的美的集团（12.4X）清洁电器龙头科沃斯（19.3X）、石头科技（18.6X）洗碗机、蒸烤一体机第二品类成功开拓出第二增长曲线，且2022年3月上市的集成灶有望带来纯增量的老板电器（12.8X）经营质量较高的集成灶龙头火星人（29.8X）、新照明业务快速发展，车灯业务向中高端拓展的佛山照明（23.0X）。 风险提示：原材料价格波动风险、市场竞争加剧。 1.行业综述 2022年中报落幕，总结家电行业上半年的表现，我们发现以下几个特点： 1）行业景气度决定收入增长，高景气度赛道的收入增速表现相对较好； 2）竞争格局影响利润率表现；3）“新消费”哑火之下，传统行业龙头奋起直追；4）压力之下，积极寻求第二增长曲线，切入新能源赛道的企业表现相对突出。 1.1.行业景气度决定收入增长，高景气赛道收入表现更佳 2022上半年，家电行业整体收入增速较低，高景气度赛道增速表现较佳。 2022Q2家电行业整体营收同比-1%。Q2外需景气度回落，内需在行业整体需求较差、地产竣工表现相对低迷以及外部环境不利的情况下，又遭受疫情带来的物流停摆，绝大部分品类的终端销售情况不佳，因此整体收入增速情况呈现下滑态势。 板块间表现较为分化，清洁电器、个护小家电及部分显示类公司收入增速表现相对领先。2022Q2清洁电器板块收入同比+9.4%，其中科沃斯和石头科技收入同比分别+16%和27%；个护小家电中飞科电器收入同比+33%；显示类中极米科技和光峰科技收入增速同比分别+17%和28%。 而传统白电、厨小电和厨电板块增速相对较低，收入同比分别+4%、-4%和-4%。 表1:大多数板块收入增速均有所下滑，白电表现相对稳健，个护板块高增 1.2.竞争格局影响利润率表现，白电龙头业绩增速表现较好 2022上半年，家电行业业绩增速高于收入增速，且细分板块间的差异更多取决于竞争格局，而非赛道的成长性。2022Q2家电板块业绩同比+10.4%。虽然大宗价格持续走高，但大多数企业通过优化产品结构、提升产品价格、精细化运营，对原材料产品价格提升起到一定对冲作用，白电和厨小电表现突出，增速分别在+13%和+11%。 而高景气赛道的清洁电器和集成灶板块企业业绩表现相对低预期，科沃斯和石头科技两家清洁电器增速分别为-12%和-19%，清洁电器板块增速也大幅回落至5.6%。同样，集成灶板块业绩增速同比大幅下滑-20%。我们认为，上半年家电高景气度赛道竞争白热化，各企业在为争夺市场份额而降价，直接体现在毛利率下降，且流量和营销费用的推升也体现在销售费用率的上涨，从而体现在业绩增速低预期。 表2:各板块业绩端表现分化，受益汇率贬值且竞争格局相对好转的白电、厨小电、个护小电表现相对较好 1.3.“新消费”哑火之下，传统行业龙头奋起直追 新消费品牌大规模退出，传统企业在营销能力、组织架构、与消费者沟通能力及产品迭代能力等方面加速进化，并随着行业格局改善逐步步入收获期。2022Q2飞科电器收入和业绩增速同比均+33%，逆势高增。我们认为这主要得益于公司高端化转型及抖音渠道布局的不断深入及新消费运营能力的逐渐成熟。我们预计，随着行业格局不断优化，个护小家电龙头企业有望持续高增。 1.4.压力之下，积极寻求第二增长曲线 切入新能源赛道的企业表现相对突出。2022H1零部件板块营收同比+9%，Q2同比+6%，其中切入新能源赛道的三花智控、东方电热在高景气度带动下营收表现较好，22H1营收同比分别+32.4%/28.5%，排在家电板块前列。业绩层面，零部件企业在产业链中议价能力偏弱，利润率在大宗上行期间长期处于较低水平，但东方电热新能源相关业务收入大幅提升改善收入结构。此外，照明领域的佛山照明也是收购了新能源车的供应商，二季度业绩比较好 展望Q3：收入层面，内销消费刺激类政策陆续落地，广东省发布《广东省加大力度持续促进消费若干措施》将于2022年9月1日至11月30日通过“政府支持、企业促销”方式，全面促进家电消费，补贴电视机、空调、洗衣机、冰箱、电脑、手机、电饭煲、热水器八大类家电以旧换新实际支出部分的50-70%，维稳信号逐渐显现。外销方面，虽然后半年需求预期仍呈现回落的态势，但美国、东南亚等地区下降幅度有望好于预期，且汇率及航运端的出口压制减弱，下半年开始白电龙头也有进一步积极主动争取海外订单的动作，下半年出口不应过度悲观。同时，考虑到Q3收入和利润基数较低，且保交房的提振作用，我们预计行业收入端增速有望进一步提升。 利润层面，在结构优化以及降本增效作用下同比改善明显，且经营质量都呈现出较高水平。展望下半年，面对大宗的下行周期，中短期空调行业短期需求受益高温边际改善明显，7月空调实际生产已优于排产，同时企业在重盈利的策略引导下将优化竞争格局而非短期市场份额的争夺，我们预计，将会看到Q3白电龙头利润率的显著改善。 2.白电：龙头盈利修复超预期 2.1.收入端：需求全线走弱，营收维持平稳增长 三大白表现分化，海尔体现出更强韧性。2022H1美的、格力、海尔家电主业收入同比分别+3.5%、+5.0%、+9.2%。（美的选取智能家居事业群营收、格力选取空调+生活电器业务营收）除上半年行业需求受疫情及海外渠道补库周期结束影响表现不振以外，龙头企业自身对于收入增速也未作较高要求，通过精简SKU、削减低效订单以及人员优化等收缩型策略旨在维持营收端平稳应对外部环境压力，重在盈利能力修复。其中美的收缩表现最为明显，其让出的份额也使得部分二、三线品牌受益；海尔则依靠较早的海外产研销一体化布局与本土品牌运营在行业外需下滑的情况下彰显出更强的稳定性。 22Q2需求全线走弱，营收增速普遍同比下滑。若剔除海尔卡奥斯出表影响，22Q2白电板块行业收入增速为2020年疫情后最低谷。除了传统三大白色家电外，细分领域结构性需求也呈现走弱态势：疫情及地产影响下，中央空调行业未能持续2021年以来的相对高景气，根据产业在线数据，央空Q2销额同比-2.2%，海信家电（海信日立子公司）营收Q2增速明显放缓；疫情下新零售遇冷，商用冷链受影响明显，出货受限的海容冷链内销承压，22Q2收入增速同样放缓。上半年白电各品类中，仅家用冷柜在疫情居家的催化下以及渗透率基数极低的干衣机在终端表现较好，但白电板块各上市公司因此受益程度较低，未在收入端有明显体现，原因在于产品收入占整体比例较低或零售端表现未能完全传导至出货端，仍以清理长期低价库存为主。 表3:22H1白电龙头秉性收缩策略，营收保持平稳小幅增长 表4:22Q2白电板块内外承压营收增速环比明显下滑 表5:22H1白电零售端需求疲弱 2.2.利润端：龙头利润率修复明显 22H1白电利润端表现显著优于收入端。成本方面，22Q1在地缘政治影响下大宗成本有进一步上行趋势，Q2表现相对平稳，末期有明显下行，但整体仍对各公司造成利润的负贡献，而Q2人民币快速贬值使得汇率因素影响偏正向。而造成利润增速明显快于收入增速的核心原因还是在于白电龙头企业在大宗上行阶段的尾期通过结构优化以及提价对成本的充分转嫁，同时在效率优化与费用控制方面也做得更好。 表6:22H1白电利润端表现普遍优于收入端 表7:22Q2归母增速强于收入端更加突出 表8:22Q2白电归母净利率同环比修复明显 2.2.1.毛利：龙头展现更强抗压能力 龙头公司毛利率抗压能力更强。22H1行业整体毛利率同比-0.2pcts，行业需求走弱，成本压力未有明显缓解的情况下，白电板块盈利能力未见明显修复，但其中龙头体现出了更强的抗压能力以及更早的修复趋势：格力、海尔、美的毛利率分别+0.5、+0.1、-0.2pcts（美的主营业务毛利率+1.2pcts），而长虹美菱、海信家电、澳柯玛则出现-3.4、-1.6、-3.9pcts的下滑。 表9:毛利方面，龙头更抗压，呈现逆势提升趋势 影响毛利率的主要因素还是来自成本端原材料价格的持续走高，龙头公司大规模下边际成本递减优势突出，同时依靠更强的上游议价能力以及更完善的套保手段，能够锁定更低价格的原材料，从而弱化成本影响。 除此以外，由于会计准则变更影响持续存在，销售产生的运输费用转入成本项也对板块毛利率造成负贡献。 表10:：22Q2龙头毛利率修复趋势更加明显 2.2.2.费用：销售费用控制明显 销售费用：运输费移项+费用控制明显导致整体销售费用率降低。会计准则变更后，白电板块销售费用率进一步降低。同时龙头企业销售费用投放效率逐步优化，加上Q2因疫情影响相应减少投入，其中格力降幅最为明显，22Q2单季度销售费用绝对值同比-14.0亿元。 表11:白电板块销售费用率分季度表现：整体收紧，长期趋势体现渠道改革成效 表12:22Q2板块毛销差大幅改善 2.3.账上现金含量：龙头仍然充裕 整体来看，2022H1末白电板块龙头企业账上现金较为充裕，美的、格力相对现金含量有所减少。其中，格力短、长期借款提升明显，分别较期初+245.0、+81.8亿元。 表13:2022H1白电板块账上现金情况（单位：亿元）：整体充裕 2.4.现金流：龙头经营现金流净额表现稳健 从现金流表现来看，尽管原材料成本上半年仍在高位，采购成本同比提升，但龙头公司现金回款率依旧表现较好，尤其是格力在经营现金流有着超预期表现，凸显稳健经营的特征。 表14:2022H1白电龙头经营现金流表现稳健，格力恢复明显 3.小家电：结构性亮点仍在，业绩增速快于收入 行业综述：多数小家电品类具备可选的属性，在行业整体需求较差以及外部环境不利的情况下，2022年H1小家电板块整体需求相对较弱。收入层面，外销增速环比呈现回落态势，板块中外销占比较大且以人民币结算的企业受影响程度较大。内销提价和精细化运营是小家电板块的主旋律，从收入增速上来看，个护小家电增速>清洁电器>厨房小家电。 业绩层面，原材料价格虽然有所回落，但有一定对业绩影响滞后期，Q2板