有源无源双翼发展，数通和电信业务同步增长

1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 公司报告│公司深度研究 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 博创科技（300548）\通信 有源无源双翼发展，数通和电信业务同步增长 投资要点：  有源无源双翼发展，境外市场驱动增长 PLC光分路器和10G PON是公司在电信接入网市场的优势产品，已经形成无源和有源双翼发展的电信市场业务发展态势。在保持境内接入网市场营收稳步增长的同时，2022年上半年实现境外销售1.52亿元，同比增长108.4%，境外市场成为营收增长的关键驱动因素。  精准聚焦市场需求，硅光业务前景广阔 为应对全球接入网升级需求，公司通过收购境外PLC芯片厂，已具备PLC芯片的设计和制造能力，实现从PLC光学芯片到器件的垂直整合能力。同时聚焦下一代数据中心光模块市场，量产400G硅光光模块。 LightCounting预计，硅光模块市场规模2022-2027年复合增长率为23.50%。  长飞入股实现强强联合，资源整合助力长期发展 2022年7月7日，长飞光纤通过完成股份协议转让、接受股份对应的表决权委托成为公司实际控制人。本次收购完成后，有利于整合双方优势资源，实现客户资源共享。长飞光纤海外客户资源有助于公司把握境外接入网升级和硅光400G光模块规模部署机遇，促进海外营收增长。  盈利预测、估值与评级 由于公司上半年境外营收高速增长、400G模块量产，将公司2022-2024年营收由15.34/19.96/25.52亿元上调至15.66/20.72/26.93亿元，对应增速分别为35.65%/32.37%/29.94%，归母净利润由1.87/2.41/3.07亿元上调至2.09/2.55/3.25亿元，对应增速分别为28.69%/21.77%/27.58%，EPS分别为0.80/0.97/1.24元/股，3年CAGR为25.98%，对应PE分别为27.60/22.26/17.76倍。给予2022年30倍PE，对应目标价24元，维持“增持”评级。 风险提示：系统性风险、客户需求不及预期风险、募投项目不及预期风险、市场竞争加剧风险、产品毛利率下降风险等 Tabl e_First| Tabl e_Summar y| Table_Excel 1 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 777 1,154 1,566 2,072 2,693 增长率（%） 90.76% 48.59% 35.65% 32.37% 29.94% EBITDA（百万元） 119 208 273 323 399 净利润（百万元） 88 162 209 255 325 增长率（%） 1,036.48% 83.60% 28.69% 21.77% 27.58% EPS（元/股） 0.34 0.62 0.80 0.97 1.24 市盈率（P/E） 63.78 34.74 27.00 22.17 17.38 市净率（P/B） 7.81 3.70 3.39 3.07 2.74 EV/EBITDA 43.48 24.77 18.57 15.86 13.02 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2022年09月08日收盘价 证券研究报告 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2022年09月10日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 投资评级： 行 业： 通信设备 投资建议： 增持（维持评级） 当前价格： 21.69元 目标价格： 24.00元 Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 262/215 流通A股市值（百万元） 4,552 每股净资产（元） 5.94 资产负债率（%） 21.04 一年内最高/最低（元） 23.60/0.00 Tabl e_First| Tabl e_C hart 股价相对走势 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 分析师：孙树明 执业证书编号：S0590521070001 邮箱：sunsm@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er 联系人：张宁 邮箱：zhangnyj@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《博创科技（300548）:境外接入网市场驱动公司业务增长境外接入网市场驱动公司业务增长》2022.08.16 请务必阅读报告末页的重要声明 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 投资聚焦 核心逻辑 全球接入网需求均保持稳定增长。其中境内“双千兆网络计划”升级推动境内GPON网络向10GPON网络的规模迭代。在欧美市场，疫情带来的远程办公等新的工作生活方式催化了境外接入网光进铜退进程，迎来FTTx部署高峰期。 公司积极布局接入网市场，其中无源器件方面已具备PLC芯片设计和制造能力，实现从PLC芯片到器件的一体化产业布局。有源器件方面，率先推出Combo XG-PON/XGS-PON模块，满足运营商网络升级过程中的网络兼容关键需求。 硅光子技术是光模块行业的重要技术发展方向，LightCounting预计硅光模块市场收入份额将在2022-2027年实现23.50%的复合增长率。公司400G DR4硅光模块已实现量产，其他系列硅光模块也在持续研发中。未来公司将携手长飞，整合双方优势资源，进一步打开数通市场，硅光模块有望成为公司新的业绩增长点。 不同于市场的观点 考虑疫情和国内互联网监管趋严的影响，市场普遍对光模块行业增长关注度较低。我们认为2022-2024年，国内外光模块市场需求有望保持稳定增长，400G光模块进入规模部署期。凭借与长飞联手优势、产品研发优势、规模交付优势，市场开发优势，公司2022-2024的业绩有望稳定增长。 核心假设  国内外接入网市场需求持续增长，硅光模块进入部署期；  公司无源产品市场份额基本稳定，有源光模块产销持续提升；  公司与长飞光纤强强联合，共享客户资源，开拓海外数通市场。 盈利预测与估值 考虑到公司接入网市场业务优势和全球接入网升级需求，我们预计公司2022-2024年营收分别15.66/20.72/26.93亿 元 ， 对 应 增 速 分 别 为35.65%/32.37%/29.94%，归母净利润分别为2.09/2.55/3.25亿元，对应增速分别为28.69%/21.77%/27.58%，EPS分别为0.80/0.97/1.24元/股，3年CAGR为25.98%，对应PE分别为27.60/22.26/17.76倍。给予2022年30倍PE，对应目标价24元，维持“增持”评级。 投资看点  短期看2022-2024年全球接入网市场建设持续升级，公司把握10GPON光纤接入收发模块部署期，完成预计业绩目标；  中期看公司研发实力和产品布局，抓住硅光模块等行业产品迭代趋势，实现北美市场400G及以上光模块的产销提升；  长期看公司开拓新兴市场，依托长飞光纤，释放国内外数通市场营收潜力。 3 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司深度研究 正文目录 投资聚焦 ................................................................. 2 1. 光电子器件行业领跑者，有源无源双翼发展 ............................ 5 1.1 从无源到有源，聚焦光通信行业二十年 ..................................................... 5 1.2 长飞入股推动战略协同，股权激励彰显发展信心 ....................................... 6 1.3 领跑无源产品市场，加码有源产品矩阵 ..................................................... 7 2. 电信接入网市场和数通高端模块市场机会并存 .......................... 8 2.1 通信产业中游的数字经济基础设施行业 ..................................................... 8 2.2 行业中游持续并购，国内企业积极入局 ................................................... 10 2.3 电信市场回暖，10GPON加速部署 .......................................................... 10 2.4 高端数通光模块需求驱动行业增长 ........................................................... 13 3. 长飞控股，强强联合，进军光器件第一梯队 ........................... 14 3.1 聚效市场需求提升产能，境内外业务同步增长 ........................................ 14 3.2 加码高端研发，把握市场新机遇 .............................................................. 16 3.3 资源整合，有望迎来下一个增长期 ........................................................... 17 3.4 风险回落，公司进入发展快车道 .............................................................. 19 4. 盈利预测、估值与投资评级 ......................................... 21 4.1 盈利预测 ................................................................................................... 21 4.2 估值与投资评级 ........................................................................................ 22 5. 风险提示 ......................................................... 23 图表目录 图表1：博创科技发展历程 .............................................................................................. 5 图表2：博创科技管理团队 .............................................................................................. 5 图表3：博创科技股权结构（截至2022年7月14日） ................................................. 6 图表4：博创最新股权激励情况 ....................................................................................... 6 图表5：博创科技主要产品和市场地位 .............